財(cái)務(wù)管理 第六章 資本結(jié)構(gòu)決策

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1、 一、資本成本的概念和意義一、資本成本的概念和意義 （一）資本成本的含義（一）資本成本的含義 資本成本資本成本是指企業(yè)為是指企業(yè)為籌措和使用資本籌措和使用資本而付出的代而付出的代價(jià)。有時(shí)也稱資金成本。價(jià)。有時(shí)也稱資金成本。用資費(fèi)用：它是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資過(guò)程中因使用資本而付出的費(fèi)用?；I資費(fèi)用：它是指企業(yè)在籌措資金過(guò)程中為獲取資金而付出的費(fèi)用。資本成本 第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本v（二）資本成本的性質(zhì)a)資本成本是資本所有權(quán)和使用權(quán)分離的必然結(jié)果b)體現(xiàn)了一種利益分配關(guān)系c)資金時(shí)間價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的統(tǒng)一。v（三）資本成本的種類（三）資本成本的種類 資本成本按用途，可分為：資本成本按用途，

2、可分為：個(gè)別資本成本：個(gè)別資本成本：是單種籌資方式的資本成本。是單種籌資方式的資本成本。綜合資本成本：綜合資本成本：加權(quán)平均資本成本。加權(quán)平均資本成本。邊際資本成本：邊際資本成本：是指新籌集部分資本的成本。是指新籌集部分資本的成本。v（四）資本成本的意義（四）資本成本的意義 v、資本成本是選擇籌資方式，進(jìn)行資本結(jié)果決、資本成本是選擇籌資方式，進(jìn)行資本結(jié)果決策的依據(jù)。策的依據(jù)?；I資；資本結(jié)構(gòu)；追加投資籌資；資本結(jié)構(gòu)；追加投資、資本成本是評(píng)價(jià)投資方案，進(jìn)行投資決策的、資本成本是評(píng)價(jià)投資方案，進(jìn)行投資決策的重要標(biāo)準(zhǔn)。重要標(biāo)準(zhǔn)。預(yù)期報(bào)酬率大于資本成本預(yù)期報(bào)酬率大于資本成本、資本成本是評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的

3、重要依據(jù)。、資本成本是評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要依據(jù)?；?K=D P(1-F)DK=P-f 計(jì)算公式也可表示為：用資費(fèi)用用資費(fèi)用 或或 籌資數(shù)額籌資數(shù)額 (1(1籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用率)用資費(fèi)用用資費(fèi)用 資本成本資本成本 籌資數(shù)額籌資費(fèi)用籌資數(shù)額籌資費(fèi)用二、個(gè)別資本成本率的測(cè)算二、個(gè)別資本成本率的測(cè)算（一）（一）長(zhǎng)期債權(quán)資本成本率的測(cè)算長(zhǎng)期債權(quán)資本成本率的測(cè)算 1 1長(zhǎng)期借款長(zhǎng)期借款 Il(1-T)Rl(1-T)Kl=或 Kl=L(1-Fl)1-Fl 長(zhǎng)期借款的籌資費(fèi)用一般數(shù)額很小,可忽略不計(jì)，這時(shí)可按下列公式計(jì)算：K Kl l=R=Rl l(1-T)(1-T)Kl長(zhǎng)期借款成本率 Il 長(zhǎng)期借款利息

4、L 長(zhǎng)期借款籌資額 Fl長(zhǎng)期借款手續(xù)費(fèi)率例：例：ABCABC公司欲從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款公司欲從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款10001000萬(wàn)元，手萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)續(xù)費(fèi)0.1%0.1%，年利率，年利率5 5，期限，期限3 3年，每年結(jié)息一次，年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅率到期一次還本。公司所得稅率3333。這筆借款的資。這筆借款的資本成本率測(cè)算如下：本成本率測(cè)算如下：K Kl l 10001000 5 5 （1 1 3333）=3.35%=3.35%1000 1000（1 10.1%0.1%）如果企業(yè)借款的籌資費(fèi)用很少如果企業(yè)借款的籌資費(fèi)用很少,可以忽略不計(jì)可以忽略不計(jì).這時(shí)長(zhǎng)期借款這時(shí)長(zhǎng)期

5、借款資本成本率可按下式測(cè)算：資本成本率可按下式測(cè)算：K Kl l=R=Rl l(1-T)(1-T)K Kl l5 5 （1 13333）3.353.35當(dāng)借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下當(dāng)借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下,企業(yè)可動(dòng)企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額,這時(shí)借款的實(shí)際這時(shí)借款的實(shí)際利率和資本成本率將會(huì)上升利率和資本成本率將會(huì)上升.例：例：ABC公司欲獲得借款公司欲獲得借款1000萬(wàn)元，年利率萬(wàn)元，年利率5，期限，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補(bǔ)償性余額年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補(bǔ)償性余額20。公司所得稅率。公司所得

6、稅率33。這筆借款的資本成本率測(cè)算為：。這筆借款的資本成本率測(cè)算為：Kl1000 5（133）4.19 1000（120）2、公司長(zhǎng)期債券的資本成本率、公司長(zhǎng)期債券的資本成本率長(zhǎng)期債券可以溢價(jià)或折價(jià)發(fā)行，但占用成本只能長(zhǎng)期債券可以溢價(jià)或折價(jià)發(fā)行，但占用成本只能按面值計(jì)算。公式如下：按面值計(jì)算。公式如下：為長(zhǎng)期債券的資本成本率為長(zhǎng)期債券的資本成本率l為債券按票面價(jià)值計(jì)算的年利息額為債券按票面價(jià)值計(jì)算的年利息額l為所得稅率為所得稅率l為債券按發(fā)行價(jià)格計(jì)算的籌資額為債券按發(fā)行價(jià)格計(jì)算的籌資額l為債券的取得成本率為債券的取得成本率)1()1(RBTIK例：例：ABCABC公司擬等價(jià)發(fā)行面值公司擬等價(jià)發(fā)

7、行面值10001000元、期限元、期限5 5年、票面年、票面利率利率8 8的債券的債券40004000張，每年結(jié)息一次。發(fā)行費(fèi)用張，每年結(jié)息一次。發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行價(jià)格的為發(fā)行價(jià)格的5 5，公司所得稅率，公司所得稅率3333。該批債券。該批債券的資本成本率測(cè)算為：的資本成本率測(cè)算為：Kb=Kb=100010008%8%(1-33%)(1-33%)=5.64%=5.64%1000 1000(1-5%)(1-5%)如按溢價(jià)如按溢價(jià)100100元發(fā)行，則其資本成本率為：元發(fā)行，則其資本成本率為：Kb=Kb=100010008%8%(1-33%)(1-33%)=5.13%=5.13%1100 1100(1

8、-5%)(1-5%)如按折價(jià)如按折價(jià)50 50 元發(fā)行，則其資本成本率為：元發(fā)行，則其資本成本率為：Kb=Kb=100010008%8%(1-33%)(1-33%)=6.04%=6.04%950 950(1-5%)(1-5%)某公司按面值發(fā)行某公司按面值發(fā)行5 5年期，年利率為年期，年利率為12%12%的債券的債券25002500萬(wàn)元，發(fā)行費(fèi)率為萬(wàn)元，發(fā)行費(fèi)率為3.25%3.25%，所得稅率為，所得稅率為33%33%，則該債，則該債券的資本成本為（券的資本成本為（）。）。A.A.8.31%B.7.23%C.6.54%D.4.78%8.31%B.7.23%C.6.54%D.4.78%某公司發(fā)行總

9、面額為某公司發(fā)行總面額為500500萬(wàn)元的萬(wàn)元的1010年期債券，票面年期債券，票面利率為利率為12%12%，發(fā)行費(fèi)用率為，發(fā)行費(fèi)用率為5%5%，公司所得稅率為，公司所得稅率為33%33%，該債券采用溢價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為，該債券采用溢價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為600600萬(wàn)元，該債萬(wàn)元，該債券的資本成本為（券的資本成本為（）。）。A.8.46%B.7.05%C.10.24%D.9.38%A.8.46%B.7.05%C.10.24%D.9.38%1 1、普通股權(quán)資本成本率的測(cè)算、普通股權(quán)資本成本率的測(cè)算 其測(cè)算方法一般有三種：其測(cè)算方法一般有三種：（1 1）股利折現(xiàn)模型）股利折現(xiàn)模型P PC C1)1(

10、ttctKDP PC-普通股融資凈額，即發(fā)行價(jià)格扣除發(fā)行費(fèi)用；普通股融資凈額，即發(fā)行價(jià)格扣除發(fā)行費(fèi)用；D Dt t-普通股第普通股第t t年的股利年的股利K Kc c-普通股投資必要報(bào)酬率，即普通股資本成本率普通股投資必要報(bào)酬率，即普通股資本成本率運(yùn)用上列模型測(cè)算普通股資本成本率，因具體的股利政運(yùn)用上列模型測(cè)算普通股資本成本率，因具體的股利政策而有所不同：策而有所不同：（二）股權(quán)資本成本率的測(cè)算（二）股權(quán)資本成本率的測(cè)算 如果公司采用如果公司采用固定股利政策固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利，即每年分派現(xiàn)金股利D D元，則資本成本率可按下式測(cè)算：元，則資本成本率可按下式測(cè)算：D D K Kc c

11、 P P0 0 例：例：ABCABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價(jià)格公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價(jià)格1212元，每元，每股發(fā)行費(fèi)用股發(fā)行費(fèi)用2 2元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.21.2元，元，其資本成本率測(cè)算為：其資本成本率測(cè)算為：KcKc1.21.2（12-212-2）=12%=12%假如普通股股利每年以假如普通股股利每年以固定比率固定比率G G增長(zhǎng)增長(zhǎng)，最近一年支付，最近一年支付的股利為的股利為D D1 1 P P籌資額，籌資額，F(xiàn) F籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用 D D1 1 K KC C=+G=+G P-F P-F例：例：ABCABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價(jià)格公司擬發(fā)

12、行一批普通股，發(fā)行價(jià)格1515元，每股發(fā)行費(fèi)用元，每股發(fā)行費(fèi)用3 3元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股股利每股1.51.5元，以后每年股利增長(zhǎng)元，以后每年股利增長(zhǎng)5 5。其資本成本率測(cè)算為：其資本成本率測(cè)算為：1.51.5 Kc Kc +5%=17.5%+5%=17.5%15-3 15-3（2 2）資本資產(chǎn)定價(jià)模型）資本資產(chǎn)定價(jià)模型 例：萬(wàn)達(dá)技術(shù)公司普通股的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為例：萬(wàn)達(dá)技術(shù)公司普通股的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為2 2，政府長(zhǎng)期債券利，政府長(zhǎng)期債券利率為率為3%3%，股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率為，股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率為8%8%。計(jì)算該公司普通股的。計(jì)算該公司普通股的資本成本率資本成本率 普通股資本成本

13、率普通股資本成本率=3%+2=3%+2（8%-3%8%-3%）=13%=13%（3 3）債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢酬法）債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢酬法按照某項(xiàng)投資按照某項(xiàng)投資“風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率就越高風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率就越高”原理，原理，普通股東風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，會(huì)在債券投資要求收益率的普通股東風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，會(huì)在債券投資要求收益率的基礎(chǔ)上要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)?；A(chǔ)上要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。例：萬(wàn)達(dá)技術(shù)公司發(fā)行的債券屬于例：萬(wàn)達(dá)技術(shù)公司發(fā)行的債券屬于AAAAAA級(jí)，利率為級(jí)，利率為6%6%，而普，而普通股股東所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢酬率為通股股東所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢酬率為4%4%。則：普通股資本成本率則：普通股資本成本率

14、=6%+4%=10%=6%+4%=10%2 2優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算 D Dp p K Kp p=P Pp p(1-F(1-Fp p)練習(xí)：某公司擬發(fā)行優(yōu)先股，面值總額為200萬(wàn)元，固定股息率為15%，籌資費(fèi)率預(yù)計(jì)為4%，該股票溢價(jià)發(fā)行，籌資總額250萬(wàn)元，則優(yōu)先股的成本為（）。A.12.5%B.15.7%C.12%D.15%3 3留用利潤(rùn)資本成本率的測(cè)算留用利潤(rùn)資本成本率的測(cè)算 同普通股同普通股 三、綜合資本成本三、綜合資本成本 綜合資本成本是以各項(xiàng)個(gè)別資本在企業(yè)總資本綜合資本成本是以各項(xiàng)個(gè)別資本在企業(yè)總資本中所占比重為中所占比重為權(quán)數(shù)權(quán)數(shù)，對(duì)各項(xiàng)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)，

15、對(duì)各項(xiàng)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均而得到的資本成本，又稱為平均而得到的資本成本，又稱為加權(quán)資本成本加權(quán)資本成本或整或整體資本成本。體資本成本?？晒┻x擇的價(jià)值形式有四種：可供選擇的價(jià)值形式有四種：賬面價(jià)值賬面價(jià)值現(xiàn)行市價(jià)現(xiàn)行市價(jià)目標(biāo)價(jià)值目標(biāo)價(jià)值修正賬面修正賬面vKwKlWlKbWb+KpWp+KcWc+KrWrlKw-綜合資本成本率綜合資本成本率lKl-長(zhǎng)期借款長(zhǎng)期借款資本成本率資本成本率lWl-長(zhǎng)期借款資本比例長(zhǎng)期借款資本比例lKb-長(zhǎng)期債券長(zhǎng)期債券資本成本率資本成本率lWb-長(zhǎng)期債券資本比例長(zhǎng)期債券資本比例lKp-優(yōu)先股優(yōu)先股資本成本率資本成本率lWp-優(yōu)先股資本比例優(yōu)先股資本比例lKc-普通股

16、普通股資本成本率資本成本率lWc-普通股資本比例普通股資本比例lKr-留存收益留存收益資本成本率資本成本率lWr-留存收益資本比例留存收益資本比例上列公式簡(jiǎn)列為：上列公式簡(jiǎn)列為：111jnjjnjjwWWKK例：例：ABC公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額10,000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款款2,000萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券3,500萬(wàn)元，優(yōu)先股萬(wàn)元，優(yōu)先股1,000萬(wàn)元，萬(wàn)元，普通股普通股3,000萬(wàn)元，留存收益萬(wàn)元，留存收益500萬(wàn)元；各種長(zhǎng)期資本成萬(wàn)元；各種長(zhǎng)期資本成本率分別為本率分別為4，6，10，14，和，和13。該公司綜。該公司綜合資本成本率可按如下兩步測(cè)算：

17、合資本成本率可按如下兩步測(cè)算：第一步，計(jì)算各種長(zhǎng)期資本的比例第一步，計(jì)算各種長(zhǎng)期資本的比例：長(zhǎng)期借款資本比例長(zhǎng)期借款資本比例2,00010,00020長(zhǎng)期債券資本比例長(zhǎng)期債券資本比例3,50010,00035%優(yōu)先股資本比例優(yōu)先股資本比例1,00010,00010普通股資本比例普通股資本比例3,00010,00030留存收益資本比例留存收益資本比例50010,0005第二步，測(cè)算綜合資本成本率：第二步，測(cè)算綜合資本成本率：Kw420635101014 301358.75%四、邊際資本成本率的測(cè)算1.邊際資本成本率的測(cè)算原理邊際資本成本率的測(cè)算原理l邊際資本成本率是指企業(yè)追加籌資的資本成邊際資本

18、成本率是指企業(yè)追加籌資的資本成本率，即企業(yè)新增本率，即企業(yè)新增1元資本所需負(fù)擔(dān)的成本。元資本所需負(fù)擔(dān)的成本。2.邊際資本成本率規(guī)劃邊際資本成本率規(guī)劃P194l確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) l測(cè)算各種資本的成本率測(cè)算各種資本的成本率 l測(cè)算籌資總額分界點(diǎn)測(cè)算籌資總額分界點(diǎn) l測(cè)算邊際資本成本率測(cè)算邊際資本成本率 例6-16：XYZ公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額1000萬(wàn)元，其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（比例）為：長(zhǎng)期債務(wù)0.20，優(yōu)先股0.05，普通股權(quán)益(包括普通股和保留盈余)0.75?，F(xiàn)擬追加資本300萬(wàn)元，仍按此資本結(jié)構(gòu)籌資。經(jīng)測(cè)算，個(gè)別資本成本率分別為：長(zhǎng)期債務(wù)7.50%，優(yōu)先股11.80%，普通股權(quán)益 1

19、4.80%。該公司追加籌資的邊際資本成本率測(cè)算如表6-5所示。邊際資本成本（一）邊際資本成本的概念 邊際資本成本（Marginal cost of capital,MCC）是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。邊際資本成本是指新增加一單位資本所增加的成本。它是按加權(quán)平均法計(jì)算的，是追加籌資時(shí)所使用的加權(quán)平均資本成本。不同籌資范圍的邊際資本成本不同不同籌資范圍的邊際資本成本不同 邊際資本成本的計(jì)算方法 邊際資本成本規(guī)劃步驟如下：確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 確定各種資本的成本確定各種資本的成本 計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)計(jì)算籌資總額分界點(diǎn) 4.計(jì)算邊際資本成本計(jì)算邊際資本成本 例：ABC公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資

20、本總額1000萬(wàn)元，其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期債務(wù)0.2,優(yōu)先股0.05,普通股權(quán)益(包括普通股和留存收益)0.75.現(xiàn)擬追加資本300萬(wàn)元,仍按此資本結(jié)構(gòu)籌資,經(jīng)測(cè)算,個(gè)別資本成本率分別為：ABC公司追加籌資的邊際資本成本率測(cè)算表 率.8%，該公司追加籌資的邊際資本成本率測(cè)算如表：資本種類資本種類目標(biāo)資本比目標(biāo)資本比例（）例（）資本價(jià)值資本價(jià)值（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）個(gè)別邊際資本成個(gè)別邊際資本成本率（）本率（）綜合邊際資綜合邊際資本成本率本成本率（）（）長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股優(yōu)先股普通股權(quán)益普通股權(quán)益2057560152257.511.814.81.50.5911.1100300-13.19 (二)邊際

21、資本成本率規(guī)劃 企業(yè)在追加籌資中,為了便于比較選擇不同規(guī)模范圍的籌資組合,可以預(yù)先測(cè)算邊際資本成本率,并以表或圖的形式反映.例：ABC公司目前擁有長(zhǎng)期資本100萬(wàn)元，其中，長(zhǎng)期債務(wù)20萬(wàn)元，優(yōu)先股5萬(wàn)元，普通股權(quán)益（含留存收益）75萬(wàn)元。為了適應(yīng)追加投資的需要，公司準(zhǔn)備籌措新資。試測(cè)算建立追加籌資的邊際資本成本率規(guī)劃。第一步，確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。財(cái)務(wù)人員經(jīng)分析測(cè)算后認(rèn)為，ABC公司目前的資本結(jié)構(gòu)處于目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)范圍，在 今后增資時(shí)應(yīng)予保持，即長(zhǎng)期債務(wù)0.2,優(yōu)先股0.05,普通股權(quán)益0.75.第二步,測(cè)算各種資本的成本率.（追加籌資的邊際資本成本）ABC公司追加籌資測(cè)算資料表資本種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)

22、追加籌資數(shù)額范圍(元)個(gè)別資本成本率(%)長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股普通股權(quán)益0.20.050.751000010000-4000040000以上2500以下2500以上22500以下22500-7500075000以上6781012141516n第三步、計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)n在表111中，花費(fèi)6%資本成本時(shí)，取得長(zhǎng)期債務(wù)籌資限額為10000元，其籌資總額分界點(diǎn)便為：50000n而在花費(fèi)7%資本成本時(shí)，取得的長(zhǎng)期債務(wù)籌資限額為40000元，其籌資總額分界點(diǎn)為：200,000 其公式為：BPj=TFj WjBPj-籌資總額分界點(diǎn)TFj-第 j 種資本的成本率分界點(diǎn)（單種籌資的數(shù)量）Wj-目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)中第j 種

23、資本的比例n按此方法，籌資總額分界點(diǎn)計(jì)算結(jié)果見表112資資本本種種類類個(gè)別資本個(gè)別資本成本率（）成本率（）各種資本籌資各種資本籌資范圍（元）范圍（元）籌資籌資總額分界點(diǎn)總額分界點(diǎn)（元）（元）籌資籌資總額范圍總額范圍（元）（元）長(zhǎng)長(zhǎng)期期債債務(wù)務(wù)67810000以下以下100004000040000以上以上100000.2=5000040000/0.2=20000050,000以下以下50,000-200,000200,000以以上上優(yōu)優(yōu)先先股股10122500以下以下2500以上以上2500/0.05=5000050,000以下以下50,000以上以上普普通通股股權(quán)權(quán)益益14151622500以

24、下以下225007500075000以上以上22500/0.75=3000075000/0.75=10000030,000以下以下30,000-100,000100,000以以上上 第四步,測(cè)算邊際成本率。據(jù)上步測(cè)算出的籌資分界點(diǎn)，可以得出下列五個(gè)新的籌資總額范圍：030000，3000050000，50000100000，100000200000，200000以上。對(duì)這五個(gè)籌資總額范圍分別測(cè)算其加權(quán)平均資本成本率，即可得到各種籌資總額范圍的總邊際資本成本率。序號(hào)籌資總額范圍資本種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（）個(gè)別資本成本率（）邊際資本成本率（）130000以內(nèi)長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股普通股0.20.050.756

25、10141.20.510.5第一個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成本率=12.2230000-50000長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股普通股0.20.050.75610151.20.511.25第二個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成本率第二個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成本率=12.95350000-100000長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股0.20.050.75712151.41.611.25第三個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成本率第三個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成本率=13.254100000-200000長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股0.20.050.75712161.40.612.0第四個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成

26、本率=14.05200000以上以上長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期債務(wù)優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股0.20.050.75812161.60.612.0第五個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成本率第五個(gè)籌資總額范圍的邊際資本成本率=14.2 投資報(bào)酬率投資報(bào)酬率由表可知，如果公司籌資總額在30000元以下，其加權(quán)平均資本成本為12.2%，如果籌資額超過(guò)30000元，但小于50000元，其加權(quán)平均資本成本將變?yōu)?2.95%，以此類推。邊際資本成本與企業(yè)投資決策邊際資本成本主要用于追加籌資的決策，根據(jù)計(jì)算結(jié)果，通過(guò)追加籌資方 案邊際資本成本與追加籌資投資報(bào)酬率相比較，確定方案是否可行。投資項(xiàng)目ABCD投資額（萬(wàn)元）80050060

27、0700內(nèi)含報(bào)酬率%15101311被選方被選方 案獨(dú)立案獨(dú)立,籌資無(wú)限量時(shí)都應(yīng)該考慮籌資無(wú)限量時(shí)都應(yīng)該考慮,但應(yīng)現(xiàn)安排投資收但應(yīng)現(xiàn)安排投資收益率較高的項(xiàng)目益率較高的項(xiàng)目,該公司應(yīng)籌集該公司應(yīng)籌集2100萬(wàn)元，投資于萬(wàn)元，投資于ACD項(xiàng)目，其投資項(xiàng)目，其投資收益為收益為800*15%+600*13%+700*11%=275萬(wàn)元萬(wàn)元籌資成本為籌資成本為400*10%+100*10.3%+1500*10.4%+100*11%=217.3萬(wàn)元萬(wàn)元10%10.3%10.4%11%12.2%400萬(wàn)萬(wàn) 500萬(wàn)萬(wàn) 800萬(wàn)萬(wàn) 2000萬(wàn)萬(wàn) 2500萬(wàn)萬(wàn)A15%C13%D11%D10%第二節(jié) 杠桿利益與風(fēng)

28、險(xiǎn) 一經(jīng)營(yíng)杠桿 經(jīng)營(yíng)杠桿是指由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本中存在固定成本而帶來(lái)的對(duì)企業(yè)收益的影響（一）經(jīng)營(yíng)杠桿利益 可以這樣來(lái)描述：由于固定成本的存在，企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度會(huì)始終大于銷售量的增長(zhǎng)幅度的現(xiàn)象。年份年份營(yíng)業(yè)總額營(yíng)業(yè)總額營(yíng)業(yè)總額增營(yíng)業(yè)總額增長(zhǎng)率（）長(zhǎng)率（）變動(dòng)變動(dòng)成本成本固定固定成本成本息稅前息稅前利潤(rùn)利潤(rùn)利潤(rùn)增長(zhǎng)利潤(rùn)增長(zhǎng)（）（）20021、2、3、2400260030002200-8.3325.0-8.33144015601800132080080080080016024040080 -50150-50息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)幅度高于營(yíng)業(yè)總額的增長(zhǎng)幅度。例：ABC公司在營(yíng)業(yè)總額為3000萬(wàn)元以內(nèi)，固定

29、成本總額為800萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為60。公司2002年的營(yíng)業(yè)總額為2400萬(wàn)元，當(dāng)2003年?duì)I業(yè)總額分別是2600萬(wàn)元和3000萬(wàn)元時(shí)，息稅前利潤(rùn)如何？(二)經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（Degree of Operating Leverage,），也稱經(jīng)營(yíng)杠桿程度，是息前稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)與銷售量變動(dòng)率的倍數(shù)。息前稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率銷售量的變動(dòng)率DOLEBITEBIT SS DOL營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)；營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)；EBIT營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，即息稅前利潤(rùn)；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，即息稅前利潤(rùn)；EBIT營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)額營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)額 S營(yíng)業(yè)額營(yíng)業(yè)額 S營(yíng)業(yè)額的變動(dòng)額營(yíng)業(yè)額的變動(dòng)額DOL=EBIT+FEBITFCSCSDOL

30、FVPQVPQDOLVPQFVPQEBITSQ)()()(EBIT)(例：例：ABC公司的產(chǎn)品銷量公司的產(chǎn)品銷量40,000件。單位產(chǎn)品售價(jià)件。單位產(chǎn)品售價(jià)1000元，銷售總額元，銷售總額4,000萬(wàn)元，固定成本總額為萬(wàn)元，固定成本總額為800萬(wàn)元，單位萬(wàn)元，單位產(chǎn)品變動(dòng)成本為產(chǎn)品變動(dòng)成本為600元，變動(dòng)成本率為元，變動(dòng)成本率為60，變動(dòng)成本總，變動(dòng)成本總額為額為2400萬(wàn)元。其營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)測(cè)算如下：萬(wàn)元。其營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)測(cè)算如下：DOL 40000（1000600）2 40000（1000600）8000000 當(dāng)企業(yè)銷售增長(zhǎng)當(dāng)企業(yè)銷售增長(zhǎng)1倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將增長(zhǎng)倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將增長(zhǎng)2倍；反

31、之，倍；反之，當(dāng)企業(yè)銷售下降當(dāng)企業(yè)銷售下降1倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將下降倍時(shí)，息稅前利潤(rùn)將下降2倍。倍。前一種情形表現(xiàn)為營(yíng)業(yè)杠桿利益，后一種情形則表現(xiàn)為前一種情形表現(xiàn)為營(yíng)業(yè)杠桿利益，后一種情形則表現(xiàn)為營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，企業(yè)的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越大，營(yíng)業(yè)利益營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，企業(yè)的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越大，營(yíng)業(yè)利益和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就越高，反之，就越低。和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就越高，反之，就越低。一般來(lái)說(shuō)，一般來(lái)說(shuō)，DOL將隨固定成本的變化成同方向變將隨固定成本的變化成同方向變化，固定成本越大，化，固定成本越大，DOL越大，同理企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)越大，同理企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。險(xiǎn)越大。經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)不是固定不變的，當(dāng)企業(yè)的固定成本總額，單位產(chǎn)品

32、的變動(dòng)成本，銷售價(jià)格，銷售數(shù)量等因素發(fā)生變動(dòng)時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也會(huì)發(fā)生變動(dòng)。二財(cái)務(wù)杠桿二財(cái)務(wù)杠桿 由于從由于從息稅前利潤(rùn)中支付的債務(wù)利息、優(yōu)先股股息成本息稅前利潤(rùn)中支付的債務(wù)利息、優(yōu)先股股息成本的的固定，引起固定，引起普通股每股收益普通股每股收益的波動(dòng)幅度大于的波動(dòng)幅度大于息前稅前利潤(rùn)的息前稅前利潤(rùn)的波動(dòng)幅度現(xiàn)象稱為財(cái)務(wù)杠桿。波動(dòng)幅度現(xiàn)象稱為財(cái)務(wù)杠桿。例 ABC公司2000年的息稅前利潤(rùn)為160萬(wàn)元，每年的債務(wù)利息為150萬(wàn)元，計(jì)算當(dāng)EBIT分別為240萬(wàn)元或400萬(wàn)元時(shí)的稅后利潤(rùn)。公司所得稅率為33。年份息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率（）債務(wù)利息所得稅稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)率（）2000123160

33、240400155-50150-3.1251501501501503.329.782.51.656.760.3167.53.35-8002400-50 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(degree of finance leverage，DFL)普通股每股權(quán)益變動(dòng)率相對(duì)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)變動(dòng)率變動(dòng)率為流通在外普通股股數(shù)為優(yōu)先股股利，NP PP PD DN ND DT TI IE EB BI IT TE EP PS S)1()(EBITDFL=EBIT-I-P/（1-T）EBITDFL=EBIT-I例例:A公司全部長(zhǎng)期資本為公司全部長(zhǎng)期資本為7500萬(wàn)元萬(wàn)元,債權(quán)資本比例為債權(quán)資本比例為0.4,債務(wù)年利率債

34、務(wù)年利率8%,公司所得稅率公司所得稅率33%.在息稅前利潤(rùn)為在息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元時(shí)萬(wàn)元時(shí),稅后利潤(rùn)為稅后利潤(rùn)為294.8萬(wàn)元萬(wàn)元.其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為:該公司未發(fā)行優(yōu)先股該公司未發(fā)行優(yōu)先股DFL=EBIT/(EBIT-I)DFL=800 =1.43 800-75000.4 8%分析：分析：例題：某股份公司資金總額為例題：某股份公司資金總額為60006000萬(wàn)元，其中債券萬(wàn)元，其中債券20002000萬(wàn)元，萬(wàn)元，年利率為年利率為12%12%，優(yōu)先股，優(yōu)先股10001000萬(wàn)元，年股利率萬(wàn)元，年股利率15%15%；普通股；普通股600600萬(wàn)萬(wàn)股。公司所得稅率為股。公司所得稅率為4

35、0%40%，今年息稅前收益為，今年息稅前收益為12001200萬(wàn)元萬(wàn)元，計(jì)算：，計(jì)算：1 1、該公司的財(cái)務(wù)杠桿指數(shù)；、該公司的財(cái)務(wù)杠桿指數(shù)；2 2、普通股每股收益；、普通股每股收益；3 3、當(dāng)息稅、當(dāng)息稅前收益增加前收益增加10%10%時(shí)，每股收益應(yīng)增加多少；時(shí)，每股收益應(yīng)增加多少；解答：該公司的財(cái)務(wù)杠桿指數(shù)：解答：該公司的財(cái)務(wù)杠桿指數(shù)：DFL=1200/1200-200012%-100015%/（1-40%）=1.69 普通股每股收益：普通股每股收益：EPS=(EBIT-I)(1-t)-DP/N =(1200-240)(1-40%)-150/600=0.71元元 息稅前利益增加息稅前利益增加

36、10%時(shí)，每股收益應(yīng)增加：時(shí)，每股收益應(yīng)增加：1.6910%0.71=0.12元元三復(fù)合杠桿 復(fù)合杠桿也稱總杠桿，聯(lián)合杠桿。它用來(lái)反映企業(yè)綜合利復(fù)合杠桿也稱總杠桿，聯(lián)合杠桿。它用來(lái)反映企業(yè)綜合利用用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來(lái)的影響。給企業(yè)普通股東收益帶來(lái)的影響。復(fù)合杠桿系數(shù)（復(fù)合杠桿系數(shù)（egree Combined（total)everage，DCL DTL）EPS/EPS EPS/EPS=Q/Q S/S 復(fù)合杠桿的作用大于經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿單獨(dú)影響作用。復(fù)合杠桿的作用大于經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿單獨(dú)影響作用。例：某企業(yè)2000年全年銷售產(chǎn)品15，000件，每件產(chǎn)品

37、的售價(jià)為180元，每件產(chǎn)品變動(dòng)成本120元，企業(yè)全年發(fā)生固定成本總額450，000元。企業(yè)擁有資產(chǎn)總額5，000，000元，資產(chǎn)負(fù)債率為40%，負(fù)債利息率為10%，企業(yè)全年支付優(yōu)先股股利30，000元，企業(yè)所得稅稅率為40%。分別計(jì)算經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)、復(fù)合杠桿系數(shù)。并分析DOL=15000（180-120）/15000（180-120）-450000=2EBIT=15000（180-120）450000=450000 I=5 000 00040%10%=20000 450000DFL=450000-200000-30000/（1-40%）=2.25DCL=DOLDFL=2 2.25=

38、4.5 小結(jié)：小結(jié)：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)是指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要因素有：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價(jià)、產(chǎn)品成本、調(diào)整價(jià)格的能力、風(fēng)險(xiǎn)的主要因素有：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價(jià)、產(chǎn)品成本、調(diào)整價(jià)格的能力、固定成本的比重。固定成本的比重。固定成本的總額是不變的，而變動(dòng)成本的單位數(shù)額是不變的。由于存在固固定成本的總額是不變的，而變動(dòng)成本的單位數(shù)額是不變的。由于存在固定的成本定的成本F F，會(huì)使得銷量較小變動(dòng)，引起息稅前利潤(rùn)較大的變動(dòng)。究竟銷會(huì)使得銷量較小變動(dòng)，引起息稅前利潤(rùn)較大的變動(dòng)。究竟銷量變動(dòng)一倍，息稅前的利潤(rùn)會(huì)變動(dòng)多少倍

39、？財(cái)務(wù)管理用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)來(lái)衡量變動(dòng)一倍，息稅前的利潤(rùn)會(huì)變動(dòng)多少倍？財(cái)務(wù)管理用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)來(lái)衡量經(jīng)營(yíng)杠桿作用的程度。量經(jīng)營(yíng)杠桿作用的程度。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指全部資本中債務(wù)資本比率的變化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。影響企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)指全部資本中債務(wù)資本比率的變化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。影響企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的是債務(wù)資本比率的高低。險(xiǎn)的是債務(wù)資本比率的高低。利息利息I I是固定，優(yōu)先股利也是固定的，如果想增加每股收益，關(guān)鍵是增加是固定，優(yōu)先股利也是固定的，如果想增加每股收益，關(guān)鍵是增加息稅前利潤(rùn)。如果提高息稅前利潤(rùn)。如果提高EBITEBIT，其余不變，會(huì)使得息稅前利潤(rùn)的較小變動(dòng)，其余不變，會(huì)使得息稅前利潤(rùn)的較小變動(dòng)，引致每股收益較大的變

40、動(dòng)，這個(gè)作用稱為財(cái)務(wù)杠桿作用。財(cái)務(wù)杠桿作用的引致每股收益較大的變動(dòng)，這個(gè)作用稱為財(cái)務(wù)杠桿作用。財(cái)務(wù)杠桿作用的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，表示財(cái)務(wù)杠桿作用越大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，表示財(cái)務(wù)杠桿作用越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大；大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大；營(yíng)業(yè)杠桿是通過(guò)擴(kuò)大銷售影響營(yíng)業(yè)杠桿是通過(guò)擴(kuò)大銷售影響EBITEBIT；財(cái)務(wù)杠桿是通過(guò)擴(kuò)大財(cái)務(wù)杠桿是通過(guò)擴(kuò)大EBITEBIT影響影響EPSEPS；如果企業(yè)同時(shí)利用營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿，影響就會(huì)更大，同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也更高。如果企業(yè)同時(shí)利用營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿，影響就會(huì)更大，同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也更高。第四節(jié)第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策一、資

41、本結(jié)構(gòu)的概念、意義一、資本結(jié)構(gòu)的概念、意義 資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)的的概概念念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系?？梢越档推髽I(yè)綜合資本成本?？梢越档推髽I(yè)綜合資本成本?？梢垣@取財(cái)務(wù)杠桿利益?？梢垣@取財(cái)務(wù)杠桿利益?？梢栽黾庸緝r(jià)值可以增加公司價(jià)值資本結(jié)構(gòu)的種類資本結(jié)構(gòu)的種類合理安排債權(quán)資本比例的意義合理安排債權(quán)資本比例的意義1.資本的屬性結(jié)構(gòu)資本的屬性結(jié)構(gòu)2.資本的期限結(jié)構(gòu)資本的期限結(jié)構(gòu)3.資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)二、資本結(jié)構(gòu)決策因素的定性分析二、資本結(jié)構(gòu)決策因素的定性分析 A、企業(yè)財(cái)務(wù)企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析目標(biāo)的影響分析B、投資者

42、動(dòng)投資者動(dòng)機(jī)的影響分析機(jī)的影響分析C、債權(quán)人態(tài)債權(quán)人態(tài)度的影響分析度的影響分析D、經(jīng)營(yíng)者行經(jīng)營(yíng)者行為的影響分析為的影響分析E、企業(yè)財(cái)務(wù)狀企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和發(fā)展能力況和發(fā)展能力的影響分析的影響分析F、稅收政稅收政策的影響分策的影響分析析G、資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)的的行業(yè)差別分行業(yè)差別分析析資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策因素的定性分析因素的定性分析三、三、資本結(jié)構(gòu)決策方法資本結(jié)構(gòu)決策方法 最佳資本結(jié)構(gòu)的含義最佳資本結(jié)構(gòu)的含義資本成本比較法資本成本比較法 每股利潤(rùn)分析法每股利潤(rùn)分析法公司價(jià)值比較法公司價(jià)值比較法最佳資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在適度財(cái)務(wù)最佳資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，使其預(yù)期的綜合資風(fēng)險(xiǎn)的條件下，使

43、其預(yù)期的綜合資本成本率最低，同時(shí)使企業(yè)價(jià)值最本成本率最低，同時(shí)使企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。大的資本結(jié)構(gòu)。計(jì)算不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本計(jì)算不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。每股利潤(rùn)分析法是利用每股每股利潤(rùn)分析法是利用每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。構(gòu)決策的方法。公司價(jià)值比較法是在充分反映財(cái)務(wù)風(fēng)公司價(jià)值比較法是在充分反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)險(xiǎn)的條件下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)過(guò)測(cè)算確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)準(zhǔn)，經(jīng)過(guò)測(cè)算確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。的方法。三三、資資

44、本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)的的決決策策方方法法最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的含義最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的含義 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)這個(gè)點(diǎn)上，企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)這個(gè)點(diǎn)上，企業(yè)的加權(quán)平均加權(quán)平均資本成本最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大資本成本最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。1 1、比較資本成本法比較資本成本法 具體應(yīng)用可分為初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策具體應(yīng)用可分為初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策和追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策。和追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策。1.1.初始資本結(jié)構(gòu)決策初始資本結(jié)構(gòu)決策 2.2.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 (1)(1)直接測(cè)算各備選追加籌資方案的邊際直接測(cè)算各備選追加籌資方案的邊際資本成本率資本成本率,比較選擇最佳籌資組合方案比較選擇

45、最佳籌資組合方案;(2)(2)測(cè)算比較各個(gè)追加籌資方案下匯總資測(cè)算比較各個(gè)追加籌資方案下匯總資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本率本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本率,比較選擇最佳籌資比較選擇最佳籌資組合方案。組合方案。例例6-25：XYZ公司在初創(chuàng)時(shí)需資本總額公司在初創(chuàng)時(shí)需資本總額5000萬(wàn)元，有如萬(wàn)元，有如下三個(gè)籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算列入表下三個(gè)籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算列入表6-14。假定假定XYZ公司的第公司的第，三個(gè)籌資組合方案的財(cái)務(wù)風(fēng)三個(gè)籌資組合方案的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)，都是可以承受的。險(xiǎn)相當(dāng)，都是可以承受的。分別測(cè)算這三個(gè)籌資組合方案的綜合資本成本率并比較分別測(cè)算這三個(gè)籌資組合方案的綜合資

46、本成本率并比較其高低，以確定最佳籌資組合方案即最佳資本結(jié)構(gòu)。其高低，以確定最佳籌資組合方案即最佳資本結(jié)構(gòu)。方案方案 長(zhǎng)期借款長(zhǎng)期借款4004005000=0.08 5000=0.08 長(zhǎng)期債券長(zhǎng)期債券100010005000=0.205000=0.20 優(yōu)先股優(yōu)先股6006005000=0.12 5000=0.12 普通股普通股300030005000=0.605000=0.60綜合資本成本率為：綜合資本成本率為：6 6%0.08+7%0.08+7%0.20+12%0.20+12%0.12+15%0.12+15%0.60=0.60=12.32%12.32%方案方案 6.5%6.5%0.1+8%

47、0.1+8%0.3+12%0.3+12%0.2+15%0.2+15%0.4=0.4=11.45%11.45%方案方案 7%7%0.16+7.5%0.16+7.5%0.24+12%0.24+12%0.10+15%0.10+15%0.50=0.50=11.62%11.62%經(jīng)比較，方案經(jīng)比較，方案的綜合資本成本率最低，故在適度財(cái)?shù)木C合資本成本率最低，故在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，應(yīng)選擇籌資組合方案務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，應(yīng)選擇籌資組合方案作為最佳籌資組作為最佳籌資組合方案，由此形成的資本結(jié)構(gòu)可確定為最佳資本結(jié)構(gòu)。合方案，由此形成的資本結(jié)構(gòu)可確定為最佳資本結(jié)構(gòu)。例例6-26：XYZ公司擬追加融資公司擬追加融資1

48、000萬(wàn)元，現(xiàn)有兩個(gè)追萬(wàn)元，現(xiàn)有兩個(gè)追加籌資方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算整理后列入表加籌資方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算整理后列入表6-15。（1 1）追加籌資方案的邊際資本成本率比較法。）追加籌資方案的邊際資本成本率比較法。追加籌資方案追加籌資方案的邊際資本成本率為：的邊際資本成本率為：7 7%(500(5001000)+13%1000)+13%(200(2001000)+16%1000)+16%(3003001000)1000)=10.9%10.9%追加籌資方案追加籌資方案的邊際資本成本率為：的邊際資本成本率為：7.57.5%(600(6001000)+13%1000)+13%(200(20

49、01000)+16%1000)+16%(2002001000)1000)=10.3%10.3%因此，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，方案因此，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，方案優(yōu)于方案優(yōu)于方案，應(yīng)選追加籌資方案應(yīng)選追加籌資方案。由此形成的由此形成的XYZXYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。（2）備選追加籌資方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本成本率比較法。追加籌資方案追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為：與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為：(6.5%(6.5%5005006000+7%6000+7%5005006000)+(8%6000)+(8%150015006000

50、)+6000)+13%13%(1000+200)1000+200)60006000+16%+16%(2000+300)(2000+300)6000 6000=11.86%11.86%追加籌資方案追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為：與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為：(6.5%(6.5%5005006000+7.5%6000+7.5%6006006000)+(8%6000)+(8%150015006000)6000)+13%13%(1000+200)1000+200)60006000+16%+16%(2000+200)(2000+200)60006000=11.76%11.76%

51、方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為11.76%，低于方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率。因此，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，追加籌資方案優(yōu)于方案，由此形成的XYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。資本成本比較法的優(yōu)缺點(diǎn)資本成本比較法的優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn)：容易理解，測(cè)算過(guò)程簡(jiǎn)單。缺點(diǎn)：但該法僅以資本成本率最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒有具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化而不是公司價(jià)值最大化。資本成本比較法一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單的非股份制企業(yè)。.每股利潤(rùn)分析法每股利潤(rùn)分析法 每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股利潤(rùn)等同時(shí)的是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股利潤(rùn)等同時(shí)的息前稅

52、前利潤(rùn)點(diǎn)（或銷售額點(diǎn)），息前稅前利潤(rùn)點(diǎn)（或銷售額點(diǎn)），也稱也稱息前稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)息前稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)或或籌資無(wú)差別點(diǎn)籌資無(wú)差別點(diǎn)。當(dāng)預(yù)期息前稅前利潤(rùn)（或銷售額）大于該當(dāng)預(yù)期息前稅前利潤(rùn)（或銷售額）大于該差別點(diǎn)時(shí)，差別點(diǎn)時(shí)，資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)比重高的方案為較優(yōu)方案。資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)比重高的方案為較優(yōu)方案。每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)EBIT或或EPS負(fù)債負(fù)債負(fù)債每股收益分析法案例 某公司目前擁有長(zhǎng)期資本某公司目前擁有長(zhǎng)期資本8500萬(wàn)元，其中資萬(wàn)元，其中資本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期負(fù)債本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期負(fù)債1000萬(wàn)元，普通股萬(wàn)元，普通股7500萬(wàn)萬(wàn)元，普通股股數(shù)為元，普通股股數(shù)為1000萬(wàn)股。萬(wàn)股?，F(xiàn)計(jì)劃追加籌資

53、現(xiàn)計(jì)劃追加籌資1500萬(wàn)元，有兩種籌資方式供選萬(wàn)元，有兩種籌資方式供選擇：擇：（1）增發(fā)普通股）增發(fā)普通股300萬(wàn)股；萬(wàn)股；（2）增加負(fù)債。已知目前每年債務(wù)利息額為）增加負(fù)債。已知目前每年債務(wù)利息額為90萬(wàn)萬(wàn)元，如果增加負(fù)債籌資，每年利息額會(huì)增加到元，如果增加負(fù)債籌資，每年利息額會(huì)增加到270萬(wàn)元。萬(wàn)元。所得稅率為所得稅率為25%。續(xù)前例1000%)251)(270(3001000%)251)(90(EBITEBIT870EBITEBITEPS0902708700.45SB每股收益分析法圖示例：魯能資源開發(fā)公司目前資本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期資本總例：魯能資源開發(fā)公司目前資本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期資本總額為額為60

54、0萬(wàn)元，其中債務(wù)萬(wàn)元，其中債務(wù)200萬(wàn)元，普通股股本萬(wàn)元，普通股股本400萬(wàn)元，每股面值為萬(wàn)元，每股面值為100元，元，4萬(wàn)股全部發(fā)行在外，萬(wàn)股全部發(fā)行在外，目前市場(chǎng)價(jià)每股目前市場(chǎng)價(jià)每股300元，債務(wù)利息率為元，債務(wù)利息率為10%，所得，所得稅為稅為33%，公司由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)，公司由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)追加籌資追加籌資200萬(wàn)元萬(wàn)元，有兩種籌資方案：有兩種籌資方案：甲方案：全部發(fā)行普通股，向現(xiàn)有股東配股，甲方案：全部發(fā)行普通股，向現(xiàn)有股東配股，4配配1，每股配股價(jià)每股配股價(jià)200元，配發(fā)元，配發(fā)1萬(wàn)股。萬(wàn)股。乙方案：向銀行貸款取得所需長(zhǎng)期資本乙方案：向銀行貸款取得所需長(zhǎng)期資本200萬(wàn)元，萬(wàn)元，因風(fēng)險(xiǎn)增加銀

55、行要求的利息率為因風(fēng)險(xiǎn)增加銀行要求的利息率為15%。根據(jù)會(huì)計(jì)人員測(cè)定，追加籌資后銷售額可達(dá)根據(jù)會(huì)計(jì)人員測(cè)定，追加籌資后銷售額可達(dá)800萬(wàn)萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為元，變動(dòng)成本率為50%，固定成本為，固定成本為180萬(wàn)元，萬(wàn)元，因?yàn)橐驗(yàn)椤Ｈf(wàn)元，所以應(yīng)選乙方案為因?yàn)槠髽I(yè)預(yù)期銷售收入元萬(wàn)元，在此點(diǎn)上兩式相等，乙方案甲方案所以，80010.217004%)331)(501805.0(EPS14%)331)(201805.0(EPS)1)()1)(EPSSSSSSNPTIFVSEPSNPTIEBITEPSFVSEBIT EBITEPS分析法的分析法的局限局限在于，這種方法在于，這種方法只考慮了資本結(jié)構(gòu)對(duì)每股收益

56、的影響，并假定每股只考慮了資本結(jié)構(gòu)對(duì)每股收益的影響，并假定每股收益最大，股票價(jià)格也就最高。但把資本結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)收益最大，股票價(jià)格也就最高。但把資本結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。因?yàn)殡S著負(fù)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。因?yàn)殡S著負(fù)債的增加，投資者的風(fēng)險(xiǎn)加大，股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)債的增加，投資者的風(fēng)險(xiǎn)加大，股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)值也會(huì)有下降的趨勢(shì)，所以，單純地用值也會(huì)有下降的趨勢(shì)，所以，單純地用EBITEPS分析法有時(shí)會(huì)做出錯(cuò)誤的決策。而且只適合做分析法有時(shí)會(huì)做出錯(cuò)誤的決策。而且只適合做方案選優(yōu)，無(wú)法直接求出最佳資本結(jié)構(gòu)，方案選優(yōu)，無(wú)法直接求出最佳資本結(jié)構(gòu)，3、公司價(jià)值比較法公司價(jià)值比較法 公司價(jià)

57、值比較法是在反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，以公司價(jià)值比較法是在反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，判斷公司最佳的資本結(jié)構(gòu)。公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，判斷公司最佳的資本結(jié)構(gòu)。權(quán)益資本成本sK可通過(guò)資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定，其公式為：)(FmFSRRRK 式中：FR無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，一般指政府證券利率；股票對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的程度；相當(dāng)于平均風(fēng)險(xiǎn)的倍數(shù) mR市場(chǎng)證券組合報(bào)酬率。VSKTVBKKSBW1公司綜合資本成本率：公司綜合資本成本率：第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)第三節(jié)資本結(jié)構(gòu) 主要理論主要理論 主要觀點(diǎn)主要觀點(diǎn)凈收益理論凈收益理論負(fù)債程度越高，加權(quán)平均資本成本越低，企業(yè)價(jià)負(fù)債程度越高，加權(quán)平均資本成本越低，企業(yè)價(jià)值越大；值

58、越大；負(fù)債比率為負(fù)債比率為100%時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大。營(yíng)業(yè)收益理論營(yíng)業(yè)收益理論無(wú)論負(fù)債程度如何，加權(quán)平均資本成本不變，企無(wú)論負(fù)債程度如何，加權(quán)平均資本成本不變，企業(yè)價(jià)值也不變；業(yè)價(jià)值也不變；不存在最佳資本結(jié)構(gòu)不存在最佳資本結(jié)構(gòu)。傳統(tǒng)理論傳統(tǒng)理論超過(guò)一定程度地利用財(cái)務(wù)杠桿，會(huì)帶來(lái)權(quán)益資本超過(guò)一定程度地利用財(cái)務(wù)杠桿，會(huì)帶來(lái)權(quán)益資本成本的上升。成本的上升。加權(quán)平均資本成本從下降轉(zhuǎn)為上升加權(quán)平均資本成本從下降轉(zhuǎn)為上升的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，企業(yè)價(jià)值最大，此時(shí)的負(fù)債比率為最的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，企業(yè)價(jià)值最大，此時(shí)的負(fù)債比率為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。權(quán)衡理論權(quán)衡理論當(dāng)邊際負(fù)債稅額庇護(hù)利益恰好與邊際破產(chǎn)成本相當(dāng)邊際負(fù)

59、債稅額庇護(hù)利益恰好與邊際破產(chǎn)成本相等時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大，資金結(jié)構(gòu)最優(yōu)。等時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大，資金結(jié)構(gòu)最優(yōu)。第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)理論 早期資本結(jié)構(gòu)理論早期資本結(jié)構(gòu)理論新的資本結(jié)構(gòu)理論新的資本結(jié)構(gòu)理論代理成本理論：代理成本理論：隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，這種代理成本最終由股東承的監(jiān)督成本隨之提升，這種代理成本最終由股東承擔(dān)，債權(quán)比例過(guò)高會(huì)導(dǎo)致股東價(jià)值降低。擔(dān)，債權(quán)比例過(guò)高會(huì)導(dǎo)致股東價(jià)值降低。信號(hào)傳遞理論：信號(hào)傳遞理論：公司可以通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來(lái)傳遞公司可以通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來(lái)傳遞有關(guān)獲利和風(fēng)險(xiǎn)方面的信息。公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)有關(guān)獲利和風(fēng)險(xiǎn)

60、方面的信息。公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)增加債權(quán)資本。增加債權(quán)資本。啄食順序理論：啄食順序理論：公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，如公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，如需外部籌資則先采用債權(quán)籌資，再選擇其他外部股需外部籌資則先采用債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)。按此理論，不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。權(quán)。按此理論，不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。練習(xí)題練習(xí)題P261練習(xí)題練習(xí)題1EBIT=28000（160%）3200=11200萬(wàn)元萬(wàn)元營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)DOL=112008000=1.40每年利息每年利息I=20000 40%8%=640萬(wàn)元萬(wàn)元財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)DFL=8000(8000640)=1.09聯(lián)合杠桿系數(shù)聯(lián)合杠桿系數(shù)DTL=1.41.09=1.53練習(xí)題練習(xí)題2練習(xí)題練習(xí)題3練習(xí)題練習(xí)題4案例題案例題