M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式探析 - 副本

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1、分類號： (按中國圖書分類法) 單位代碼： 10636 密 級：（注明密級與保密期限） 學(xué) 號： 專業(yè)學(xué)位碩士論文 中文論文題目 ： M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式探析 英文論文題目： （16pt Time New Roman，Bold）

2、 ： ： 專業(yè)學(xué)位類別： 專業(yè)領(lǐng)域： 論文形式： 所在學(xué)院： 論文提交日期： 年 月 日 論文答辯日期： 年 月 日 四川師范大學(xué)學(xué)位論文獨創(chuàng)性聲明

3、 本人聲明：所呈交學(xué)位論文 ，是本人在導(dǎo)師 指導(dǎo)下，獨立進(jìn)行研究工作所取得的成果。除文中已經(jīng)注明引用的內(nèi)容外，本論文不含任何其他個人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫過的作品或成果。對本文的研究做出重要貢獻(xiàn)的個人和集體，均已在文中以明確方式標(biāo)明。本聲明的法律結(jié)果由本人承擔(dān)。 本人承諾：已提交的學(xué)位論文電子版與論文紙本的內(nèi)容一致。如因不符而引起的學(xué)術(shù)聲譽上的損失由本人自負(fù)。 四川師范大學(xué)學(xué)位論文版權(quán)使用授權(quán)書 可以將學(xué)位論文的全部或部分內(nèi)容編入有關(guān)數(shù)據(jù)庫供檢索；2）為教學(xué)、科研和學(xué)術(shù)交流

4、有關(guān)網(wǎng)絡(luò)上供閱讀、瀏覽。 本人授權(quán)萬方數(shù)據(jù)電子出版社將本學(xué)位論文收錄到《中國學(xué)位論文全文數(shù)據(jù)庫》，并通過網(wǎng)絡(luò)向社會公眾提供信息服務(wù)。同意按相關(guān)規(guī)定享受相關(guān)權(quán)益。 （保密的學(xué)位論文在解密后適用本授權(quán)書） ? 導(dǎo)師簽名： ? 簽字日期： 年 月 日 簽字日期： 年 月 日 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式探析 工商管理專業(yè) 摘要 房地產(chǎn)投資信托基金是把投資信托作用于房地產(chǎn)，將產(chǎn)業(yè)投資基金證券化，建立專門的投資運營團(tuán)隊和金融機(jī)構(gòu)，通過發(fā)行收益憑證，廣

5、泛吸收社會上多數(shù)人的資金來進(jìn)行房地產(chǎn)領(lǐng)域直接或者間接的投資，再將這些收益進(jìn)行按比例分配給投資者的一種中長期投資方式。由于房地產(chǎn)投資信托實行的是集中管理和多方位的投資，能夠有效的規(guī)避風(fēng)險，從而獲得較高的收益回報，可以說房地產(chǎn)投資信托基金是將房地產(chǎn)證券化的金融方式。集高穩(wěn)定性、高收益性和稅負(fù)較低等特點于一身，是不動產(chǎn)證券化的一種重要的表現(xiàn)形式，具有資金管理規(guī)范性、投資策略制定嚴(yán)謹(jǐn)性等得天獨厚的條件。本文從房地產(chǎn)投資信托基金的基礎(chǔ)概念入手，分析了房地產(chǎn)投資信托基金的特點及其運行模式，并結(jié)合M公司的實際情況，分析了M房地產(chǎn)投資信托基金的產(chǎn)生背景和發(fā)展現(xiàn)狀，并從基金構(gòu)建及組織、基金來源及投向、基金退出方

6、式三個方面分析了M房地產(chǎn)公司投資信托基金模式的特點，并將M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式與其他模式進(jìn)行了比較，對M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式進(jìn)行了全方位的了解，在此基礎(chǔ)上，結(jié)合SWOT分析方法，對M公司房地產(chǎn)投資信托基金所具有的流動性高、全面整合的投資管理方式的競爭優(yōu)勢以及基金主導(dǎo)地位和財務(wù)杠桿難控制的競爭劣勢進(jìn)行了分析，同時，結(jié)合M房地產(chǎn)公司發(fā)展所面臨的外部環(huán)境因素，投資區(qū)域房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的成熟、投資主體已逐漸形成、信托業(yè)發(fā)展日趨規(guī)范的發(fā)展機(jī)遇和公司所面臨的市場過度炒作風(fēng)險、社會文化方面的障礙等風(fēng)險因素進(jìn)行了綜合性的考量，提出了包括合理控制財務(wù)杠桿、利用已開發(fā)物業(yè)持續(xù)現(xiàn)金流進(jìn)行擴(kuò)張等在內(nèi)的M公司

7、房地產(chǎn)投資信托基金模式改進(jìn)方案以及包括創(chuàng)造REITs的必要法律環(huán)境、改善市場環(huán)境、建立REITs的組織機(jī)構(gòu)和完善信息公開化制度在內(nèi)的經(jīng)驗性總結(jié)，希望通過對于M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式的分析，對我國房地產(chǎn)行業(yè)的良性發(fā)展具有重要的借鑒性意義。 關(guān)鍵詞：M公司，房地產(chǎn)投資信托基金，組織結(jié)構(gòu)，風(fēng)險控制 Abstract Real estate investment trust fund is applied to real estate, the investment trust industry investment fund securitization, establish sp

8、ecial investment operations team and financial institutions, through the issuance of income proof, widely absorbs most of the money to society for real estate investment directly or indirectly, to assign these earnings are in proportion to the investors a way of long-term investment. Because the rea

9、l estate investment trust is a centralized management and all-round investment, can effectively avoid risk, to gain higher returns, to say the real estate investment trust fund is to real estate bond financial way. Set high stability, high profitability, and the characteristics of the low tax burden

10、 at a suit, is a kind of important forms of real estate securitization, money management standardization, investment strategy, rigour advantaged conditions, etc. In order to further the understanding and cognition of the mode of the real estate investment trust fund, this article from the basic conc

11、ept of real estate investment trust fund, analyzes the features and the operating mode of real estate investment trust fund.?At the same time, combining with the actual situation of company, from the analysis on real estate company background, analyzes the background and current situation of the dev

12、elopment of real estate investment trust fund. And from real estate fund organization, fund source and to build and into, fund exit way three aspects analyzes the characteristics of real estate investment trust company model. To real estate investment trust model are compared with those of the other

13、 modes of real estate investment trusts, real estate investment trust model of M company has carried on the comprehensive understanding, on this basis, combining with the SWOT analysis method, the M company of real estate investment trusts has high liquidity, diversified portfolio diversification, a

14、nd the competition advantages of the company's growth, fund operation regulation become a mere formality competitive disadvantage was analyzed, at the same time, combining with the M real estate company development faced by the external environment factors, the real estate industry development of ma

15、ture, investment subject has been gradually formed, business development has become increasingly standardized development opportunities and the company faces the market faced by excessive speculation risk, social risk factors such as cultural barriers has carried on the comprehensive consideration,

16、the author puts forward the reasonable control including financial leverage, the use of developed property sustained expansion of cash flow, etc, M company improvement project of real estate investment trust model and includes creating REITs the necessary legal environment, improve the market enviro

17、nment, establish REITs organization and improve the system of information into the open, empirical summary, hopes for M company department of real estate investment trust model, the real estate industry in our country the benign development of vb.it has important reference meaning. Keywords: M comp

18、any, REITs, organizational structure and risk control 目 次 摘要 I ABSTRACT II 插圖和附表清單 Ⅲ 目次 1 緒論 研究背景及研究意義 國內(nèi)外的研究現(xiàn)狀 國內(nèi)研究現(xiàn)狀 國外研究現(xiàn)狀 I 1.3 本文研究的主要內(nèi)容 I 1.4 研究思路與方法 I 2 房地產(chǎn)投資信托基金基礎(chǔ)理論 I 房地產(chǎn)投資信托基金的概念 I 房地產(chǎn)投資信托基金的特點 I 穩(wěn)定性強 I 收益率高 I 稅負(fù)較低 I 房地產(chǎn)投資信

19、托基金的運作方式 I 組織體系 I 運作流程 I 3 M房地產(chǎn)公司基本情況介紹 I 3.1 M房地產(chǎn)公司背景介紹 I 3.2 模式介紹摘要 I 3.2.1 產(chǎn)生背景摘要 I 3.2.2 發(fā)展現(xiàn)狀摘要 I 3.3 M公司發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的特點 I 3.3.1 架構(gòu)及組織 I 3.3.2 來源及投向 I 3.3.3 退出方式 I 3.4 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式與其他模式的比較 I 3.4.1 激勵合約設(shè)計與其他模式的比較 I 3.4.2 風(fēng)險控制與其他模式的比較模式 I 4 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式SWOT分析 I 4.1 M公司房地產(chǎn)投資信托基

20、金模式的競爭優(yōu)勢 I 流動性較高 I I 管理方式 I 4.2 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式的競爭劣勢 I 4社會文化方面的障礙 I I 4.3 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式的機(jī)遇 I 投資區(qū)域房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的成熟 I 投資主體已逐漸形成 I 信托業(yè)發(fā)展日趨規(guī)范 I 4.4 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式的挑戰(zhàn) I 面臨市場過度炒作風(fēng)險 I 投資機(jī)會的競爭激烈 I 摘要 I 5 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式改進(jìn)方案及對我國房地產(chǎn)行業(yè)的借鑒 I M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式改進(jìn)方案 I .2合理控制財務(wù)杠桿 I .3利用已開發(fā)物業(yè)持續(xù)現(xiàn)金流進(jìn)行擴(kuò)張 I

21、 .4增強基金管理專業(yè)化 I .5市場本土化 I 5.2 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式對我國房地產(chǎn)行業(yè)的借鑒 I 5.創(chuàng)造REITs的必要法律環(huán)境 I 5.2.2改善市場環(huán)境 I 5.建立REITs的組織機(jī)構(gòu) I 5.完善信息公開化制度 I 6 結(jié)論與展望 I 參考文獻(xiàn) I 附錄 96 致謝 96 1 緒論 研究背景及研究意義 研究背景 .1房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展過程 房地產(chǎn)投資信托(Real Estate Investment Trusts，以下簡稱REITs) 在發(fā)達(dá)國家及地區(qū)的房

22、地產(chǎn)市場已經(jīng)發(fā)展得非常成熟，其最早產(chǎn)生于20世紀(jì)60年代的美國，主要是為了解決房地產(chǎn)業(yè)從商業(yè)銀行獲得貸款困難的問題。九十年代末期，中國內(nèi)地房地產(chǎn)業(yè)取得了較大的發(fā)展與進(jìn)步，房地產(chǎn)業(yè)己經(jīng)成為我國國民經(jīng)濟(jì)的重要產(chǎn)業(yè)支柱，商業(yè)銀行貸款成為房地產(chǎn)開發(fā)資金的主要來源，也存在房地產(chǎn)開發(fā)資金對商業(yè)銀行貸款過度依賴的問題，沒有形成合理風(fēng)險分擔(dān)的機(jī)制，實際上是商業(yè)銀行在主要承擔(dān)房地產(chǎn)項目的風(fēng)險。特別是近年來，隨著中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟(jì)增速明顯放緩，我國房地產(chǎn)企業(yè)的自有資金比例較低，房地產(chǎn)業(yè)融資渠道單一，房地產(chǎn)企業(yè)融資來源中70%左右的資金來自銀行的間接融資，房地產(chǎn)融資市場的發(fā)展卻步履維艱，房地產(chǎn)企業(yè)平均

23、資產(chǎn)負(fù)債率約為72%，有的房地產(chǎn)企業(yè)甚至達(dá)到90%以上[1]，為了實現(xiàn)房地產(chǎn)業(yè)的軟著陸，預(yù)防房地產(chǎn)市場的風(fēng)險最后轉(zhuǎn)移給商業(yè)銀行，國家的宏觀經(jīng)濟(jì)政策陸續(xù)出臺，但是并沒有解決房地產(chǎn)企業(yè)融資難的問題，除了通過商業(yè)銀行獲得間接融資外，房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)積極地到資本市場上拓展新的融資渠道， 同時為中小投資者提供進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)投資的機(jī)會。 .2 發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的現(xiàn)實需要 發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源中，房地產(chǎn)證券化是培育房地產(chǎn)資本市場的重要途徑，房地產(chǎn)企業(yè)資金只有20%左右來源于銀行貸款，有40%左右的資金來源房地產(chǎn)基金 [2]，將民間的閑散資金引向房地產(chǎn)市場，因此發(fā)達(dá)國家的銀行體系風(fēng)險相對小。由于

24、房地產(chǎn)業(yè)對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展起著舉足輕重的作用，沒有一個完善的房地產(chǎn)資本市場是不可能實現(xiàn)其良性發(fā)展的，因此選擇合適的融資組合、開拓多元化的房地產(chǎn)融資渠道、開發(fā)新的房地產(chǎn)金融工具，已經(jīng)成為當(dāng)前中國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展急需解決的問題。 研究意義 .1理論意義 伴隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，我國房地產(chǎn)行業(yè)在幾輪調(diào)控下，仍然存在銀行貸款抵押質(zhì)押要求嚴(yán)格，貸款利率高等問題，制約了房地產(chǎn)企業(yè)的融資也影響了房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。房地產(chǎn)市場發(fā)展到一定階段必將啟動投資市場和資產(chǎn)證券化市場，人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會開始聯(lián)手積極研究在國內(nèi)推出房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品的可行性。2005年在香港成功上市的越秀房地產(chǎn)投資信托基金，成為內(nèi)地第一

25、只房地產(chǎn)投資信托基金，推動了內(nèi)地的房地產(chǎn)信托投資基金的方案設(shè)計。2008年國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》指出，發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金、股權(quán)投資基金等多種融資形式，通過拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道，創(chuàng)新融資方式，從宏觀大局出發(fā)，著手開發(fā)出有長期市場生命力的信托產(chǎn)品。我國信托行業(yè)起步相對比國外較晚，對于房地產(chǎn)投資信托基金的專業(yè)研究我國還處于初級階段，房地產(chǎn)投資信托基金的形式不夠多樣化，因此需要對房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展中的問題進(jìn)行分析研究，希望能夠通過研究，利用房地產(chǎn)投資信托基金的不同模式做法，進(jìn)行分析、對比，提出政策建議，得出適合我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的模式。發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基

26、金可以完善中國的資本市場，有利于中國形成多層次的房地產(chǎn)融資市場，完善房地產(chǎn)投資和中國金融的相關(guān)理論。 .2 實踐意義 發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金可以將銀行長期存在的金融風(fēng)險適當(dāng)轉(zhuǎn)移，改變目前單一依靠銀行貸款的融資模式，符合房地產(chǎn)長期持續(xù)經(jīng)營的資金需要，盤活房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)，能夠解決房地產(chǎn)企業(yè)融資問題，分散銀行的風(fēng)險，加快建設(shè)資金周轉(zhuǎn)。同時，建立房地產(chǎn)投資信托基金可以擴(kuò)大抵押貸款的范圍，有利于擴(kuò)大投資者的投資渠道。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)只有用公開發(fā)行收益憑證的方式設(shè)立REITs，進(jìn)行融資方式的創(chuàng)新，才能實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，同時，這有利于增加我國資本市場融資工具的可選擇性，化解風(fēng)險和收益匹配的問題，提高房地產(chǎn)開

27、發(fā)商通過資本市場直接籌資的比例。同時，REITs有利于提高我國資本市場的運作效率，使社會大眾能夠獲得來自房地產(chǎn)業(yè)的高收益，建立公正合理的全民利益共享機(jī)制，有效緩解我國房地產(chǎn)業(yè)過度依賴商業(yè)銀行貸款的局面，降低金融體系風(fēng)險，推進(jìn)金融改革創(chuàng)新。 國內(nèi)外的研究現(xiàn)狀 國內(nèi)現(xiàn)狀分析 上個世紀(jì)末期開始，中國商品房市場開始迅速發(fā)展，然而我國房地產(chǎn)投資信托基金的推出是近幾年來的事情，相關(guān)的研究還不是很多，國內(nèi)研究主要涉及房地產(chǎn)投資信托基金的可行性分析、模式探討和相關(guān)政策分析等方面的內(nèi)容，理論上大多是對美國房地產(chǎn)投資信托基金研究的解釋，這些文獻(xiàn)的共性是借鑒國外成功的房地產(chǎn)投資信托基金運作模式和經(jīng)驗，結(jié)合我國

28、自身的特點設(shè)計符合我國國情的房地產(chǎn)投資信托基金運作模式，我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金對金融業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都具有重要的戰(zhàn)略意義。 房地產(chǎn)投資信托基金必要性及可行性。孫維晨（2011）認(rèn)為國內(nèi)信托業(yè)經(jīng)過5次整頓已具備發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的基本條件，因此房地產(chǎn)投資信托基金在國內(nèi)的發(fā)展具有可行性。張以東（2010）認(rèn)為從滿足投資者的不同投資需求出發(fā)，需要完善我國證券市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，解決房地產(chǎn)業(yè)的銀行外融資渠道，故而我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展離不開資金支持，特別是隨著經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級，推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品的開發(fā)具有必要性，可以解決房地產(chǎn)公司融資難的問題，有利于穩(wěn)定房地產(chǎn)的發(fā)展。 房地產(chǎn)投資信托基金的

29、各種模式。鄭世剛（2010）提出了三種可能的模式，即房地產(chǎn)上市公司模式、信托計劃模式和封閉式產(chǎn)業(yè)基金模式，通過對我國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的分析研究，認(rèn)為發(fā)展我國房地產(chǎn)投資信托基金應(yīng)采用信托型、封閉式、信托期不低于30年、收益90%分配給投資人的模式。費淑靜（2011）認(rèn)為目前在中國比較可行的路徑是先通過成立私募房地產(chǎn)投資信托把商業(yè)模式建立起來，最早提出了我國房地產(chǎn)投資信托基金本土化策略， 我國目前的實際情況決定了起步階段宜采用抵押型房地產(chǎn)投資信托基金的形式，只能采用私募的方式發(fā)行受益憑證和房地產(chǎn)基金股份募集資金，以便降低投資風(fēng)險， 發(fā)展到一定規(guī)模再通過相關(guān)立法和稅收優(yōu)惠轉(zhuǎn)化為公募信托。 房地產(chǎn)投資信托基

30、金的不利因素。吳建環(huán)（2013）通過對中國經(jīng)濟(jì)形勢的分析，把我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的障礙分為微觀、中觀、宏觀三個層面， 微觀層面的障礙就是專業(yè)人才的缺乏和投資主體的道德風(fēng)險，這是制約房地產(chǎn)信托投資基金發(fā)展的基礎(chǔ)因素，這些因素制約了中國房地產(chǎn)投資信托基金的進(jìn)一步發(fā)展；中觀層面的障礙是沒有國外房地產(chǎn)投資信托基金的稅收優(yōu)惠和公司組織結(jié)構(gòu)不適合房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展；宏觀層面的障礙主要是法律制度的不完善，金融體制的不成熟和現(xiàn)代企業(yè)制度的缺失，這是房地產(chǎn)信托投資基金發(fā)展的主要障礙。 1.2.2國外現(xiàn)狀分析 西方國家市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展時間較長，金融高度發(fā)達(dá)，各種金融創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)，關(guān)于金融創(chuàng)新的研究也很

31、多。美國的研究涉及了有關(guān)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的各個方面，房地產(chǎn)投資信托基金在美國發(fā)展的規(guī)模最大、歷程最長、也最為完善，對房地產(chǎn)投資信托基金理論研究的文獻(xiàn)最多。美國對房地產(chǎn)投資信托基金的分紅、凈收益、同宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性、股市的相關(guān)性等進(jìn)行的分析，都可以作為我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的借鑒。 房地產(chǎn)投資信托基金績效和財務(wù)杠桿的關(guān)系。Brown（2005）和David（2007）分析了抵押型房地產(chǎn)投資信托基金的業(yè)績不理想的原因，在這一認(rèn)識的基礎(chǔ)上，接著對財務(wù)杠桿和房地產(chǎn)投資信托基金績效的關(guān)系進(jìn)行了研究，認(rèn)為較高的財務(wù)杠桿和所貸款物業(yè)所有權(quán)的特點共同作用的結(jié)果，導(dǎo)致了抵押型房地產(chǎn)投資信托基金在市場

32、低迷時期引發(fā)了嚴(yán)重的財務(wù)問題，導(dǎo)致大量不良貸款被取消抵押品贖回權(quán)，大量被取消贖回權(quán)的物業(yè)在市場上以低價轉(zhuǎn)讓。大部分房地產(chǎn)投資信托基金被權(quán)益型房地產(chǎn)投資信托基金所收購，抵押型房地產(chǎn)投資信托基金的資產(chǎn)價值和市值轉(zhuǎn)移到了權(quán)益型房地產(chǎn)投資信托基金，其不足之處是對財務(wù)杠桿的研究不夠深入。 房地產(chǎn)投資信托基金內(nèi)部顧問管理。Ambrose（1998）對房地產(chǎn)投資信托基金內(nèi)部顧問管理進(jìn)行了研究，該研究對于房地產(chǎn)投資信托基金的管理到底應(yīng)該由內(nèi)部顧問執(zhí)行還是由外部顧問執(zhí)行，以及兩種方式對房地產(chǎn)投資信托基金的績效的影響進(jìn)行了對比，得出內(nèi)部顧問管理比外部顧問管理更具有優(yōu)勢的結(jié)論，該研究認(rèn)為房地產(chǎn)投資信托基金使用內(nèi)部

33、顧問比使用外部顧問在支付較低的融資費用下，能夠獲取較高的租金收入和總收入，其不足之處是未提出內(nèi)部顧問管理問題的對策。 房地產(chǎn)投資信托基金分紅政策。John Erickson（1992）發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)投資信托基金的分紅政策受資產(chǎn)增長率、房地產(chǎn)投資信托基金類型、資產(chǎn)負(fù)債率以及資產(chǎn)回報率的影響，故而對房地產(chǎn)投資信托基金分紅政策進(jìn)行了研究，美國要求房地產(chǎn)投資信托基金必須將收益的90%以上分配給投資者，否則房地產(chǎn)投資信托基金就不能享受應(yīng)有的稅收優(yōu)惠，該研究發(fā)現(xiàn)如果分紅越高，買賣報價價差就會越小，反之，買賣報價差就會越大，得出房地產(chǎn)投資信托基金的高分紅特性能夠有利于消除信息不對稱現(xiàn)象的結(jié)論，其不足之處是對分

34、紅政策研究較為理想化，未能考慮投資者的心理因素。 1.3 本文研究的主要內(nèi)容 本文以M公司房地產(chǎn)投資信托基金為例，分析了房地產(chǎn)投資信托基金的運行模式，旨在為我國的房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展提供良好的借鑒性意義，促進(jìn)我國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展。為此，本文從如下六張內(nèi)容展開分析與論述。 第一章 緒論。分析了本文的研究背景及研究意義、國內(nèi)外的研究現(xiàn)狀、主要內(nèi)容以及本文的研究思路與方法。 第二章 房地產(chǎn)投資信托基金基礎(chǔ)理論。分析了房地產(chǎn)投資信托基金的概念、特點及運作方式。 第三章M房地產(chǎn)公司基本情況介紹。從M房地產(chǎn)公司背景介紹入手，分析了M公司發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的特點、運作方式以及與其他房

35、地產(chǎn)投資信托基金模式的區(qū)別。 第四章M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式SWOT分析，分析了M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式的競爭優(yōu)勢、競爭劣勢、機(jī)遇、挑戰(zhàn)。 第五章M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式改進(jìn)方案及對我國房地產(chǎn)行業(yè)的借鑒，包括了合理控制財務(wù)杠桿、利用已開發(fā)物業(yè)持續(xù)現(xiàn)金流進(jìn)行擴(kuò)張、增強基金管理專業(yè)化以及市場本土化及創(chuàng)造REITs的必要法律環(huán)境、改善市場環(huán)境、建立REITs的組織機(jī)構(gòu)、完善信息公開化制度。 第六章 1.4 研究思路與方法 1.4.1 研究思路 本文以M公司為例論述房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式，通過對M公司發(fā)展歷史及其房地產(chǎn)投資信托基金模式的研究，對其進(jìn)行SWOT分析，進(jìn)而系

36、統(tǒng)論述房地產(chǎn)投資信托基金模式，從而為中國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展提供啟示和借鑒，促進(jìn)房地產(chǎn)投資信托基金和房地產(chǎn)行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展，進(jìn)而保持國民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運行。 研究方法 為探討房地產(chǎn)投資信托基金的模式選擇，本文主要采用以下幾種研究方法：①理論分析法，即在對既有房地產(chǎn)投資信托基金的理論進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，指導(dǎo)本文研究，為接下來的論述和分析做好準(zhǔn)備，促進(jìn)實踐階段的順利開展；②文獻(xiàn)研究法，即根據(jù)本課題的研究目的，在大量收集房地產(chǎn)投資信托基金相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，對文獻(xiàn)進(jìn)行分析、歸納和整理，進(jìn)而在文獻(xiàn)中找到自己研究的相關(guān)類似內(nèi)容，并依此為參照，構(gòu)建文章的結(jié)構(gòu)；③跨學(xué)科研究法，即綜合運用經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)、管理

37、學(xué)等學(xué)科知識，從整體上分析中國房地產(chǎn)投資信托基金的現(xiàn)狀和存在的問題，并運用相關(guān)理論分析房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式；④比較研究法，通過收集、整理國內(nèi)外房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展模式的材料和經(jīng)驗，并對中外房地產(chǎn)投資信托基金進(jìn)行比較分析，為中國房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展提供借鑒。 2 房地產(chǎn)投資信托基金基礎(chǔ)理論 房地產(chǎn)投資信托基金的概念 房地產(chǎn)投資信托基金英文名為Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs，于1960年在美國誕生，最早是為了避免管制而產(chǎn)生，是不動產(chǎn)證券化的一種重要的存在形式

38、。它主要是把投資信托作用于房地產(chǎn)，將產(chǎn)業(yè)投資基金證券化，建立專門的投資運營團(tuán)隊和金融機(jī)構(gòu)，通過發(fā)行收益憑證，廣泛吸收社會上多數(shù)人的資金來進(jìn)行房地產(chǎn)領(lǐng)域直接或者間接的投資，如房地產(chǎn)開發(fā)、抵押貸款、房地產(chǎn)證券等多種區(qū)域和類型，再將這些收益按比例分配給投資者的一種中長期投資方式。由于房地產(chǎn)投資信托實行的是集中管理和多方位的投資，能夠有效的規(guī)避風(fēng)險，從而獲得較高的收益回報，可以說房地產(chǎn)投資信托基金是將房地產(chǎn)證券化的金融方式。 自從美國政府對REITs采取優(yōu)惠的稅收政策后，房地產(chǎn)投資信托基金一躍成為最為重要的投資金融方式之一，它的分紅達(dá)到了可觀的90%。隨著REITs的火爆，美國目前大約有300多家房

39、地產(chǎn)投資信托基金機(jī)構(gòu)，絕大部分都在證券所進(jìn)行上市交易。我國也有與REITs極為相似的房地產(chǎn)集合資金信托計劃，但是它屬于私募，是由信托機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)的一種信托關(guān)系，類似我國的開放式和封閉式基金,與國際上的REITs有一定的區(qū)別。房地產(chǎn)投資信托早期的定義是：“有多個受托人作為管理者，并持有可轉(zhuǎn)換的收益股份所組成的非公司組織”。也就是將REITs明確為持有房地產(chǎn)或者抵押貸款等資產(chǎn)的封閉型基金，而后雖然隨著美國政府對REITs的幾次稅收政策變化，REITs在各國的發(fā)展都不一樣，但是都沒改變其地產(chǎn)投資基金的本質(zhì)。不過與之不同的是，REITs往往在一定的條件范圍內(nèi)可以獲得稅收優(yōu)惠。 從房地產(chǎn)投資信托基金的

40、運行方式來看，REITs主要有兩種運作方式，一種是載體公司通過向投資者發(fā)放收益憑證來募集資金，用于商業(yè)地產(chǎn)的投資，再將收益分配給投資者；另一種是物業(yè)公司將旗下的資產(chǎn)均等的分割，出售給投資者，類似于債券。一般來說第一種方式比較穩(wěn)定。而從基金的募集方式來看，房地產(chǎn)投資信托基金分為私募型和公募型兩種形態(tài)；從房地產(chǎn)投資信托基金的運作方式來看，主要分為開放型投資信托基金和封閉型投資信托基金；從投資方式進(jìn)行區(qū)分，主要表現(xiàn)為三種形態(tài)，即權(quán)益型投資信托基金、抵押型和混合型。 房地產(chǎn)投資信托基金的特點 房地產(chǎn)投資信托基金是不動產(chǎn)證券化的一種重要的存在形式，具有自身的特點，主要表現(xiàn)在其基金的穩(wěn)定性、高收益性和

41、低稅負(fù)性上。 房地產(chǎn)投資信托基金的穩(wěn)定性 房地產(chǎn)投資信托基金的一大特點在于其穩(wěn)定性，這也是其倍受青睞的一個重要原因。房地產(chǎn)投資信托基金的穩(wěn)定性主要來源于房地產(chǎn)投資信托基金主要是由有著豐富的投資經(jīng)驗和知識的執(zhí)行專家團(tuán)隊進(jìn)行操作的，他們擁有著先進(jìn)的技術(shù)水平，及時廣泛的信息溝通渠道，能夠針對國內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)狀況，行業(yè)特點，公司財力進(jìn)行綜合分析，從而尋找投資時機(jī)和目標(biāo)，這種專業(yè)化的經(jīng)營模式給投資者的收益提供了穩(wěn)定的保障，綜合分析了房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的內(nèi)外部環(huán)境因素，有效的避免了經(jīng)營方式的盲目性，因此，其穩(wěn)定性進(jìn)一步增強。另一方面，房地產(chǎn)投資信托基金的投資方式是將資金分散到不同的領(lǐng)域和類型的不動產(chǎn)和

42、債券、股票上。同時與其他類型的金融投資產(chǎn)品相關(guān)度較低，分散投資降低了房地產(chǎn)投資信托基金的風(fēng)險，一定程度上增強了其穩(wěn)定性。由于REITs多是由專業(yè)的房地產(chǎn)公司發(fā)起并管理的，能夠合理地選擇投資項目，并能對其進(jìn)行科學(xué)的管理。首先，相對于中國的由信托投資公司發(fā)起的房地產(chǎn)信托，REITs大幅度降低了投資風(fēng)險。其次，由于基金的規(guī)模比大，能廣泛投資于各類型房地產(chǎn)項目,從而分散了投資風(fēng)險。最后，由于REITs投資于房地產(chǎn)，可獲得穩(wěn)定的租金收入，有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，且收益率較高。在美國，投資房地產(chǎn)的基金年平均收益率可達(dá)6.7%，遠(yuǎn)高于銀行存款收益，而且其風(fēng)險要小于一般的股票。REITs以房地產(chǎn)作為主要的價值依托

43、，不會因為通貨膨脹而有所損傷，因為其一在通貨膨脹期間，物價上漲，而房地產(chǎn)的價值也會隨之上升；其二REITs的另外一部分分紅來源于地產(chǎn)租金，這部分也會隨著通貨膨脹和上漲，從而提升了其收益。可以看出，房地產(chǎn)投資信托基金有很好的保值效應(yīng)。房地產(chǎn)投資信托基金的穩(wěn)定性的另一個表現(xiàn)在于它的價值波動是比較小的。用衡量價值波動的β系數(shù) β系數(shù)源自于英文Beta Coefficient，簡稱β系數(shù)。β系數(shù)是一種評估證券系統(tǒng)性風(fēng)險的工具，用以度量一種證券或一個投資證券組合相對總體市場的波動性。它是股票投資和基金投資當(dāng)中非常常見的經(jīng)濟(jì)術(shù)語。?β 越高，意味著股票相對于業(yè)績評價基準(zhǔn)的波動性越大。 β 大于 1 ，則股

44、票的波動性大于業(yè)績評價基準(zhǔn)的波動性。反之亦然。 ?如果是負(fù)值，則顯示其變化的方向與大盤的變化方向相反；大盤漲的時候它跌，大盤跌的時候它漲。 來看，從1974-2003年，β的平均系數(shù)只有0.57，只是在2007年因為全球房地產(chǎn)市場的調(diào)整和風(fēng)暴下，出現(xiàn)過短期的恐慌行為。 房地產(chǎn)投資信托基金的高收益 高收益性是房地產(chǎn)投資信托基金的另一個特點所在。美國的稅收政策要求REITs將收入的90%用于分紅，而REITs的投資對象必須為房地產(chǎn)，這就導(dǎo)致了REITs的能夠保證高分紅和一定程度上的成長。能夠影響房地產(chǎn)信托投資基金的主要為兩個方面原因，一是經(jīng)濟(jì)狀況，二是房地產(chǎn)市場運營狀況，筆者將 REITs

45、公司股利率與美國十年期國債收益率進(jìn)行了比較分析，得出自1990 年以來美國房地產(chǎn)投資信托基金協(xié)會（NAREIT）公布的權(quán)益類 REITs 上市公司的股利率（Dividend Yield）與美國十年期國債的收益率（Yield）相比，權(quán)益類 REITs 上市公司的股利率從整體上超過美國十年期國債的收益率，1998 年至 2006 年的平均利差（Spread）是 1.4％，僅在 1997－1998 年和 2006－2007 年兩個期間略低于十年期國債。經(jīng)濟(jì)形式和房地產(chǎn)市場運行情況是影響 REITs 收益的重要原因。據(jù)瑞銀報告預(yù)測顯示，2008 年前兩季度新加坡及香港 REITs 平均息率分別是 5.

46、9％及 5.4％，均高于十年期美國國債孳息率 法定孳息是指依一定的法律關(guān)系由原物所生的物，如房屋出租所得的租金，依股本金所得的股息等。 3.87 厘。這表明了有效的投資策略可以抵消市場的一些負(fù)面影響，對于那些資產(chǎn)包主要為擁有長期租約物業(yè)的權(quán)益類 REITs 來講，短期市場低迷所帶來的負(fù)面影響并不很大。 房地產(chǎn)投資信托基金的稅負(fù)較低 稅負(fù)較低是房地產(chǎn)投資信托基金的另一個特點。在美國,房地產(chǎn)信托基金可免雙重征稅和無最低投資要求，被視為免稅主體。REITs的組織方式、投資內(nèi)容、收益來源、收益分配等都必須符合嚴(yán)格的規(guī)定。其組織形態(tài)必須為公司、信托或可以征稅的法人實體?！百Y產(chǎn)組合與來源所得規(guī)定,

47、最低有75%的資產(chǎn)價值投資于房地產(chǎn)；至少有四分之三的收益來自房地產(chǎn)的租金收入或其出售收入等；投資于證券的價值不得超過總資產(chǎn)的10%；至少三分之一的總收益不能來自于房地產(chǎn)持有期限不到四年就出售的收入、股票，或持有期限不到六個月就出售的債券的所得。REITs應(yīng)納稅所得扣除資本利得與確定的非現(xiàn)金應(yīng)納稅收益, 90%的凈利潤必須分配給投資者”。稅收優(yōu)惠是 REITs 的一個重要特征。稅收優(yōu)惠是美國發(fā)展 REITs的主要驅(qū)動力。REITs 在美國稅法上是獨立的經(jīng)濟(jì)實體，根據(jù)《1960 年美國國內(nèi)稅收法案》規(guī)定，REITs 作為利潤傳遞（PASS-THROUGH）機(jī)構(gòu)，如將每年度大部分盈利以現(xiàn)金紅利方式分

48、配給投資者，則無需交納公司所得稅，避免了對 REITs 和股東的雙重征稅。因此，大多數(shù) REITs 將每年盈利的大部分以現(xiàn)金紅利的方式分配給投資者，再由投資者自己按照適用稅率繳納個人所得稅。在 UPREITs（上層房地產(chǎn)投資基金） 結(jié)構(gòu)和 DOWNREITs（下屬房地產(chǎn)投資基金）結(jié)構(gòu)中，房地產(chǎn)所有者以房地產(chǎn)出資成為有限責(zé)任合伙人，并換取收益憑證——OP 單位。根據(jù)稅法規(guī)定，房地產(chǎn)所有者的出資和換取OP單位的行為不涉及稅收問題，房地產(chǎn)所有者并不因此行為納稅。他們可以在持有一段時間后，把 OP 單位套現(xiàn)或轉(zhuǎn)化為 REITs 股份。因此，對于房地產(chǎn)所有者來說，與房地產(chǎn)所有者組建 UPREITs 和

49、DOWNREIITs 結(jié)構(gòu)的經(jīng)營性合伙企業(yè)有助于延遲納稅，是非常有利的。 房地產(chǎn)投資信托基金的運作方式 房地產(chǎn)投資信托基金的組織體系 房地產(chǎn)投資信托基金在美國有著上百年的歷史，也經(jīng)歷了由信托型房地產(chǎn)投資信托基金向公司型房地產(chǎn)投資信托基金，再向傘形合伙制信托基金發(fā)展的歷程。房地產(chǎn)投資信托基金是由基金所有人、基金組織、基金管理人、基金托管人等通過信托關(guān)系建立起來的組織體系。 基金所有人，指的是購買并且持有房地產(chǎn)投資信托基金的個人或者組織，是房地產(chǎn)投資信托基金組織的最小組成單位，也是最為基礎(chǔ)性的組成單位，從基金的所有權(quán)來看，基金持有人對房地產(chǎn)投資信托基金享有所有權(quán)，在權(quán)利的類型上，對房地產(chǎn)投

50、資信托基金具有所有權(quán)、收益權(quán)和分配權(quán)。 基金組織，是基金組織持有人大會、房地產(chǎn)投資信托基金公司董事會極其相應(yīng)的辦事機(jī)構(gòu)所組成的系統(tǒng)性的組織結(jié)構(gòu)。 基金管理人，是管理和運作基金資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)，主要職責(zé)是：投資運作基金資產(chǎn)，基金資產(chǎn)的財務(wù)管理，促進(jìn)基金資產(chǎn)的保值增值等。一般設(shè)有投資部、研究部、市場部、稽核部等部門和投資決策委員會、風(fēng)險控制委員會等機(jī)構(gòu)。 基金托管人又稱基金保管機(jī)構(gòu)，一般由商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)，主要職責(zé)是：基金資產(chǎn)的保管，監(jiān)督基金管理公司在基金投資中的資產(chǎn)活動，辦理基金資產(chǎn)變動事宜。房地產(chǎn)基金當(dāng)事人包括基金發(fā)起人、基金管理人、基金委托管理人、基金持有人及基金服務(wù)機(jī)構(gòu)。 房地產(chǎn)投

51、資信托基金運作流程 房地產(chǎn)投資信托基金的運作流程需要經(jīng)歷以下幾個方面，即發(fā)起人的確定、組織形式的確定、基金規(guī)模的確定、投資管理方向和標(biāo)的的確定、托管人和管理人的確定。 發(fā)起人的確定需要滿足具有資本運營經(jīng)驗和房地產(chǎn)實業(yè)經(jīng)驗這兩個條件，這是因為房地產(chǎn)投資信托基金涵蓋了金融和地產(chǎn)兩個領(lǐng)域。組織形式的確定需要本著規(guī)范化管理的原則和目的進(jìn)行，在募集基金時應(yīng)該以機(jī)構(gòu)投資者為主。基金規(guī)模的確定主要取決于兩大因素。其一，基金投資的方向、范圍和數(shù)量，其二是基金的投資管理能力。投資管理方向和標(biāo)的的確定分為投資實物和投資未上市的房地產(chǎn)公司兩種形式。托管人和管理人的確定和選擇需要根據(jù)監(jiān)管法規(guī)執(zhí)行。

52、 3 M房地產(chǎn)公司基本情況介紹 3.1 M房地產(chǎn)公司背景介紹 M房地產(chǎn)公司是全球高端房地產(chǎn)投資、再定位、開發(fā)和運營以及優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)管理領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)。該公司的歷史可以追溯至19世紀(jì)末，成立之初主要以地產(chǎn)開發(fā)為主要項目， 1976年，由于該公司家族內(nèi)部利益沖突的影響，已經(jīng)實現(xiàn)上市的M公司分裂為三個私人公司，分別為出租管理公司、建筑公司和一家融合了運行、投資、開發(fā)為一身的綜合性商業(yè)地產(chǎn)公司，也即本文中講到的M房地產(chǎn)公司。M房地產(chǎn)公司擅長開發(fā)與管理密切結(jié)合，已發(fā)展為已發(fā)展為美國最大的商業(yè)地產(chǎn)公司。自70年代以來，M房地產(chǎn)

53、公司收購、開發(fā)、管理的物業(yè)總值達(dá)到700億美元。擁有遍及全球的專業(yè)投資經(jīng)驗，M公司在世界主要城市開發(fā)、再定位和管理高端物業(yè)方面享有盛譽。目前它在全球運營著400個項目、總面積2億平方米的物業(yè)以及2000萬平方米的住宅，經(jīng)典作品包括紐約的克萊斯勒中心和洛克菲勒中心、芝加哥的富蘭克林中心、柏林的索尼中心等。 M房地產(chǎn)公司的成功得益于其有效的垂直整合性，深入致力于整個全球化市場的發(fā)展變化和動態(tài)趨勢，在整個公司管理技能、內(nèi)部收購、風(fēng)險防控、租賃行為和投資管理等多個層面進(jìn)行調(diào)整和整合，加強全球性的市場調(diào)研，不斷開發(fā)新市場，大膽決策，將創(chuàng)造“優(yōu)異價值”作為公司的行為目標(biāo)和價值指引，努力構(gòu)建全球性、牢固性

54、的合作關(guān)系，作為房地產(chǎn)運營商巨頭，M房地產(chǎn)公司擁有房地產(chǎn)行業(yè)各個領(lǐng)域的專業(yè)人士，可以充分利用房地產(chǎn)的價值，從而實現(xiàn)在所投資項目超越平均水平的回報。 M房地產(chǎn)公司的成功還得益于其構(gòu)建了一套相對完善和積極的投資信托基金管理和運營模式，同時，有效的依靠M公司房地產(chǎn)投資信托基金的構(gòu)建和組織，科學(xué)合理的規(guī)范著其基金來源和基金投向，為整個公司的開發(fā)、投資活動提供了重要基礎(chǔ)。 3.2 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式介紹 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式產(chǎn)生背景 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式的產(chǎn)生適于房地產(chǎn)開發(fā)和投資市場息息相關(guān)的，作為較早進(jìn)入房地產(chǎn)金融領(lǐng)域的地產(chǎn)商之一，M公司將房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)與房地產(chǎn)投資

55、基金的發(fā)行與管理緊密結(jié)合，成為房地產(chǎn)投資商的個中翹楚。M公司房地產(chǎn)投資信托基金的產(chǎn)生與傳統(tǒng)房地產(chǎn)的劣勢緊密相聯(lián)。傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)，主要通過銀行貸款、上市融資獲取資金，并通過投資項目、設(shè)計規(guī)劃、工程管理、營銷推廣、直到最終銷售或租賃，以獲取利潤和投資回報。為了更好地促進(jìn)資金的流通，解決和避免傳統(tǒng)房地產(chǎn)融資方式的不足和弊端，1978年以來，M公司以發(fā)行房地產(chǎn)基金的方式為房地產(chǎn)開發(fā)募集基金，并且通過發(fā)行并管理基金，收取基金管理費及項目管理費，利用金融杠桿，成倍放大收益，在保留傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的同時，創(chuàng)造了新的利潤增長點。自1978年以來M公司收購、開發(fā)、運營的物業(yè)總值達(dá)到700億美元。M公司房地產(chǎn)投

56、資信托基金由基金管理公司發(fā)起并管理，以房地產(chǎn)投資基金信托基金份額為產(chǎn)品形式，將90%以上的應(yīng)稅收入作為股利分配。1997年，M公司在房地產(chǎn)金融領(lǐng)域進(jìn)一步朝向體系化和制度化的方向發(fā)展，第一支私募基金于1997年發(fā)行，之后連續(xù)發(fā)行了13只私募基金，從M公司所發(fā)行的14只私募基金所創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)價值來看，實現(xiàn)融資額90億美元，私募基金的發(fā)行也讓投資人看到了利益點，150位投資人成為其長期的投資人。從此，M公司房地產(chǎn)投資信托基金進(jìn)入快速發(fā)展時期。憑借著其有力的房地產(chǎn)投資信托基金模式，M公司收獲了豐厚的利潤，同時，積極進(jìn)行擴(kuò)張戰(zhàn)略，通過合資基金模式，M公司以不到5%的資本投入，分享了50%以上的項目收益。

57、 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式發(fā)展現(xiàn)狀 憑借著縱向一體化的房地產(chǎn)投資信托基金模式，M公司取得了豐厚的收益。M公司的盈利模式，是通過發(fā)行基金后，借助財務(wù)杠桿，實現(xiàn)成本放大收益的過程。發(fā)行的基金則通過投資或收購各種物業(yè)，以獲取物業(yè)自身經(jīng)營現(xiàn)金流和資產(chǎn)增值作為收入來源。在經(jīng)濟(jì)的上升期間，這一模式為M公司創(chuàng)造了大量利潤。自1979年創(chuàng)立起，M公司成功地收購、再定位、開發(fā)和管理了眾多分布于美國、歐洲、拉丁美洲以及亞洲各主要城市的中央商務(wù)區(qū)的頂級寫字樓、綜合體和住宅項目。從1998年開始至2011年，M公司作為地產(chǎn)基金管理人管理著來自超過200位投資人的約100億美金的基金股權(quán)資本以及來自超過150位

58、投資人的120億美金的并投資本。M公司于2008年成立了專注于中國市場的美元基金。中國基金目前在上海、成都和天津的五個項目分別處于不同的發(fā)展階段中。這些項目擁有超過200萬平方米的商業(yè)、住宅和零售物業(yè)，包括大約2000個住宅單元和19幢公寓。 3.3 M公司發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的特點 M公司房地產(chǎn)投資信托基金架構(gòu)及組織 　　M公司的組織結(jié)構(gòu)實行垂直統(tǒng)一管理的模式，在M公司下設(shè)專家組和區(qū)域公司，專家組由執(zhí)行委員會、管理委員會和投資委員會組成，分別負(fù)責(zé)基金管理、資產(chǎn)管理、收購開發(fā)、設(shè)計施工、市場營銷和租賃。M公司旗下的各區(qū)域公司具有專門化、多元化的區(qū)域團(tuán)隊，負(fù)責(zé)項目收購與開發(fā)、市場租賃

59、與行銷、資產(chǎn)管理、物業(yè)管理、設(shè)計施工與市場定位，能夠根據(jù)區(qū)域公司所處的地域和市場進(jìn)行區(qū)位優(yōu)勢的考察和把握，能夠根據(jù)區(qū)域市場情況的變化適時地調(diào)整策略與投資管理模式。始終堅持“投資式”的資本運行模式，將其整體業(yè)務(wù)分為基金管理、資產(chǎn)管理、施工管理、開發(fā)和收購，確保資產(chǎn)的增值。為了使M公司全球眾多物業(yè)能夠獲得最佳的業(yè)績，專業(yè)的操作團(tuán)隊需要在投資周期的各個階段構(gòu)思并有效地執(zhí)行成功的策略。M公司擁有縱向整合的房地產(chǎn)運營平臺并借助這個平臺去尋找針對不同物業(yè)和市場的有效的、創(chuàng)新的管理方式，隨后將這些經(jīng)驗知識在公司內(nèi)部資產(chǎn)管理平臺中分享和推廣。 M公司房地產(chǎn)投資信托基金來源及投向 從M公司房地產(chǎn)投資信托基

60、金的來源來看，1997年，M公司在房地產(chǎn)金融領(lǐng)域進(jìn)一步朝向體系化和制度化的方向發(fā)展，第一支私募基金于1997年發(fā)行，之后連續(xù)發(fā)行了13只私募基金，從M公司所發(fā)行的14只私募基金所創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)價值來看，實現(xiàn)融資額90億美元，私募基金的發(fā)行也讓投資人看到了利益點，150位投資人成為其長期的投資人。 從M公司房地產(chǎn)投資信托基金的投向來看，表3-1是M公司房地產(chǎn)投資信托基金投向一覽表，從表中不難看出，M公司房地產(chǎn)投資信托基金的投向，前期主要以寫字樓的為主，投資區(qū)域一般趨向于歐美地區(qū)，自2007年以來，M公司房地產(chǎn)投資信托基金的投向由主要以寫字樓為主轉(zhuǎn)向了集寫字樓、商業(yè)城市綜合體于一身，這是其投資多元化

61、的一個重要的表現(xiàn)形式，同時，也是M公司房地產(chǎn)信托基金管理模式防御和分散風(fēng)險的一個重要的措施所在。 基金名稱 成立時間 股權(quán)資本額（億美元） 基金模式 投資區(qū)域 投資方向 運行策略 基金Ⅰ 1997年10月 8．5 封閉式基金模式 一線城市的中央商務(wù)區(qū)（主要包括了波士頓、洛杉磯、芝加哥、巴黎、紐約等） 主要以寫字樓為主 增值型的基金運行模式 基金Ⅴ 2001年11月 3 封閉性基金模式 以美國大都市為主要資金投向（包括了華盛頓特區(qū)、舊金山、紐約） 主要以寫字樓為主 增值型的基金運行模式 國際基金Ⅴ 2001年11月 3 封閉性基金模式 選

62、擇歐洲、南美的一線大都會作為戰(zhàn)略重點（包括了巴西、法蘭克福、巴黎和阿姆斯特丹） 主要以寫字樓為主 增值型的基金運行模式 ESOF 2003年8月 6．02 封閉性基金模式 西歐主要中央商務(wù)區(qū)（主要包括了米蘭、馬德里、布魯塞爾、阿姆斯特丹等） 主要以寫字樓為主 收購型的基金運行模式 TSEV 2007年5月 100 封閉性基金模式 歐洲 集寫字樓、商業(yè)城市綜合體于一身 增值型的基金運行模式 中國基金 2008年 884 開放型基金模式 中國主要的高增長城市中心 集寫字樓、商業(yè)城市綜合體于一身 奉行機(jī)會主義的策略的基金運行模式 （表3-1 M公司房地

63、產(chǎn)投資信托基金投向一覽表） M公司房地產(chǎn)投資信托基金的運營成本 M公司房地產(chǎn)投資信托基金基金將承擔(dān)基金所產(chǎn)生的所有運營成本和費用，包括 數(shù)據(jù)來源：Ｍ公司內(nèi)部資料 ：（a）準(zhǔn)備、印刷和郵寄財務(wù)報表以及各種其他報告的費用；（b）財務(wù)報表的審計費；（c）普通合伙人、管理人或其關(guān)聯(lián)人視察投資標(biāo)的發(fā)生的合理的差旅費；（d）合伙人會議的所有會議費用（不包括各有限合伙人為參加該等會議所支出的差旅費、住宿費、通訊費等費用）；（e）咨詢委員會的所有會議費用以及各咨詢委員會成員為參加該等會議所產(chǎn)生的差旅費、住宿費、通訊費等費用； （f）相關(guān)政府機(jī)構(gòu)對基金本身、對基金的收益或資產(chǎn)和/或?qū)鸬慕灰谆蜻\作

64、收取的各種稅費及其它費用；（g）管理費；（h）托管費；（i）涉及基金、普通合伙人和/或管理人的有關(guān)基金的任何訴訟和仲裁成本和費用（包括與該等訴訟或仲裁有關(guān)的律師費），或與基金有關(guān)的任何訴訟和仲裁成本和費用（包括與該等訴訟或仲裁有關(guān)的律師費），以及與此有關(guān)的任何判決或和解金額；（j）基金向普通合伙人指定的一個或多個財務(wù)顧問支付的總額不超過認(rèn)繳出資總額百分之一（1%）的財務(wù)顧問費；（k）基金根據(jù)本協(xié)議對受償人的任何賠償責(zé)任；（l）基金有關(guān)政府登記、批準(zhǔn)、備案或其變更所發(fā)生的政府費用和第三方服務(wù)費用（包括法律、審計、稅務(wù)、評估等費用）；（m）所有因?qū)ν顿Y標(biāo)的的評估、投資、持有、運營、退出而發(fā)生的法律

65、、審計、盡職調(diào)查及其他第三方費用；以及（n）根據(jù)市場慣例或交易慣例應(yīng)由基金承擔(dān)的日常運營費用。 如果適用，各平行基金應(yīng)當(dāng)根據(jù)其在項目公司中的相應(yīng)股權(quán)比例分擔(dān)有關(guān)的基金運營成本。 M公司房地產(chǎn)投資信托基金的收益分配及退出方式 　　根據(jù)Ｍ公司房地產(chǎn)基金招募說明書，收益的分配應(yīng)在普通合伙人與有限合伙 人之間按照以下順序進(jìn)行:首先，按照各合伙人（包括普通合伙人）的合伙權(quán)益比 例份額在同等順位基礎(chǔ)上分配給各合伙人（包括普通合伙人），直至該等分配額達(dá) 到每一合伙人的實繳出資額。其次，按照各合伙人（包括普通合伙人）各自的合 伙權(quán)益比例份額在同等順位基礎(chǔ)上分配給各合伙人（包括普通合伙人），直至該

66、等 分配額使各合伙人就其各自的實繳出資額實現(xiàn)了10%每年的年度回報率。最后，剩 余的可分配現(xiàn)金的80%按照各合伙人（包括普通合伙人）各自的合伙權(quán)益比例份額 在同等順位基礎(chǔ)上分配給各合伙人（包括普通合伙人），20%（“績效收益”）分配 給普通合伙人。 　　M公司房地產(chǎn)投資信托基金的退出方式主要以外部轉(zhuǎn)讓的方式實現(xiàn)。從M公司 的經(jīng)營思路來看，對于其所收購的物業(yè)，M公司對其進(jìn)行重新的價值定位和配置， 通過多種途徑進(jìn)行物業(yè)品質(zhì)的優(yōu)化的提高，使得物業(yè)價值得到了增長和提高。Ｍ 公司在可持續(xù)發(fā)展方面的投入不僅使其在招租方面具有競爭優(yōu)勢，也使得Ｍ公司 在項目退出時可以最大限度地拓寬潛在買主群進(jìn)而增加資產(chǎn)價值。 3.4 M公司房地產(chǎn)投資信托基金模式與其他房地產(chǎn)投資信托基金模式的比較 運營管理方式與其他REITs的比較 　　M公司房地產(chǎn)投資信托基金為投資者提供了巨大的資源整合平臺，有效地結(jié)合M公司全球的專業(yè)技能和其積累下來的豐富的本土資產(chǎn)管理、開發(fā)和運營經(jīng)驗。公司各個關(guān)鍵職能部門的員工都積極參與整個開發(fā)周期的每一個環(huán)節(jié)包括并購、開發(fā)/再開發(fā)和相關(guān)的建設(shè)、財務(wù)、資產(chǎn)管理、營銷、租賃