《宏觀政策下發(fā)》PPT課件.ppt

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1、原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 1 第 24講 、宏 觀 經(jīng) 濟(jì) 政 策 理 論 與 實(shí) 踐經(jīng) 濟(jì) 學(xué) 原 理NSD經(jīng) 濟(jì) 學(xué) 雙 學(xué) 位 2013年 秋 季 學(xué) 期盧 鋒 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 2 主 要 內(nèi) 容 1） 宏 觀 政 策 概 念 2） 貨 幣 政 策 工 具 與 作 用 格 林 斯 潘 做 錯(cuò) 了 什 么 ？ 3） 財(cái) 政 政 策 工 具 與 作 用 4） 財(cái) 政 政 策 的 乘 數(shù) 效 應(yīng) 5） 我 國 宏 觀 調(diào) 控 特 點(diǎn) 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 3 經(jīng) 濟(jì) 政 策 1） 促 進(jìn) 增 長 政 策 2） 調(diào) 節(jié) 分 配 政 策 3）

2、 保 護(hù) 環(huán) 境 政 策 4） 產(chǎn) 業(yè) 政 策 5） 總 需 求 管 理 政 策 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 4 宏 觀 政 策 廣 義 宏 觀 政 策 指 增 長 政 策 與 總 需 求 管 理 政 策 。 第 一 ， 宏 觀 政 策 應(yīng) 當(dāng) 創(chuàng) 造 一 個(gè) 有 助 于 經(jīng) 濟(jì) 潛 在能 力 快 速 增 長 的 環(huán) 境 ， 為 生 活 水 平 提 高 提 供 根本 保 障 。 這 是 增 長 政 策 內(nèi) 容 。 第 二 ， 政 策 制 定 者 應(yīng) 當(dāng) 管 理 總 需 求 （ manage aggregate demand)使 之 與 經(jīng) 濟(jì) 能 力 達(dá) 到 一 致 ，過 猶 不

3、及 （ neither faster nor slower） 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 5 宏 觀 政 策 狹 義 宏 觀 政 策 則 主 要 指 總 需 求 管 理 政 策 。 政 府 宏 觀 經(jīng) 濟(jì) 管 理 部 門 ， 主 要 采 用 貨 幣 、 財(cái)政 手 段 對(duì) 總 需 求 水 平 或 增 速 加 以 調(diào) 節(jié) ， 使 之與 潛 在 總 供 給 增 長 大 體 一 致 ， 從 而 保 證 宏 觀經(jīng) 濟(jì) 均 衡 穩(wěn) 定 增 長 和 充 分 就 業(yè) 。 關(guān) 鍵 詞 ： 主 體 、 手 段 、 目 標(biāo) ！ 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 6 貨 幣 政 策 概 念 中

4、央 銀 行 實(shí) 施 的 通 過 改 變 貨 幣 供 應(yīng)量 和 信 用 條 件 來 影 響 均 衡 產(chǎn) 出 水 平的 政 策 。 主 要 有 三 種 手 段 ： 第 一 、 公 開 市 場 操 作 ； 第 二 、 貼 現(xiàn) 貸 款 和 貼 現(xiàn) 率 ； 第 三 、 法 定 準(zhǔn) 備 金 要 求 ； 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 7 公 開 市 場 操 作 公 開 市 場 操 作 （ open market operation)指 中 央 銀 行 通 過 買 進(jìn) 或 賣 出 債 券 、 票 據(jù) 、外 匯 等 金 融 工 具 增 加 或 減 少 貨 幣 供 給 量 。 如 認(rèn) 為 總 需 求 過

5、 大 和 經(jīng) 濟(jì) 過 熱 ， 需 要 減少 貨 幣 供 應(yīng) 量 ， 它 可 以 在 市 場 上 出 售 債券 回 籠 貨 幣 。 如 認(rèn) 為 總 需 求 不 足 ， 需 要 擴(kuò) 大 貨 幣 供 給量 時(shí) ， 買 進(jìn) 債 券 以 增 加 基 礎(chǔ) 貨 幣 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 8 準(zhǔn) 備 金 要 求 改 變 準(zhǔn) 備 金 比 率 要 求 影 響 貨 幣 供 應(yīng) 量 。提 升 銀 行 準(zhǔn) 備 金 比 例 具 有 緊 縮 銀 根 效 果 。如 準(zhǔn) 備 金 比 率 從 8%提 到 10%， 銀 行 依 據(jù)新 比 例 降 低 貸 款 規(guī) 模 。 其 它 條 件 不 變 時(shí) ，利 率 上

6、 升 ， 信 用 收 縮 ， 投 資 下 降 ， 總 需求 減 少 。 反 之 ， 降 低 準(zhǔn) 備 金 比 率 ， 銀 行 更 有 可 能擴(kuò) 大 貸 款 規(guī) 模 ， 有 助 于 放 松 銀 根 和 刺 激總 需 求 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 9 貼 現(xiàn) 貸 款 和 貼 現(xiàn) 率 （ 1） 中 央 銀 行 通 過 “ 貼 現(xiàn) 窗 口 （ discount window） ” 向 商 業(yè) 銀 行 提 供 借 貸 資 金 稱 為儲(chǔ) 備 貸 款 （ reserve borrowing） 或 貼 現(xiàn) 貸 款 ，其 利 率 為 “ 貼 現(xiàn) 率 （ discount rate） ” 。 商

7、業(yè) 銀 行 資 金 短 缺 時(shí) ， 向 中 央 銀 行 借 款 。當(dāng) 貼 現(xiàn) 貸 款 增 加 時(shí) ， 整 個(gè) 商 業(yè) 銀 行 系 統(tǒng) 在中 央 銀 行 儲(chǔ) 備 規(guī) 模 增 加 了 ， 它 為 銀 行 提 供短 期 資 金 ， 具 有 增 加 貨 幣 供 給 量 作 用 。 反之 ， 貼 現(xiàn) 貸 款 減 少 意 味 著 借 款 儲(chǔ) 備 的 下 降 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 10 貼 現(xiàn) 貸 款 和 貼 現(xiàn) 率 （ 2） 貼 現(xiàn) 基 本 含 義 是 把 未 來 錢 拿 到 現(xiàn) 在 用 ，貼 現(xiàn) 率 度 量 為 此 所 付 代 價(jià) 。 貼 現(xiàn) 率 作 為 商 業(yè) 銀 行 從 貼 現(xiàn)

8、 窗 口 向 中 央銀 行 借 款 成 本 ， 是 一 種 標(biāo) 準(zhǔn) 利 率 或 最 低利 率 ， 對(duì) 整 個(gè) 市 場 利 率 具 有 引 導(dǎo) 作 用 。央 行 通 過 改 變 貼 現(xiàn) 率 表 達(dá) 政 策 意 向 。 在 利 率 管 制 背 景 下 ， 我 國 中 央 銀 行 直 接改 變 商 業(yè) 銀 行 存 貸 款 利 率 水 平 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 11 擴(kuò) 張 性 貨 幣 政 策 促 使 貨 幣 供 給 量 上 升 或 利 率 下 降 政 策 ，稱 作 擴(kuò) 張 性 貨 幣 政 策 （ expansionary monetary policy） ， 又 稱 積 極 的

9、 貨 幣 政 策（ pro-active monetary policy） 。 由 于 利 率 影 響 總 需 求 中 投 資 與 消 費(fèi) ， 貨幣 政 策 移 動(dòng) 總 需 求 線 。 總 需 求 不 足 時(shí) ，利 率 下 降 和 銀 根 放 松 向 右 上 方 移 動(dòng) 總 需求 線 ， 使 實(shí) 際 產(chǎn) 出 和 物 價(jià) 上 升 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 12 擴(kuò) 張 性 貨 幣 政 策 機(jī) 制 中 央 銀 行 實(shí)行 擴(kuò) 張 性 貨幣 政 策 ， 通過 向 右 上 方移 動(dòng) 總 需 求線 提 升 均 衡產(chǎn) 出 水 平 。 買 進(jìn) 債 券降 低 利 率 AD 0 AD1E0 E1

10、PP1P0 Y0 Y1 YSRASLRAS 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 13 收 縮 性 貨 幣 政 策 促 使 貨 幣 供 給 量 下 降 或 利 率 上 升 的政 策 ， 稱 作 緊 縮 性 貨 幣 政 策 （ tight monetary policy） 。 在 總 需 求 超 過 總 供 給 的 經(jīng) 濟(jì) 過 熱 形勢(shì) 下 使 用 ， 效 果 表 現(xiàn) 為 向 左 上 方 移動(dòng) 總 需 求 線 ， 減 少 均 衡 產(chǎn) 出 并 抑 制物 價(jià) 上 漲 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 14 收 縮 性 貨 幣 政 策 機(jī) 制 中 央 銀 行 實(shí)行 緊 縮 性 貨幣 政 策

11、 ， 通過 向 左 下 方移 動(dòng) 總 需 求線 抑 制 經(jīng) 濟(jì)過 熱 。 Y1 Y0 Y賣 出 債 券提 升 利 率AD1 AD0E1 E0PP0P1 SRASLRAS 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 15 Taylors Rule： 貨 幣 政 策 規(guī) 則 ！ 九 十 年 代 美 聯(lián) 儲(chǔ) 以 調(diào) 整 實(shí) 際 利 率 作 為 對(duì)經(jīng) 濟(jì) 實(shí) 施 宏 觀 調(diào) 控 的 主 要 手 段 。 “ 泰 勒規(guī) 則 ” 成 為 重 要 工 具 。 John Taylor教 授 1993年 分 析 美 國 經(jīng) 驗(yàn) 數(shù)據(jù) 提 出 這 一 規(guī) 則 ， 內(nèi) 容 是 描 述 短 期 利 率對(duì) 通 脹 率 和 產(chǎn)

12、 出 變 化 調(diào) 整 準(zhǔn) 則 。 泰 勒 規(guī)則 賦 予 貨 幣 政 策 抉 擇 一 種 承 諾 機(jī) 制 ， 利率 市 場 化 國 家 才 能 采 用 泰 勒 規(guī) 則 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 16 泰 勒 規(guī) 則 公 式 ：政 策 利 率 與 通 脹 及 產(chǎn) 出 缺 口 關(guān) 系 N是 通 脹 率 ， N * 是 通 脹 目 標(biāo) ， i是 名 義 利 率 ， i * 是 名 義 目標(biāo) 利 率 ， U是 失 業(yè) 率 ， Un是 自 然 失 業(yè) 率 。 a和 b是 正 系 數(shù) 。 1） 在 通 脹 等 于 目 標(biāo) 通 脹 （ N=N*） 、 失 業(yè) 率 等 于 自 然 率（ U=U

13、*） 時(shí) ， 央 行 將 名 義 利 率 i調(diào) 到 目 標(biāo) 利 率 值 i*即 2% 。 2） 目 標(biāo) 通 脹 N*通 常 定 為 2%。 通 脹 高 于 目 標(biāo) 值 （ NN* ） ，央 行 應(yīng) 提 高 名 義 利 率 i， 并 且 利 率 調(diào) 整 幅 度 應(yīng) 超 過 通 脹 偏 離值 ， 即 a應(yīng) 該 1。 3） 失 業(yè) 率 高 于 自 然 失 業(yè) 率 （ UU * ） 央 行 應(yīng) 降 名 義 利 率 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 17 格 林 斯 潘 有 錯(cuò) 嗎 ？ 對(duì) 美 國 次 貸 危 機(jī) 根 源 分 析 中 ， 人 們 普 遍 認(rèn) 為 美聯(lián) 儲(chǔ) 世 紀(jì) 初 大 幅 降

14、 息 是 基 本 根 源 之 一 。 對(duì) 此 至少 需 要 探 討 兩 個(gè) 問 題 ： 衰 退 降 息 是 現(xiàn) 代 宏 觀 理 論 暗 含 的 政 策 含 義 ， 戰(zhàn)后 美 國 實(shí) 際 有 過 10多 次 降 息 ， 這 次 降 息 在 有 何特 殊 性 ， 能 夠 導(dǎo) 致 百 年 一 遇 的 危 機(jī) ？ 就 降 息 失 誤 而 言 ， 個(gè) 人 判 斷 、 標(biāo) 準(zhǔn) 理 論 、 操 作方 針 、 市 場 預(yù) 期 各 發(fā) 揮 什 么 作 用 ？ 是 人 為 失 誤 ？還 是 規(guī) 則 有 誤 ？ 抑 或 意 外 事 故 ？ 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 18 格 林 斯 潘 失 誤 問 題

15、 ！ 1） 美 聯(lián) 儲(chǔ) 世 紀(jì) 初 降 息 特 點(diǎn) 描 述 2） 美 聯(lián) 儲(chǔ) 世 紀(jì) 初 降 息 適 度 性 3） 美 聯(lián) 儲(chǔ) 政 策 與 房 地 產(chǎn) 市 場 關(guān) 系 盧 鋒 、 劉 鎏 ： “ 格 林 斯 潘 做 錯(cuò) 了 什 么 美 國 貨 幣 政 策 與 次 貸 危 機(jī) 關(guān) 系 分 析 ” （ CCER 中 文 討 論 稿 No. C2008008； 2008年 12月 10日 ， 該 文 可 在 CCER網(wǎng) 站 下 載 ； 國 際 經(jīng) 濟(jì) 評(píng) 論 2009年 1-2月 第 38-44頁 ） 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 19 美 聯(lián) 儲(chǔ) 貨 幣 政 策 近 10年 走 勢(shì)

16、1） 90年 代 末 應(yīng) 對(duì) 股 票 市 場 非 理 性 繁 榮 維 持 較 高 利 率 。2） 2000/7-2003/7把 利 率 從 6.5%左 右 通 過 17次 下 調(diào) 降低 到 1.0%， 并 維 持 到 2004年 6月 左 右 。 3） 2004/6-2006/7通 過 20多 次 升 息 把 利 率 提 升 到 5.25%。 4） 2007年 7月 開 始 再 度 大 幅 快 速 降 息 ！ 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 20 半 個(gè) 多 世 紀(jì) 美 聯(lián) 儲(chǔ) 12輪 升 息 美 聯(lián) 儲(chǔ) 頻 繁 利 用 升 息 作 為 抑 制 經(jīng) 濟(jì)過 熱 政 策 手 段 。 原 理

17、 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 21 半 個(gè) 多 世 紀(jì) 美 聯(lián) 儲(chǔ) 12輪 減 息 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 22 世 紀(jì) 初 美 聯(lián) 儲(chǔ) 減 息 比 較 特 點(diǎn) ！ 世 紀(jì) 初 降 息 絕 對(duì) 水 平 約 5.5個(gè) 百 分 點(diǎn) ， 在 12次 中 處于 第 七 位 ， 比 較 而 言 并 不 算 特 別 高 ！ 降 息 最 低 位 水 平 是 1963年 以 來 半 世 紀(jì) 最 低 一 次 ！ 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 23 世 紀(jì) 初 美 聯(lián) 儲(chǔ) 減 息 比 較 特 點(diǎn) ！ 相 對(duì) 降 息 幅 度 在 過 去 半 個(gè) 多 世 紀(jì) 屬 罕 見 。 歷 史 比

18、較 觀 察 ，世 紀(jì) 初 降 息 具 有 “ 低 （ 周 期 截 止 時(shí) 低 位 水 平 ） 、 中 （ 降 息絕 對(duì) 幅 度 ） 、 高 （ 降 息 相 對(duì) ） 幅 度 ” 。 其 中 一 低 一 高 可 以看 作 是 異 常 操 作 的 定 量 證 據(jù) ！ 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 24 從 利 率 角 度 看 貨 幣 政 策 是 否 過 度 ？ 負(fù) 實(shí) 際 利 率 持 續(xù) 時(shí) 間 超 過 3年 半 （ 2002年 初 到2005年 8月 ） 。 是 70年 代 以 外 負(fù) 利 率 最 嚴(yán) 重 一 次 ！依 據(jù) Taylor Rule過 度 擴(kuò) 張 ！ 泰 勒 本 人 認(rèn) 為

19、 ：“ 本 次 危 機(jī) 由 房 地產(chǎn) 泡 沫 破 裂 引發(fā) ， 而 樓 市 動(dòng)蕩 的 根 源 正 是 貨 幣政 策 偏 離 了 泰 勒 規(guī)則 ， 過 于 寬 松 而 導(dǎo)致 貨 幣 泛 濫 。 ” （ “ 胡 舒 立 對(duì) 話 約 翰 泰 勒 ： 貨 幣 政 策 以何 為 綱 ” 中 國 改 革 2011年 第 9期 ） 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 25 核 心 通 脹 概 念 也 有 誤 導(dǎo) 作 用 ！ 整 體 CPI（ headline) 衡 量 比 用 核 心 CPI衡 量 ， 負(fù) 值 實(shí) 際利 率 問 題 更 為 嚴(yán) 重 ！ 換 言 之 ， 就 負(fù) 利 率 可 能 導(dǎo) 致

20、嚴(yán) 重 失衡 而 言 ， 這 一 指 標(biāo) 帶 來 誤 導(dǎo) 及 后 果 比 它 在 技 術(shù) 層 面 表 面具 有 的 優(yōu) 越 性 要 大 得 多 ！ 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 26 貨 幣 政 策 偏 差 與 房 地 產(chǎn) 泡 沫 關(guān) 系 上 述 經(jīng) 驗(yàn) 證 據(jù) 顯 示 ， 從 事 實(shí) 比 較 、 負(fù)實(shí) 際 利 率 、 操 作 規(guī) 則 偏 差 角 度 看 ， 美聯(lián) 儲(chǔ) 世 紀(jì) 初 貨 幣 政 策 確 實(shí) 存 在 過 于 寬松 問 題 。 那 么 過 低 利 率 對(duì) 房 地 產(chǎn) 市 場 泡 沫 形 成是 否 有 某 種 推 動(dòng) 作 用 ？ 對(duì) 此 可 以 利 用美 國 房 地 產(chǎn) 走

21、勢(shì) 與 短 期 利 率 數(shù) 據(jù) 進(jìn) 行考 察 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 27 美 國 住 宅 市 場 走 勢(shì) 年 新 房 開 工 數(shù) 約 160萬 套 ，半 個(gè) 世 紀(jì) 沒 有 明 顯 趨 勢(shì)變 動(dòng) 。 90年 代 以 來 持 續(xù)增 長 ， 從 1991年 100萬 套左 右 增 長 到 2005-06年 約210萬 ， 僅 次 于 1973年 前后 歷 史 峰 值 。 實(shí) 際 房 價(jià) 年 均 增 長 率 不到 1%。 1990年 代 以 來 增長 率 波 動(dòng) 上 升 ， 2004年前 后 超 過 6%， 僅 次 于1977年 前 后 8.5%峰 值 。泡 沫 破 滅 后 2

22、006-2008年實(shí) 際 房 價(jià) 大 幅 下 跌 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 28 美 國 住 宅 市 場 走 勢(shì) 實(shí) 際 房 價(jià) 與 開 工 量之 間 存 在 正 向 關(guān) 系 。常 識(shí) 性 解 釋 是 ， 當(dāng)房 地 產(chǎn) 需 求 受 到 外生 因 素 沖 擊 變 動(dòng) 時(shí) ，房 屋 開 工 指 標(biāo) 衡 量的 供 給 增 量 會(huì) 做 出顯 著 反 應(yīng) ； 然 而 房屋 供 給 短 期 彈 性 較小 ， 房 地 產(chǎn) 價(jià) 格 會(huì)伴 隨 需 求 沖 擊 而 上升 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 29 美 國 住 宅 市 場 走 勢(shì) 美 國 實(shí) 際 房 價(jià) 與 實(shí) 際 利 存在

23、 明 顯 反 向 關(guān) 系 。 幾 次 房價(jià) 高 漲 都 對(duì) 應(yīng) 實(shí) 際 利 率 偏低 或 負(fù) 利 率 。 1975-1979年 出 現(xiàn) 戰(zhàn) 后 最 嚴(yán)重 負(fù) 利 率 ， 同 期 實(shí) 際 房 價(jià)發(fā) 生 最 大 幅 度 上 漲 。 1970年 代 初 負(fù) 利 率 也 伴 隨 實(shí) 際房 價(jià) 高 漲 。 世 紀(jì) 初 利 率 從 2000年 4.3%降 到 2004年 3季 度 -2.3%，實(shí) 際 房 價(jià) 同 期 從 接 近 零 增長 上 升 到 超 過 6%。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 30 美 國 住 宅 市 場 走 勢(shì) 兩 個(gè) 指 標(biāo) 散 點(diǎn) 圖 ， 更直 觀 顯 示 二 者 存 在

24、 顯著 統(tǒng) 計(jì) 關(guān) 系 。 另 外 實(shí) 際 利 率 與 新 房開 工 量 變 動(dòng) 也 有 類 似關(guān) 系 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 31 考 察 初 步 結(jié) 論 1） 以 近 半 個(gè) 世 紀(jì) 利 率 變 動(dòng) 事 實(shí) 為 比 較 背 景 ，世 紀(jì) 初 美 聯(lián) 儲(chǔ) 利 率 下 調(diào) 具 有 底 部 極 低 和 降 幅最 大 特 點(diǎn) 。 2） 從 負(fù) 實(shí) 際 利 率 、 規(guī) 則 偏 離 角 度 看 ， 當(dāng) 時(shí)貨 幣 政 策 過 于 寬 松 。 3） 過 低 短 期 利 率 與 實(shí) 際 房 價(jià) 及 新 房 開 工 量超 常 增 長 顯 著 相 關(guān) ， 提 示 貨 幣 政 策 對(duì) 房 地

25、產(chǎn)泡 沫 負(fù) 有 責(zé) 任 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 32 老 道 的 格 林 斯 潘 為 何 出 錯(cuò) ？ 1） 衡 量 通 脹 過 于 相 信 核 心 通 脹 指 標(biāo) ！ 2） 貨 幣 政 策 與 資 產(chǎn) 價(jià) 格 關(guān) 系 上 偏 執(zhí)“ 非 事 先 干 預(yù) ” 立 場 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 33 格 林 斯 潘 的 自 我 解 釋 ！ “ 我 誤 以 為 ， 由 于 涉 及 其 自 身 利 益 ，市 場 組 織 結(jié) 構(gòu) 尤 其 是 銀 行 等 部 門 最 有能 力 保 護(hù) 自 己 的 股 東 以 及 他 們 持 有 的股 票 。 這 也 是 正 是 令 我 感

26、 到 震 驚的 原 因 ， 因 為 在 過 去 的 40多 年 中 ， 很多 有 力 的 證 據(jù) 說 明 自 由 市 場 體 制 運(yùn) 行得 非 常 順 利 ” 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 34 格 林 斯 潘 貨 幣 政 策 的 認(rèn) 識(shí) 遺 產(chǎn) ！ 以 產(chǎn) 權(quán) 明 晰 、 尊 重 自 利 動(dòng) 機(jī) 、 鼓 勵(lì) 競 爭 為 前 提 的 市場 經(jīng) 濟(jì) 高 效 運(yùn) 行 ， 需 要 貨 幣 供 求 合 理 與 幣 值 穩(wěn) 定 的“ 良 幣 （ sound money） ” 條 件 。 紙 幣 制 度 下 ， 特別 需 要 把 國 家 發(fā) 行 貨 幣 權(quán) 力 放 到 制 度 籠 子 里 ！

27、 格 林 斯 潘 貨 幣 政 策 實(shí) 踐 告 訴 我 們 ： 貨 幣 擴(kuò) 張 過 度 ，不 僅 會(huì) 導(dǎo) 致 通 貨 膨 脹 與 宏 觀 過 熱 失 衡 ， 重 則 可 能 成為 資 產(chǎn) 負(fù) 債 表 過 度 杠 桿 化 和 金 融 危 機(jī) 的 必 要 條 件 。 認(rèn) 識(shí) 難 點(diǎn) 在 于 ： 什 么 特 殊 條 件 下 貨 幣 過 度 擴(kuò) 張 會(huì) 引發(fā) 資 產(chǎn) 泡 沫 和 資 產(chǎn) 負(fù) 債 表 危 機(jī) 。 事 后 看 根 源 清 晰 ，但 是 難 在 事 先 識(shí) 別 “ 完 美 風(fēng) 暴 ” 組 合 條 件 與 預(yù) 測(cè) 。因 而 特 別 需 要 案 例 和 歷 史 研 究 ！ 原 理 24講 宏 觀

28、政 策 盧 鋒 35 政 府 財(cái) 政 活 動(dòng) 的 理 論 目 標(biāo) 政 府 收 入 和 支 出 相 關(guān) 的 經(jīng) 濟(jì) 活 動(dòng) : 1） 提 供 公 共 品 實(shí) 現(xiàn) 效 率 目 標(biāo) ； 2） 進(jìn) 行 收 入 再 分 配 實(shí) 現(xiàn) 公 平 目 標(biāo) ； 3） 進(jìn) 行 宏 觀 調(diào) 節(jié) 實(shí) 現(xiàn) 穩(wěn) 定 目 標(biāo) ； 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 36 政 府 財(cái) 政 收 入 來 源 1） 稅 收 、 規(guī) 費(fèi) ； 2） 發(fā) 行 債 券 借 債 ； 3） 資 產(chǎn) 贏 利 ； 4） 出 售 國 有 資 產(chǎn) ； 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 37 政 府 財(cái) 政 支 出 種 類 1） 與 提 供 公

29、 共 品 和 維 持 國 家 機(jī) 器 和官 僚 機(jī) 構(gòu) 運(yùn) 行 相 聯(lián) 系 的 購 買 性 支 出 ；購 買 性 支 出 是 總 支 出 一 部 分 ， 其 變動(dòng) 直 接 影 響 總 需 求 ； 2） 與 收 入 再 分 配 功 能 相 聯(lián) 系 的 轉(zhuǎn) 移性 支 出 ； 債 務(wù) 支 出 包 括 “ 隱 形 債 務(wù)（ implicit liabilities） ” ； 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 38 擴(kuò) 張 性 財(cái) 政 政 策 通 過 改 變 政 府 財(cái) 政 收 入 和 支 出 影 響 總 需求 政 策 稱 為 宏 觀 財(cái) 政 政 策 ， 是 政 府 宏 觀需 求 調(diào) 節(jié) 又 一

30、基 本 手 段 。 通 過 增 加 政 府 財(cái) 政 支 出 或 （ 和 ） 降 低 稅收 等 手 段 提 升 總 需 求 政 策 ， 稱 作 擴(kuò) 張 性財(cái) 政 政 策 （ pro-active fiscal policy） 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 39 擴(kuò) 張 性 財(cái) 政 政 策 向 上 方 移 動(dòng) 總 支 出 線 ，從 而 提 升 均 衡 產(chǎn) 出 和 就 業(yè) 水 平 。用 45度 線 分 析 框 架 表 示 GDP AE1=C1+I1+G1AE0=C0+I0+G0YAE 45o線 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 40 用 總 供 求 模 型 表 示 政 府 通 過

31、 實(shí)行 擴(kuò) 張 性 財(cái)政 政 策 ， 通過 向 右 上 方移 動(dòng) 總 需 求線 提 升 均 衡產(chǎn) 出 水 平 。 減 少 稅 收增 加 支 出 AD 0 AD1E0 E1PP1P0 Y0 Y1 YSRASLRAS 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 41 緊 縮 性 財(cái) 政 政 策 通 過 減 少 政 府 支 出 、 增 加 稅 收 等 手段 抑 制 總 需 求 的 政 策 是 緊 縮 性 財(cái) 政政 策 （ tight fiscal policy） 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 42 緊 縮 性 財(cái) 政 政 策 向 下 方 移 動(dòng) 總 支 出 線 ，從 而 降 低 均 衡 產(chǎn)

32、 出 。用 45度 線 分 析 框 架 表 示 GDP AE1=C1+I1+G0AE0=C0+I0+G1YAE 45o線 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 43 緊 縮 性 財(cái) 政 政 策 機(jī) 制 通 過 實(shí) 行緊 縮 性 財(cái)政 政 策 ，通 過 向 左下 方 移 動(dòng)總 需 求 線抑 制 經(jīng) 濟(jì)過 熱 。 Y1 Y0 Y增 加 稅 收減 少 支 出AD1 AD0E1 E0PP0P1 SRASLRAS 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 44 刺 激 投 資 政 策 通 過 投 資 變 動(dòng) 帶 來 G DP變 動(dòng) ， 但 G DP可 能 大于 I。 乘 數(shù) 是 G DP變 動(dòng) 對(duì) 投

33、資 變 動(dòng) 倍 數(shù) (G DP/I)； 投 資 對(duì)G DP放 大 作 用 稱 作 乘 數(shù) 效 應(yīng) （ multiplier effects） 。 消 費(fèi) 、政 府 支 出 等 支 出 項(xiàng) 變 化 也 會(huì) 有 乘 數(shù) 效 應(yīng) 。乘 數(shù) （ multiplier） GDP I AE1=C+I1+GAE 0=C+I0+GGDPAE 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 45 為 什 么 有 乘 數(shù) 作 用 ？ 某 企 業(yè) 增 加 1億 元 投 資 新 建 工 廠 ， 買 設(shè) 備 、建 廠 房 、 雇 傭 職 員 等 產(chǎn) 生 1億 元 支 出 。 1億 元 支 出 轉(zhuǎn) 化 為 設(shè) 備 供 應(yīng) 企 業(yè)

34、 人 員 、 建筑 人 員 以 及 新 廠 雇 員 等 收 入 ， 引 發(fā) 第 二 輪支 出 。 但 是 由 于 MPC小 于 1， 第 二 輪 支 出 規(guī)模 小 于 1億 元 。 第 二 輪 支 出 產(chǎn) 生 新 收 入 引 發(fā) 又 一 輪 規(guī) 模 較小 支 出 。 持 續(xù) 發(fā) 生 但 規(guī) 模 遞 減 的 支 出 鏈 條 ，使 1億 元 投 資 對(duì) 總 支 出 產(chǎn) 生 較 大 影 響 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 46 依 據(jù) 總 收 入 等 于 總 支 出 均 衡 條 件 ： Y = a + b(Y - T) + G + I (1-b)Y = a + G + I -bT 得 到

35、 均 衡 條 件 展 開 式 ： Y = a/(1-b)+G/(1-b)+I/(1-b)-bT/(1-b) 其 中 G、 I、 T系 數(shù) 即 這 些 變 量 對(duì) 均 衡 產(chǎn) 出 Y偏導(dǎo) 數(shù) 是 這 些 變 量 的 乘 數(shù) 。 b = MPC,所 以 ：乘 數(shù) 的 數(shù) 學(xué) 表 達(dá) 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 47 Im = 1/(1-b) = 1/(1-MPC) （ 投 資 支 出 乘 數(shù) ） Gm = 1/(1-b) = 1/(1-MPC) （ 政 府 支 出 乘 數(shù) ） am = 1/(1-b) = 1/(1-MPC) （ 自 主 消 費(fèi) 乘 數(shù) ） Tm = -b/(1-b)

36、= -MPC/(1-MPC)（ 政 府 稅 收 乘 數(shù) ） 假 設(shè) b = 0.75， Im = Gm =1/（ 1-0.75） =4， 表 示 其它 條 件 相 同 時(shí) ， 投 資 等 支 出 增 加 一 個(gè) 單 位 ， 均 衡 產(chǎn) 出會(huì) 上 升 四 個(gè) 單 位 。乘 數(shù) 的 數(shù) 學(xué) 表 達(dá) 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 48 稅 收 與 政 府 支 出 乘 數(shù) 稅 收 乘 數(shù) 是 負(fù) 值 ： 其 它 條 件 相 同 ， 稅 收 增 加（ 不 增 加 支 出 ） 減 少 總 支 出 ， AE線 向 下 移 動(dòng) ，均 衡 產(chǎn) 出 下 降 。 用 MPC=0.75為 例 : Tc =

37、-0.75/(1-0.75)=-3. 政 府 支 出 與 稅 收 對(duì) 均 衡 產(chǎn) 出 作 用 相 反 。 從 乘 數(shù)看 ， 相 同 數(shù) 量 支 出 與 稅 收 增 加 ， 支 出 增 加 GDP的 乘 數(shù) 影 響 大 于 稅 收 減 少 GDP的 乘 數(shù) 作 用 ， 對(duì)GDP產(chǎn) 生 凈 增 加 效 果 。 Gm + Tm = 1/(1-MPC) + -MPC(1-MPC) = (1-MPC)/(1-MPC) = 1 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 49 需 求 刺 激 效 果 取 決 于 供 給 面 假 設(shè)PP1P 0 Q0QS QD QQD PP1P0 Q0 QSQD QQDQ1PP

38、0 Q0 QSQDQQDQ1 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 50 新 世 紀(jì) 宏 調(diào) 史 （ 2001-2012） 1） 總 需 求 不 足 與 通 貨 緊 縮 (2001-1H 2003) 提 振 總 需 求 的 擴(kuò) 張 性 宏 觀 政 策 . 2） 景 氣 擴(kuò) 張 的 第 一 階 段 (2H 2003 -1H 2005) 緊 縮 性 宏 調(diào) 政 策 應(yīng) 對(duì) 過 熱 和 通 脹 . 3） 景 氣 擴(kuò) 張 的 第 二 階 段 (2H 2005 -1H 2008) 緊 縮 性 宏 調(diào) 政 策 應(yīng) 對(duì) 過 熱 和 通 脹 . . 4） 危 機(jī) 沖 擊 下 經(jīng) 濟(jì) 下 滑 (2H 2008

39、 - 1H 2009) 超 強(qiáng) 刺 激 政 策 應(yīng) 對(duì) 外 部 危 機(jī) 和 經(jīng) 濟(jì) 增 速 下 滑 5） V型 回 升 與 重 回 通 脹 (2H 2009-2H 2011) 中 國 式 退 出 與 通 脹 治 理 6） 增 長 減 速 形 勢(shì) 再 現(xiàn) (2012年 ) 力 度 克 制 的 溫 和 寬 松 政 策 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 51 中 國 特 色 緊 縮 宏 控 工 具 選 擇工 具 名 稱 執(zhí) 行 部 門 工 具 名 稱 執(zhí) 行 部 門1 提 升 利 率 央 行 13 房 貸 差 異 化 安 排 央 行 、 銀 監(jiān) 會(huì)2 提 高 法 定 準(zhǔn) 備 金 率 央 行 1

40、4 限 制 非 居 民 購 房 銀 監(jiān) 會(huì) 、 地 方 政 府 3 增 加 央 票 發(fā) 行 央 行 15 開 啟 或 加 快 IPO 證 監(jiān) 會(huì)4 增 發(fā) 定 向 央 票 央 行 16 強(qiáng) 化 投 資 核 準(zhǔn) 審 批 發(fā) 改 委 、 國 土 部 、 環(huán) 保 部 等5 減 少 發(fā) 債 赤 字 財(cái) 政 部 17 三 年 不 上 新 項(xiàng) 目 發(fā) 改 委 、 國 土 部 、 環(huán) 保 部 等6 減 少 出 口 退 稅 財(cái) 政 部 18 提 高 自 有 資 本 比 例 發(fā) 改 委 、 銀 監(jiān) 會(huì) 等7 人 民 幣 匯 率 升 值 央 行 19 母 豬 保 險(xiǎn) 補(bǔ) 貼 財(cái) 政 部 、 農(nóng) 業(yè) 部8 銀 行

41、資 本 金 要 求 銀 監(jiān) 會(huì) 20 暫 時(shí) 價(jià) 格 管 制 發(fā) 改 委9 銀 行 資 本 中 次 債 比 例 銀 監(jiān) 會(huì) 21 加 大 環(huán) 保 治 理 力 度 環(huán) 保 部 、 發(fā) 改 委 10 信 貸 數(shù) 量 控 制 央 行 、 銀 監(jiān) 會(huì) 22 收 緊 供 地 “ 閘 門 ” 國 土 部 、 發(fā) 改 委11 銀 行 窗 口 指 導(dǎo) 銀 監(jiān) 會(huì) 、 央 行 23 暫 停 建 設(shè) 用 地 供 地 國 土 部 、 發(fā) 改 委12 提 高 房 貸 首 付 比 例 央 行 、 銀 監(jiān) 會(huì) 24 重 大 案 例 查 處 發(fā) 改 委 、 公 安 部 等 觀 察 一 段 時(shí) 期 以 來 宏 觀 政 策 實(shí)

42、 踐 可 以 發(fā) 現(xiàn) ， 我 國 宏 觀調(diào) 控 政 策 具 有 多 樣 化 特 點(diǎn) 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 52 三 類 宏 調(diào) 手 段 一 、 間 接 參 數(shù) 型 工 具 ： OMO、 準(zhǔn) 備 金 率 、 利 率 等 ， 通 過 銀 根 變 動(dòng)等 間 接 性 和 參 數(shù) 性 作 用 進(jìn) 行 總 量 邊 際 調(diào) 節(jié) 。 二 、 準(zhǔn) 入 數(shù) 量 型 工 具 ： 對(duì) 特 定 部 門 限 制 準(zhǔn) 入 和 投 資 ， 收 緊 或 暫 停特 定 部 門 投 資 項(xiàng) 目 審 批 等 。 信 貸 數(shù) 量 和 土地 數(shù) 量 控 制 。 三 、 行 政 干 預(yù) 型 工 具 ： 如 暫 停 建

43、 設(shè) 用 地 供 應(yīng) ， 價(jià) 格 行 政 干 預(yù) ， 嚴(yán)厲 查 處 典 型 案 例 等 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 53 宏 調(diào) 多 樣 化 利 弊 體 現(xiàn) 針 對(duì) 中 國 轉(zhuǎn) 型 追 趕 階 段 特 殊 問題 的 務(wù) 實(shí) 特 點(diǎn) ， 對(duì) 保 證 宏 觀 形 勢(shì) 大體 穩(wěn) 定 發(fā) 揮 了 積 極 作 用 。 問 題 在 于 利 率 等 參 數(shù) 調(diào) 節(jié) 受 到 限 制 ，數(shù) 量 和 行 政 干 預(yù) 過 多 導(dǎo) 致 宏 調(diào) 微 觀化 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 54 不 可 能 三 角 關(guān) 系 制 約 匯 率 體 制 改 革 進(jìn) 程 尚 未 完 成 ， 盯 住 和半

44、 盯 住 匯 率 政 策 框 架 下 ， 難 以 靈 活 采用 價(jià) 格 手 段 調(diào) 節(jié) 國 際 收 支 失 衡 。 利 率 等 短 期 宏 觀 調(diào) 控 參 數(shù) 工 具 比 較 呆滯 ， 沒 有 充 分 發(fā) 揮 利 率 在 調(diào) 節(jié) 總 需 求和 宏 觀 偏 熱 失 衡 中 作 用 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 55 利 率 工 具 運(yùn) 用 相 對(duì) 呆 滯 2000-2010年 間 我 國 CPI變 動(dòng) 幅 度 為 10.2個(gè) 百分 點(diǎn) (8.5%, -1.7%)， 一 年 期 存 款 利 率 變 動(dòng) 幅度 為 2.6 百 分 點(diǎn) (4.14%, 1.98%)。 美 國 同 期 CP

45、I變 動(dòng) 6.33個(gè) 百 分 點(diǎn) ， 美 聯(lián) 儲(chǔ) 基 準(zhǔn)利 率 變 動(dòng) 調(diào) 節(jié) 6.4 個(gè) 百 分 點(diǎn) 。 利 率 調(diào) 節(jié) 相 對(duì) 呆 滯 顯 示 ， 與 維 持 低 估 匯 率 目標(biāo) 相 一 致 ， 部 分 犧 牲 貨 幣 政 策 獨(dú) 立 性 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 56 利 率 工 具 反 應(yīng) 呆 滯 13個(gè) 經(jīng) 濟(jì) 體 中 ， 中 國 調(diào) 息 次 數(shù) 和 幅 度 是 除 日 本 為最 低 的 ， 但 是 CPI衡 量 通 脹 率 緊 隨 BRI三 國 之 后 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 57 利 率 工 具 反 應(yīng) 呆 滯 與 CPI標(biāo) 準(zhǔn) 差 顯 示

46、 的 宏 觀 和 通 脹 形 勢(shì) 變 動(dòng) 比 較 ，利 率 變 動(dòng) 標(biāo) 準(zhǔn) 差 很 低 ， 形 成 統(tǒng) 計(jì) 意 義 上 另 類 觀察 樣 本 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 58Slide 58 負(fù) 利 率 扭 曲 在 存 款 利 率 受 到 上 限 管 制 政 策 環(huán) 境 下 ， 通脹 給 銀 行 儲(chǔ) 戶 帶 來 負(fù) 利 率 損 失 。 原 理 24講 宏 觀 政 策 盧 鋒 59 建 立 完 善 “ 開 放 宏 觀 政 策 架 構(gòu) ” 進(jìn) 一 步 改 革 匯 率 體 制 ， 讓 匯 率 更 好 發(fā)揮 調(diào) 節(jié) 國 際 收 支 的 相 對(duì) 價(jià) 格 功 能 ； 加 快 改 革 利 率 形 成 機(jī) 制 ， 讓 利 率 更 好發(fā) 揮 調(diào) 節(jié) 總 需 求 的 工 具 作 用 ；