金融衍生工具的發(fā)展 信息分析與預(yù)測

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1、 鄭 歡 信息分析與預(yù)測 第32 頁2009.12.12 信息分析與預(yù)測試卷 金融衍生工具的發(fā)展及風(fēng)險控制的分析預(yù)測 摘要：20世紀70年代以來，伴隨著金融自由化、全球化和金融創(chuàng)新的發(fā)展，金融衍生工具也自1972年外匯期貨的推出，開始了它的風(fēng)雨歷程。金融衍生工具的產(chǎn)生是為了規(guī)避風(fēng)險，然而，其的產(chǎn)生本身又帶來了新的風(fēng)險。這次金融危機的產(chǎn)生從很大程度上來說也是由于金融衍生工具（次級抵押貸款）的濫用。據(jù)此，本文將對金融衍生工具的歷史進行追溯，以及通過對其進行全面了解，再結(jié)合中國金融衍生工具的發(fā)展現(xiàn)狀，對中國衍生工

2、具在未來發(fā)展中可能碰到的風(fēng)險問題進行預(yù)測，并提出有針對性的建議。 本研究主要是基于對信息分析與預(yù)測的學(xué)習(xí)及部分方法的利用，并結(jié)合相關(guān)的一些金融知識作為背景，借助并引用了大量的網(wǎng)絡(luò)資源和傳統(tǒng)文獻資源，以中國統(tǒng)計局專網(wǎng)、國資委網(wǎng)站、中國金融年鑒、OCC（期權(quán)結(jié)算中心）、BIS（國際清算銀行）以及一些投資機構(gòu)的專業(yè)網(wǎng)站提供的數(shù)據(jù)及資料為依托，對國內(nèi)外的金融衍生工具的發(fā)展?fàn)顩r及現(xiàn)狀進行深入研究。并以其對我國是否需要發(fā)展金融衍生工具為重點，提出我國未來的金融衍生工具的發(fā)展情況及需要注意的一些問題和問題的解決手段。 希望通過本文的一些研究，能夠解決如下問題：1、在發(fā)展與不發(fā)展金融衍生工

3、具上的取舍問題；2、如果不發(fā)展金融衍生工具，對我們國家的金融及經(jīng)濟的發(fā)展又會帶來怎樣的后果；3、如果發(fā)展金融衍生工具，將如何防范和應(yīng)對其發(fā)展過程中可能帶來的風(fēng)險控制問題。 并希望通過本課題的研究，能夠給爭議較為強烈的“在金融危機發(fā)生后，中國是否還要發(fā)展金融衍生工具”這一熱點帶來一些更為明確的觀點。 關(guān)鍵詞： 金融 金融市場 金融衍生工具 風(fēng)險管理 目 錄 前言4 1、金融衍生工具基本知識介紹 5 1.1金融衍生工具的定義5 1.2金融衍生工具的特點5 1.3金融衍生工具的功能6 1.3.1金融衍生產(chǎn)品功能的理論分析 6 1.3.2從金融危機看金融

4、衍生產(chǎn)品的功能 6 1.4金融衍生工具的分類7 1.4.1按產(chǎn)品形態(tài)分類 7 1.4.1.1遠期合約7 1.4.1.2期貨合同8 1.4.1.3期權(quán)合約9 1.4.1.4掉期合約9 1.4.2按原生資產(chǎn)分類 9 1.4.3按交易方法分類10 2 金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展 10 2.1產(chǎn)生的原因10 2.1.1變現(xiàn)需求是金融衍生工具創(chuàng)新的直接原因 10 2.1.2利率驅(qū)動是金融衍生工具創(chuàng)新的內(nèi)在動力 11 2.1.3嚴格的金融管制是金融衍生工具創(chuàng)新的外部誘因 11 2.2 金融衍生工具的發(fā)展11 2.2.1 金融工具的主要發(fā)展及其發(fā)展區(qū)域 11 2.2

5、.1.1發(fā)展背景 11 2.2.1.2 具體發(fā)展概況11 2.3金融衍生工具在發(fā)展中產(chǎn)生的問題12 3、衍生工具的發(fā)展與風(fēng)險控制的關(guān)系16 3.1金融衍生產(chǎn)品本身的風(fēng)險16 3.1.1價格風(fēng)險 16 3.1.2信用風(fēng)險 16 3.1.3操作風(fēng)險 16 3.1.4“泡沫”風(fēng)險 16 3.1.5投機性風(fēng)險 17 3.1.6法律風(fēng)險 17 3.2金融衍生工具的帶來新的風(fēng)險17 3.2.1金融衍生工具的雙重虛擬性帶來風(fēng)險的雙重性 17 3.2.2金融衍生工具的復(fù)雜性導(dǎo)致風(fēng)險的隱蔽性17 3.2.3金融衍生工具交易的杠桿性引致風(fēng)險的杠桿效應(yīng) 17 3.3由于沒有很好的風(fēng)險控

6、制而導(dǎo)致金融衍生工具的風(fēng)險產(chǎn)生的原因18 3.3.1衍生工具價格是基礎(chǔ)價格變動的函數(shù) 18 3.3.2“以小搏大”的投機性 18 3.3.3內(nèi)部控制薄弱 18 3.3.4監(jiān)管滯后是造成風(fēng)險損失的誘因 18 4、對我國發(fā)展金融衍生工具業(yè)務(wù)及風(fēng)險控制的啟示19 4.1現(xiàn)狀分析（客觀現(xiàn)實的判斷）19 4.1.1與美國金融衍生工具市場的發(fā)展歷史相對比，我國金融衍生工具的現(xiàn)狀19 4.1.2 我國發(fā)展金融衍生工具整體概況分析23 4.2 危機分析 4.2.1 我國金融衍生工具發(fā)展過程中的危機分析24 4.2.1.1中航油事件24 4.2.1.2中央企業(yè)涉足金融

7、衍生工具巨虧25 4.2.1.3中信泰富巨虧25 4.3前景分析26 4.3.1 我國對于衍生工具發(fā)展的客觀要求26 4.3.2 我國發(fā)展衍生工具的客觀基礎(chǔ)26 4.4如何解決這些問題，加大對風(fēng)險的控制的能力27 4.4.1整體監(jiān)控路線27 4.4.2具體監(jiān)控措施28 4.4.3我國發(fā)展金融衍生工具措施29 5預(yù)測結(jié)果展示30 5.1預(yù)測結(jié)果 30 5.1.1中國必須要發(fā)展金融衍生工具，在發(fā)展中要注意風(fēng)險控制，要以風(fēng)險控制為中心30 5.1.2在發(fā)展中出現(xiàn)的最大的問題中就是風(fēng)險的不確定性太多，而且鏈條之間無法很好的把握和掌控，對此，解決的主要措施是進行風(fēng)險的控制3

8、1 6 參考文獻31 7 后記32 前言 自布雷頓森林體系瓦解后，西方國家的貨幣匯率采取了與美元脫鉤的浮動匯率制。自此，隨著匯率和利率的雙重變動，基礎(chǔ)金融工具的價值開始變得很不穩(wěn)定。因此，各國為了對沖雙重變動帶來的風(fēng)險，在傳統(tǒng)的金融工具之上，派生出來金融衍生工具。1972年，隨著第一張貨幣期貨合約在美國芝加哥商品交易所（CME）的出現(xiàn)，金融工具便開始了它的風(fēng)雨歷程。由于金融衍生工具在價格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險規(guī)避和增加投資組合選擇性等多方面發(fā)揮著巨大的作用，因此一直以來，它都對經(jīng)濟全球化和國際金融市場的發(fā)展做出了巨大的貢獻。 然而，在金融衍生工具不斷的發(fā)展中，也都暴露出了許多問題。并隨著

9、這些問題的不斷地積累，最終以次貸危機（是一種金融衍生產(chǎn)品的過度衍生）引發(fā)了2007年的一場金融危機。危機給國際金融市場的發(fā)展帶來了嚴重的挑戰(zhàn)，它阻礙了各國經(jīng)濟金融的發(fā)展，增加了各國的貿(mào)易摩擦，造成了大量的失業(yè)，加重了國際收支的不平衡。 從2004年6月到2006年6月基準利率由1％上升到5．25％，上調(diào)了425個基點。 2006年6月至2007年4月房地產(chǎn)價格下跌了15％，持續(xù)的高利率與日漸低迷的房地產(chǎn)市場，共同誘致了次級抵押貸款危機浮出水面。2007年3月開始，匯豐銀行等陸續(xù)宣布其在次級抵押貸款方面存在的問題超過預(yù)期，全球的金融市場開始了持續(xù)的動蕩，次級抵押貸款機構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉

10、，股市暴跌。 截至2008年1O月，全球范圍的銀行系統(tǒng)由于次貸危機損失達到了6 000億美元，而全球因為次債危機引發(fā)的經(jīng)濟放緩產(chǎn)生的損失已達1．4萬億美元。 2008年美國已經(jīng)有25家銀行破產(chǎn)，不過監(jiān)管機構(gòu)擔(dān)心至少還有200家銀行可能面臨崩潰。有分析師預(yù)計，美國27家金融機構(gòu)不良資產(chǎn)規(guī)模第四季度將升至1250億美元，遠高于2007年同期的430億美元。 2009年底，可能超過2 000億美元。同時，全球股市也遭遇了有史以來最慘烈的跌勢，美國標(biāo)準普爾500指數(shù)年跌幅為41％ ，蒸發(fā)了7．3萬億美元，英、法、德三大股指全年的跌幅都在四成左右，日本股市也暴跌42％。新興市場國家也未能幸免，俄羅

11、斯股市全年跌幅為70％以上，“金磚四國”中的另外三國—— 中國、印度和巴西，股市全年跌幅都超過40％甚至高達60％。同時，資本市場的危機通過多種渠道迅速傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟，失業(yè)率劇增，全球陷入危機。 另外，中國的“中航油”“國儲銅”“中國銀行開平劫案”等諸多由于運用衍生工具不當(dāng)?shù)氖录?，也引發(fā)我們對金融衍生工具在未來中國發(fā)展中扮演的角色進行分析和預(yù)測并給予定位。 在現(xiàn)在中國是否要發(fā)展金融衍生工具的過程中，各學(xué)者學(xué)派的意見不一致，主要有兩種觀念：一部分人認為金融衍生工具是“金融鴉片”，給各國的發(fā)展帶來了的問題遠遠大于其能夠帶來的好處，而且中國沒有必要發(fā)展金融衍生工具；另外一部分學(xué)者則認為金融衍生工

12、具從其歷史上可以看出其給各國都帶來了很多好處，中國應(yīng)該大力發(fā)展金融衍生工具。據(jù)此，本文將提出它對中國金融衍生工具發(fā)展的預(yù)期及可能出現(xiàn)的問題的解決途徑。 1、金融衍生工具基本知識介紹 1.1金融衍生工具的定義 金融衍生工具 （financial derivative instrument）主要是從基礎(chǔ)性金融工具的基礎(chǔ)之上發(fā)起來的投資和風(fēng)險管理工具（金融工具可分為基本金融工具和衍生金融工具，其中基本金融工具是指企業(yè)原生的應(yīng)收款、應(yīng)付款、債務(wù)證券、債券證券和權(quán)益證券）。金融衍生工具又稱作金融衍生商品、金融衍生產(chǎn)品、金融派生品、衍生金融商品、衍生金融產(chǎn)品等。 一個證券或合約的價值依

13、賴于另一個金融衍生金融證券的價格 1.2金融衍生工具的特點 金融衍生工具在其交易和發(fā)展中形成了自己獨有的特點，主要包括： ①杠桿性。金融衍生工具的交易通常無須支付相關(guān)資產(chǎn)的全部價值，而只需繳存一定比例的押金和保證金，便可以得到相關(guān)資產(chǎn)的管理權(quán)。待到交易日所確定的到期日，對已交易的金融衍生工具進行反向交易，并進行差額結(jié)算。在實物交割的條件下，金融衍生工具的購買者只需于到期日支付一定數(shù)額的現(xiàn)金，即可得到原生性金融商品。 ②高風(fēng)險性。對于金融衍生工具來說，至少存在價格風(fēng)險、運作風(fēng)險、交割風(fēng)險、流動性風(fēng)險、信用風(fēng)險和法律風(fēng)險。 ③虛擬性。金融衍生工具所得的收益并非得自相應(yīng)的原生性金融商品的增

14、值，而是得自于這些商品的價格變化；當(dāng)原生性金融商品是股票、債券等虛擬資本時，相應(yīng)的衍生工具則具有雙重虛擬性。 另外，金融衍生工具的共同特征是保證金交易，即只要支付一定比例的保證金就可進行全額交易，不需實際上的本金轉(zhuǎn)移，合約的了結(jié)一般也采用現(xiàn)金差價結(jié)算的方式進行，只有在滿期日以實物交割方式履約的合約才需要買方交足貸款。這種特征，使得金融衍生商品的交易有脫離原生性金融商品的趨勢，通常器市場規(guī)模遠遠大于原生市場的規(guī)模。金融衍生工具的基本職能在于鎖定價格波動，進行風(fēng)險的控制。但由于其具有的三個特點，在控制不當(dāng)?shù)那闆r下，可能加劇風(fēng)險的程度。 1.3金融衍生工具的功能 1.3.1．金融衍生產(chǎn)品功能的

15、理論分析 一是套期保值的功能。通過金融衍生產(chǎn)品交易可以消除或減少價格變化對經(jīng)營者造成的不利影響來達到對資產(chǎn)的保值目的。 二是價格發(fā)現(xiàn)。由于現(xiàn)貨和期貨市場價格緊密聯(lián)系，且市場存在大量潛在買家和買家的自由競價，這樣金融衍生產(chǎn)品的交易就能有效地建立在均衡價格之上。 三是風(fēng)險的管理和轉(zhuǎn)移。金融衍生產(chǎn)品市場的交易是將市場經(jīng)濟中分散在整個經(jīng)濟系統(tǒng)中的各種市場風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險、信用風(fēng)險等集中在幾個遠期、互換、期貨、期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品交易市場上，先將風(fēng)險集中，進行“分割”、“打包”，再重新分配轉(zhuǎn)移。但實際上經(jīng)濟體系的總的風(fēng)險并未降低。 四是交易功能。金融衍生產(chǎn)品交易由于杠桿效應(yīng)而存在巨大的投機機會，市場

16、價格波動頻繁，存在著極大的不確定性，交易者希望從中抓住套取高額利潤的機會，從而刺激了交易的頻率，提供了交易功能。 1.3.2從金融危機看金融衍生產(chǎn)品的功能 自20世紀8O年代以來，國際投資家就充分發(fā)揮金融衍生產(chǎn)品特有的投機功能，通過種種途徑進行投機獲利。這個階段的投機活動主要集中在貨幣衍生產(chǎn)品的投機上，美國量子基金創(chuàng)始人、大投機家喬治·索羅斯在其中扮演了極為重要的角色。2O世紀80年代末，他利用美元疲軟，日元面臨巨大升值壓力的機會，第一次利用賣空買空匯率期貨成功獲利；幾年后，他又運用類似的手段，利用歐共體內(nèi)部英德經(jīng)濟氣候的明顯差異，迫使英鎊貶值，從英國的國際儲備中攫取了巨額財富；1997年

17、開始的席卷韓國、泰國、越南、中國香港等國家和地區(qū)的東南亞金融危機，更是以索羅斯為首的國際投機家進行金融衍生產(chǎn)品投機交易的杰作。 自此，在這一系列投機成功的案例刺激下，金融衍生產(chǎn)品這原本是為了規(guī)避風(fēng)險而誕生的金融工具變成了投機工具，許多狂熱的利潤追求者利用金融衍生產(chǎn)品進行了盲目的投機活動，往往給自身和市場都帶來了巨大災(zāi)難。1995年，歐州老牌的巴林銀行就因違規(guī)投機操作令公司損失13億美元而導(dǎo)致破產(chǎn)。2007年法國興業(yè)銀行交易員凱維埃爾利用銀行內(nèi)部漏洞擅自投資歐洲股指期貨造成49億歐元損失，2008年香港中信泰富公司不當(dāng)投機澳元對美元匯率結(jié)構(gòu)產(chǎn)品導(dǎo)致虧損186億港幣。11在本次金融危機中，金融衍

18、生產(chǎn)品扮演著一個傳播風(fēng)險和放大風(fēng)險的角色。據(jù)估計，截至2007年底，美國住房抵押貸款存量約為8萬億～9萬億美元，其中次級貸款約為1．2萬億美元，次優(yōu)級貸款約為1萬億美元。?為何2．2萬億美元低信用質(zhì)量的抵押貸款會引致如此猛烈的全球金融危機呢? 其中的機制就在于金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險傳播和杠桿放大作用，它使得原本保留在放款人資產(chǎn)負債表上的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到了資本市場，從而擴散到所有的市場參與者。具體來說，首先是“貸轉(zhuǎn)債”，即貸款機構(gòu)將自身的次級貸款證券化為按揭支持債券(MBS)，這些債券的絕大部分都可以獲得評級公司AAA的最高評級，然后賣給全世界的投資者，此時次級貸款風(fēng)險就從貸款機構(gòu)轉(zhuǎn)移給債券投資者。其次是

19、“債轉(zhuǎn)券” (抵押債務(wù)證券，即CDO)，把上百支MBS債券再次打包、分層處理，結(jié)果是低評級的MBS搖身一變，以AAA級CDO的全新面目銷售給投資者。市場上甚至還出現(xiàn)基于CDO的深度衍生產(chǎn)品，其中的風(fēng)險已經(jīng)復(fù)雜到大部分投資者都難以分析和評估。 此外，在此次金融危機中，信用金融衍生產(chǎn)品也起了巨大的破壞作用。信用金融衍生的主要形式是信用違約互換(CDS)，截至2008年6月，全球CDS的名義金額達到57萬億美元。正是由于層層金融衍生產(chǎn)品的推出，拉長了金融交易的鏈條，擴大了金融交易系統(tǒng)，增加了風(fēng)險產(chǎn)生的環(huán)節(jié)，放大了系統(tǒng)的風(fēng)險。特別是其高達幾十倍的巨大杠桿效應(yīng)，把上層的衍生產(chǎn)品CDO和CDS置于高度敏

20、感的風(fēng)險之上。所以，當(dāng)美國房地產(chǎn)泡沫破裂，風(fēng)險必然在幾十倍的放大作用下滌蕩這條金融衍生產(chǎn)品交易鏈上所有的環(huán)節(jié)和所有的參與者，最終導(dǎo)致次貸危機演化成席卷全球的金融危機。 1.4金融衍生工具的分類 1.4.1按產(chǎn)品形態(tài)分類 根據(jù)產(chǎn)品形態(tài)可以分為遠期、期貨、期權(quán)和掉期四大類。以下是各自所占比例的餅圖： 1.4.1.1遠期合約 它是一個在確定的將來時刻按確定的價格出售或購買某項資產(chǎn)的協(xié)議。通常是在兩個金融機構(gòu)之間或金融機構(gòu)與客戶之間簽署該合約。它不再規(guī)范的交易所內(nèi)交易。（當(dāng)遠期合約的一方同意將來在某個確定的日期以某個確定的價格購買標(biāo)的資產(chǎn)的一方——多頭。另一方統(tǒng)一在同樣的日期以同樣的

21、價格出售該標(biāo)的資產(chǎn)的一方——空頭。在遠期合約中的特定價格——交割價格。在遠期合約簽署的時刻，所選擇的價格應(yīng)該使得遠期合約的價值對雙方都為零。） 通常，遠期合約多頭的損益是:ST-K（如果到期日即期價格高于交割價格，那么合約持有人即多頭就可以獲利；反之，如果在到期日即期價格低于交易價格，那么合約持有人受損） 遠期合約有兩個特點：第一，遠期的違約（或信用）風(fēng)險是雙向的。合約持有人賺錢或賠錢取決于標(biāo)的資產(chǎn)價格的變化。第二，合約的價值僅在到期日才表現(xiàn)出來，在合約的簽署日或到期日前，不發(fā)生現(xiàn)金支付。 1.4.1.2期貨合同 期貨合同的基本形式和遠期合約一樣，期貨合約是兩個對手之間簽訂的一個

22、在確定的將來時間按確定的價格購買或出售某項資產(chǎn)的協(xié)議。與遠期不同，期貨合約通常在交易所內(nèi)交易。為了使交易能夠進行，交易所詳細規(guī)定了期貨合約的標(biāo)準化條款，交易所提供某種機制保證期貨合約的雙方都不違約。 期貨合約與遠期合約的不同點之一是期貨合約并不總是指定確定的交割日期。期貨合約是按交割月劃分，由交易所指定交割月中必須進行交割的交割期限。對許多商品而言，交割期限通常為整個交割月。合約空頭方有權(quán)在交割期限中選擇其打算進行交割的時間。 和遠期相比，期貨市場通過兩個辦法基本消除了信用風(fēng)險。第一，遠期合約的價值僅在到期日才表現(xiàn)出來，而在期權(quán)合約中，每天收盤時持有人可以看到這種價值變化。期貨每

23、天用現(xiàn)金結(jié)算的，或采取“盯市制度”。由于期貨合約的履約期被盯市制度所縮短，所以其違約風(fēng)險相應(yīng)降低。第二，所有市場參與者（包括買方和賣方）都必須交納一筆保證金。期貨合約價值的增減直接進入保證金賬戶。如果保證金賬戶余額低于某個規(guī)定的最低水平，則要追加保證金，否則將會被強制平倉。由于這個過程在保證金賬戶干枯前就要平倉，所以履約風(fēng)險大大降低了。 總之，一份期貨合約就像一組遠期合約的組合。實際上每天收盤時，現(xiàn)有的向遠期合約會被清算然后形成一份新合約。這種主日結(jié)算的特點加上保證金要求，使得期貨合約大大降低了遠期合約所固有的信用風(fēng)險。 1.4.1.3期權(quán)合約 期權(quán)是一種特殊的合約協(xié)議，

24、它賦予持有人在某給定日期或該日期之前的任何時間以固定價格購進或出售一種資產(chǎn)的權(quán)利。 期權(quán)有兩種基本類型，分別是看漲期權(quán)和看跌期權(quán)?？礉q期權(quán)的持有者有權(quán)在某一確定時間購買標(biāo)的資產(chǎn)?？吹跈?quán)的持有者有權(quán)在某一確定時間以某一確定的價格出售標(biāo)的資產(chǎn)。期權(quán)合約中的價格被成為執(zhí)行價格（exercise price）。合約中的日期為到期日或執(zhí)行日(expiration date, exercise date)。美式期權(quán)可在期權(quán)有效期內(nèi)任何時候執(zhí)行。歐式期權(quán)只能在到期日執(zhí)行。 期權(quán)賦予持有者做某件事情的權(quán)利，單持有者并不一定行使該權(quán)利。這一特點是期權(quán)不同于遠期和期貨，在遠期和期貨合約中持有者有義務(wù)

25、購買或出售該標(biāo)的資產(chǎn)。投資者簽署遠期或期貨合約時的成本為零，而投資者購買一張期權(quán)合約必須支付期權(quán)費。 1.4.1.4掉期合約 掉期合約是一種為交易雙方簽訂的在未來某一時期相互交換某種資產(chǎn)的合約。更為準確地說，掉期合約是當(dāng)事人之間簽訂的在未來某一期間內(nèi)相互交換他們認為具有相等經(jīng)濟價值的現(xiàn)金流(Cash Flow)的合約。較為常見的是利率掉期合約和貨幣掉期合約。掉期合約中規(guī)定的交換貨幣是同種貨幣，則為利率掉期；是異種貨幣，則為貨幣掉期。 1.4.2按原生資產(chǎn)分類 根據(jù)原生資產(chǎn)大致可以分為四類，即股票、利率、匯率和商品。如果再加以細分，股票類中又包括具體的股票和由股票組合形成的股票指數(shù)；利率

26、類中又可分為以短期存款利率為代表的短期利率和以長期債券利率為代表的長期利率；貨幣類中包括各種不同幣種之間的比值：商品類中包括各類大宗實物商品。 1.4.3按交易方法分類 根據(jù)交易方法可分為場內(nèi)交易和場外文易。 場內(nèi)交易，又稱交易所交易，指所有的供求方集中在交易所進行競價交易的交易方式。這種交易方式具有交易所向交易參與者收取保證金、同時負責(zé)進行清算和承擔(dān)履約擔(dān)保責(zé)任的特點。此外，由于每個投資者都有不同的需求，交易所事先設(shè)計出標(biāo)準化的金融合同，由投資者選擇與自身需求最接近的合同和數(shù)量進行交易。所有的交易者集中在一個場所進行交易，這就增加了交易的密度，一般可以形成流動性較高的市場。期貨交易

27、和部分標(biāo)準化期權(quán)合同交易都屬于這種交易方式。 場外交易，又稱柜臺交易，指交易雙方直接成為交易對手的交易方式。這種交易方式有許多形態(tài)，可以根據(jù)每個使用者的不同需求設(shè)計出不同內(nèi)容的產(chǎn)品。同時，為了滿足客戶的具體要求、出售衍生產(chǎn)品的金融機構(gòu)需要有高超的金融技術(shù)和風(fēng)險管理能力。場外交易不斷產(chǎn)生金融創(chuàng)新。但是，由于每個交易的清算是由交易雙方相互負責(zé)進行的，交易參與者僅限于信用程度高的客戶。掉期交易和遠期交易是具有代表性的柜臺交易的衍生產(chǎn)品。 2 金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展 2.1產(chǎn)生的原因 2.1.1變現(xiàn)需求是金融衍生工具創(chuàng)新的直接原因 金融是高風(fēng)險行業(yè)，有效規(guī)避風(fēng)險，實現(xiàn)安全經(jīng)營是重視金融業(yè)追求的首

28、要目標(biāo)。歷史上，金融衍生工具的誕生也有顯示為了滿足風(fēng)險管理的需求。如最早的金融衍生工具——外匯期貨，就是20世紀70年代初布雷頓森林體系崩潰之際、石油危機沖擊之時，為防范匯率風(fēng)險而生金融市場發(fā)展起來的。 2.1.2利率驅(qū)動是金融衍生工具創(chuàng)新的內(nèi)在動力 無論是為了轉(zhuǎn)移風(fēng)險，還是為了逃避管制，金融機構(gòu)實施衍生工具創(chuàng)新的根本目的和最終結(jié)果就是為了增強金融機構(gòu)的盈利能力。如次貸危機中美國金融業(yè)廣泛使用的MBS(Mortage Backed Security,抵押支持債券，又稱抵押貸款證券化)、CDS(Credit Default Swap，信用違約互換)、CDO(Collateralized De

29、btObligation，擔(dān)保債務(wù)憑證)等金融衍生工具，都是為了規(guī)避金融管制，擴大盈利空間的創(chuàng)新。關(guān)于金融創(chuàng)新的“交易成本”理論，也證明了微觀金融機構(gòu)的逐利動機是金融創(chuàng)新產(chǎn)生的根本原因。 2.1.3嚴格的金融管制是金融衍生工具創(chuàng)新的外部誘因 各國普遍存在嚴格的金融管制、例如對金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營原則、利率上限準備金控制等的管制。這些管制一方面已無法適應(yīng)世界經(jīng)濟飛速發(fā)展的新需要，另一方面也限制了金融機構(gòu)的盈利能力。金融機構(gòu)為在現(xiàn)有制度條件下取得更大的盈利空間，只能另辟蹊徑，走金融創(chuàng)新之路。因此，可以說沒有金融管制就無 所謂金融創(chuàng)新。而金融衍生工具作為最具活力的金融工具，必然成為金融機構(gòu)進行金融創(chuàng)

30、先的首選。經(jīng)濟全球化和信息技術(shù)的快速發(fā)展為金融衍生工具創(chuàng)新提供了現(xiàn)實基礎(chǔ)。經(jīng)濟全球化促使全球金融市場打破地域疆界，形成統(tǒng)一的大市場。信息迅速革命的迅速發(fā)展提供了強大的信息處理工具，是全球金融市場全天候24小時運轉(zhuǎn)成為可能。這些都為金融衍生工具創(chuàng)新提供了巨大的市場需求和物質(zhì)保障。 2.2 金融衍生工具的發(fā)展 2.2.1 金融工具的主要發(fā)展及其發(fā)展區(qū)域 2.2.1.1發(fā)展背景 20世紀90年代以來，在經(jīng)濟全球化的大背景下，資源配置和企業(yè)經(jīng)營全球化，各國金融市場逐步取消壁壘，資本可以在全球范圍內(nèi)迅速、大量流動，增強了各國經(jīng)濟和金融市場之間的相關(guān)性。同時，金融自由化浪潮愈演愈烈，引發(fā)了金融業(yè)管

31、制的逐步放松，放過來加劇了金融業(yè)競爭，各金融主體規(guī)避風(fēng)險的目標(biāo)，客觀上有促進了金融衍生工具市場的發(fā)展。 2.2.1.2 具體發(fā)展概況 l 從地域范圍來看，國際金融衍生產(chǎn)品的蔓延路徑是：北美→歐洲→亞洲，金融衍生產(chǎn)品正式沿著這樣的路徑從北美的小范圍市場逐步擴展到全球市場。20世紀90年代，正式國際金融衍生產(chǎn)品擴展到亞洲等新興市場國家的時期，這些國家利用后發(fā)優(yōu)勢，金融衍生產(chǎn)品有了較快發(fā)展。 l 這一時期，金融衍生產(chǎn)品的交易規(guī)模在持續(xù)增長： 1991—2002年全球有組織的交易所交易的即溶衍生工具的為清償合約總額，從35212億美元增加到238805億美元，增幅達578%。 北美從2153

32、0億美元增加到136876億美元，增幅達535%。 歐洲從7107億美元增加到88645億美元，增長1147%。 l 同時，交易種類不斷增加，出現(xiàn)了信用衍生工具。這一衍生產(chǎn)品的核心功能就是將信用風(fēng)險從整體風(fēng)險中剝離出來，并以一定代價轉(zhuǎn)移給交易對手。信用衍生工具市場是在全球信用環(huán)境惡化的國際金融背景下，應(yīng)金融機構(gòu)對信用風(fēng)險管理的需要而飛速發(fā)展起來的。信用衍生工具歷史上的第一筆交易就是由Bankers Trust和CSFP在1992年針對日本房地產(chǎn)危機而做成的。 1998年是信用衍生工具獲得顯著增長的一年，其中很大一部分份額的出現(xiàn)正是為了規(guī)避亞洲金融危機的影響?？梢娦庞醚苌a(chǎn)品設(shè)計之初

33、是為了規(guī)避與轉(zhuǎn)移風(fēng)險。由于被驅(qū)利之人利用，這一產(chǎn)品逐漸被用于投機、套利。次貸危機正好似由于信用衍生產(chǎn)品的過渡衍生，并在杠桿性與國際性的放大作用下爆發(fā)的。 l 據(jù)美國期貨業(yè)協(xié)會（FIA）公布的2006年全球衍生工具市場數(shù)據(jù)： 一是全球場內(nèi)衍生工具2006年交易量增長19％，10年間增長6倍。由1996年的17億張，增長到2006年的118.6億張。2006年與2005年相比，同比增長19%，遠遠高于全年全球GDP和國際貿(mào)易、國際投資等項目的平均增長速度。 二是股票類衍生工具增長尤為迅猛。截至2006年底，全球約50余個國 家和地區(qū)上市交易股指期貨產(chǎn)品，股指期貨合約數(shù)達17

34、0余個。2006年全球股指期貨、期權(quán)和單只股票期貨、期權(quán)成交量達80.8億張，占全球金融衍生工具交易量的68%。其中股指期貨及期權(quán)成交45億張，相比2000年的6.8億張，六年間增加6倍，現(xiàn)已占全球金融衍生工具的比重達到41%。 三是歐美仍占優(yōu)勢，但亞洲、拉美等新興市場快速跟進。2006年，歐美發(fā)達國家仍集中了世界上絕大部分的場內(nèi)金融衍生工具交易，近80%的期貨，超過90%的期權(quán)名義本金交易額集中在北美和歐洲。歐洲市場份額由2000年的29%，上升到2006年的42%。與此同時，新興市場迅速崛起，包括墨西哥、 以下是一個從98年第四季度開始直到2008年的第四季度的統(tǒng)計數(shù)據(jù)圖表，并包括了對

35、2009年1月份的一個衍生工具交易合同的統(tǒng)計，其中單位是以百萬計。從圖中我們明顯可以看到衍生工具的發(fā)展，從1998年開始到2005年都是沿著一個相對平緩的通道在上升，在2005年的時候，開始了一個加速上漲，但是到了2007年時上升趨勢明顯受阻?？傮w上看，金融衍生工具市場還是發(fā)展的比較良好的，不管是從信用、商品、期權(quán)或是遠期互換等等。 2.3金融衍生工具在發(fā)展中產(chǎn)生的問題 雖然衍生工具的發(fā)展很好，但是發(fā)展中難免會出現(xiàn)一些問題：大多數(shù)國家卻在過早實施金融自由化、發(fā)展金融衍生產(chǎn)品的同時，給自己帶來了巨大的安全隱患。 1993年智利Codelo銅礦公司在銅的期貨交易上損失了20680萬美

36、元，德國Metallgesellschaft AG金融礦物集團在石油期貨、期權(quán)交易中損失了近23億馬克。 1995年英國巴林銀行因日經(jīng)指數(shù)期貨交易損失了8.6億英鎊而倒閉。1994年，墨西哥爆發(fā)了嚴重的貨幣危機。 1997年東南亞金融危機因為國際游資的沖擊，大多數(shù)東亞國家和地區(qū)的貨幣與資產(chǎn)價值跌落30%—40%，所有受音箱的國家和地區(qū)經(jīng)濟都嚴重衰退。 1998年俄羅斯拖欠到期國債和盧布貶值同時發(fā)生，最終釀成金融危機。 以下是一個金融衍生工具交易引發(fā)的事件表： 由金融衍生工具交易引發(fā)的國際金融危機事件 時間 危機事件 1898年6月 雷特逼倉破產(chǎn)事件 1980年3月

37、 白銀危機 1991年7月 國際商業(yè)信貸銀行信貸事件 1992年9月 歐洲貨幣體系危機 1994年12月 墨西哥金融危機 1994年12月 美國奧蘭治（橙縣）事件 1995年2月 巴林銀行事件 1995年9月 大和銀行事件 1996年5月 網(wǎng)友商社事件 1998年1月 百富勤事件 1998年8月 香港金融保衛(wèi)戰(zhàn) 1998年10月 日本金融機構(gòu)危機 2002年2月 聯(lián)合愛爾蘭銀行事件 2004年1月 澳大利亞國名銀行事件 2007年4月 美國次貸危機 數(shù)據(jù)來源：張邦輝：《金融衍生工具市場全書》，中國物質(zhì)出版社，1999年，第540—573頁

38、 次貸危機正好似由于信用衍生產(chǎn)品的過渡衍生，并在杠桿性與國際性的放大作用下爆發(fā)的。2006年——2008年全球金融衍生工具交易市場受到了一定程度上的阻礙： 數(shù)據(jù)來源：國際清算銀行（BIS）“Amounts outside of over-the-counter (OTC) derivatives”December2008 從圖中我們明顯可以看出，其在發(fā)展的過程中，2007年12月以前處于上升走勢，2007年12月份達到一個相對的頂峰，在2008年的第一季度，總額降到了100億以下，在前期的急劇下滑之后，從2008年1季度到2008年三季度，其下滑的速度是放緩，但最后也是接近于

39、的50億。也就是說，在這個期間，其的交易額跌倒了只有前期的1/5的水平。 據(jù)上，可以看出金融衍生工具在其發(fā)展的過程中產(chǎn)生了很多問題，并帶來了很大的損失和造成了很大的危害。其主要危害有以下幾點： 1、金融衍生工具創(chuàng)新影響了貨幣政策的實施效果。一方面，金融衍生工具創(chuàng)新削弱了貨幣政策工具的有效性。金融衍生工具創(chuàng)新增強了金融機構(gòu)的自主性，是中央銀行的政策工具陷于被動。例如，融資證券化使得存款準備金和再貼現(xiàn)率政策相對弱化。另一方面，金融衍生工具創(chuàng)新還影響了貨幣政策的傳導(dǎo)機制。除基礎(chǔ)貨幣外，經(jīng)濟變量和金融機構(gòu)、企業(yè)、居民行為等內(nèi)在變量對貨幣供應(yīng)的作用明顯增強，貨幣供應(yīng)更多成為一種內(nèi)生性經(jīng)濟變量

40、。此時，貨幣政策必須由中央銀行以外的各個經(jīng)濟主體配合才能發(fā)揮應(yīng)有的效力。此外，金融衍生工具的廣泛應(yīng)用使跨國界的金融活動可以在相當(dāng)程度上抵消或者放大中央銀行的貨幣政策操作。 2、金融衍生工具創(chuàng)新增加了金融監(jiān)管有效性的難度。首先，對于商業(yè)銀行等傳統(tǒng)金融機構(gòu)而言，衍生交易作為表外業(yè)務(wù)并不直接反映在財務(wù)報表中，這使得傳統(tǒng)監(jiān)管方式難以有效監(jiān)管。同時，由于對表外業(yè)務(wù)缺乏統(tǒng)一供認的會計標(biāo)準，不同金融機構(gòu)對同一種交易采用不同的會計技術(shù)處理方法，加之衍生金融工具交易有相當(dāng)一部分是在極短的時間內(nèi)通過頭寸或采用其他監(jiān)管方式，也難以對金融機構(gòu)表外業(yè)務(wù)的風(fēng)險做出準確、客觀的評價。其次，衍生交易的即時性、復(fù)雜性、是監(jiān)管

41、部門在交易信息的獲取和占有方面明顯處于不利地位。例如，金融機構(gòu)為了顯示自己的財務(wù)狀況優(yōu)秀，可以通過出售金融期權(quán)來提高當(dāng)前的收入流量，而將潛在的損失推遲到將來在反映出來。再次，金融國際化和自由化趨勢是金融監(jiān)管阻力更重。金融衍生工具的發(fā)展使得同一種經(jīng)濟功能可以通過不同的金融機構(gòu)或金融工具來實現(xiàn)。例如，金融衍生工具創(chuàng)新是期權(quán)交易所有可能提供同保險公司一樣的保險金融服務(wù)。但保險監(jiān)管部門卻無法監(jiān)管期權(quán)交易所。 3、金融衍生工具創(chuàng)新增加了系統(tǒng)性風(fēng)險、伙伴風(fēng)險和國際風(fēng)險。首先，系統(tǒng)性風(fēng)險。金融衍生工具創(chuàng)新無法避免系統(tǒng)性風(fēng)險的缺陷，金融衍生工具在為單個經(jīng)濟主體提供市場保護的同時卻將風(fēng)險轉(zhuǎn)移到了另一經(jīng)濟主體身

42、上。也就是說，對整個經(jīng)濟體系而言，風(fēng)險知識發(fā)生了轉(zhuǎn)移，并沒有被消除，風(fēng)險仍然存在于經(jīng)濟體中。當(dāng)市場主體都想轉(zhuǎn)移同一方向的風(fēng)險是（如都認為價格下跌，都希望通過金融工具轉(zhuǎn)移這一風(fēng)險），風(fēng)險出售者就無法找到風(fēng)險承擔(dān)者，風(fēng)險衍生工具提供的保險功能就不復(fù)存在，風(fēng)險在此時會集中暴露成為系統(tǒng)性風(fēng)險，各金融體系和經(jīng)濟體系造成嚴重的打擊。其次，伙伴風(fēng)險。由于金融衍生工具德廣泛運用，金融機構(gòu)之間的交往越來越密切，形成了以資金聯(lián)系為基礎(chǔ)的伙伴關(guān)系，相互成為對方資金鏈條上的一環(huán)，變現(xiàn)出很強的相關(guān)性。于是，個別部門出現(xiàn)的問題會迅速波及其交易對手，產(chǎn)生“多米若骨牌”效應(yīng)，是局部風(fēng)險擴散為整體風(fēng)險。最后，國際風(fēng)險。隨著今年

43、估計全球化的發(fā)展，伙伴風(fēng)險很容易超越國界，成為顧及風(fēng)險。各國金融相繼開放后，金融證券資產(chǎn)的高度流動性使國際游資可以通過在異國的金融市場興風(fēng)作浪，造成一國金融市場的急劇動蕩，并利用金融工具提供的便利條件迅速的在國家間轉(zhuǎn)移，從而使金融動蕩波及整個國際金融體系。從美國開始的次貸危機迅速蔓延歐美，進而形成席卷全球的金融海嘯，就充分顯示了金融衍生工具的上述三大風(fēng)險同時發(fā)揮作用時的巨大破壞力。 4、金融衍生工具創(chuàng)新增加了金融機構(gòu)的經(jīng)營風(fēng)險 首先，金融衍生工具創(chuàng)新的出現(xiàn)打破了傳統(tǒng)金融業(yè)的分工和壟斷，加劇了金融機構(gòu)之間的相互競爭。競爭壓力迫使金融機構(gòu)不斷進入自身并不成熟和擅長的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，進行高風(fēng)險的衍生工

44、具交易，直接增加了經(jīng)營風(fēng)險。其次，表外業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行利用新金融工具開展的表外業(yè)務(wù)大多采用信用工具，表外業(yè)務(wù)的或有負債性質(zhì)增加了會計報表中所含風(fēng)險信息的不確定性，蘊含著極大的風(fēng)險。表外業(yè)務(wù)雖然不改變金融機構(gòu)賬面上的資產(chǎn)負債情況，但實際上一旦操作失誤同樣會造成表內(nèi)業(yè)務(wù)的重大損失。最后，非銀行金融機構(gòu)（主要是投資銀行）對金融衍生工具德濫用為金融體系埋下了隱患。與傳統(tǒng)銀行不同，非銀行金融機構(gòu)大多以獲取高額投機利潤為目的。非銀行金融機構(gòu)與銀行體系的密切關(guān)系，使得非銀行金融機構(gòu)創(chuàng)新的經(jīng)營手法給自身招致的風(fēng)險極易在整個金融體系中蔓延開去，兩者間金融體系中這種特殊的連鎖反應(yīng)極大地強化了對金融機構(gòu)的沖擊力。

45、5、金融衍生工具創(chuàng)新在一定程度上加劇了經(jīng)濟泡沫 金融衍生工具依附于基礎(chǔ)資產(chǎn)，但同時相對于基礎(chǔ)資產(chǎn)又具有一定的獨立性，可以在一定時期內(nèi)，一定程度上脫離實體經(jīng)濟而發(fā)展。同時，由于衍生工具的投機功能，往往容易導(dǎo)致衍生工具市場的過度繁榮，從而引發(fā)實體經(jīng)濟和資產(chǎn)價格的泡沫。任何泡沫帶來的繁榮終究只是虛擬的繁榮，一旦達到實體經(jīng)濟無法支撐的程度，泡沫遲早就會破了。而經(jīng)濟泡沫破裂常常會造成經(jīng)濟衰退，甚至引發(fā)各種嚴重的社會問題。 其中國內(nèi)主要需要解決的問題主要有：1、國內(nèi)企業(yè)做的復(fù)雜衍生工具業(yè)務(wù)失去了套期保值的基本功能。2、大量國內(nèi)企業(yè)將外匯衍生工具作為降低人民幣債務(wù)成本的工具。3、復(fù)雜衍生工具“黑箱式”的

46、定價使國內(nèi)企業(yè)無從進行風(fēng)險管控。 3、衍生工具的發(fā)展與風(fēng)險控制的關(guān)系 3.1金融衍生產(chǎn)品本身的風(fēng)險 雖然金融衍生產(chǎn)品作為一種有效的風(fēng)險控制工具，它既促進了經(jīng)濟和金融的發(fā)展，也可以幫助企業(yè)防范風(fēng)險、提高效率、降低成本、解決信息不對稱等問題，但是因為其自身特點以及投機者的過度投機行為，也使得金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險暴露無疑。 金融衍生產(chǎn)品自身的特點和最初的設(shè)計初衷是為了避險，但是近些年來從開始的套期保值的避險功能已經(jīng)開始向高投機、高風(fēng)險轉(zhuǎn)化。這有違最初的設(shè)計理念，也與企業(yè)資金管理的控制風(fēng)險的思想背道而馳。資金管理者在推崇這種防范風(fēng)險的工具的時候，也應(yīng)該清楚的意識到，任何一個錯誤的判斷非但

47、不能達到最初規(guī)避風(fēng)險、套期保值的效果，還及可能使企業(yè)蒙受損失。因為衍生產(chǎn)品的價值是受制于基礎(chǔ)商品的價值變動，它自身也具有較大的市場風(fēng)險，衍生產(chǎn)品對于基礎(chǔ)產(chǎn)品價格變動的靈敏度要高于一般的傳統(tǒng)金融工具，所以相應(yīng)的風(fēng)險系數(shù)也就增大了。此外衍生產(chǎn)品中的部分產(chǎn)品，是采用保證金的方式進行交易，參與者只需動用少量資金就能進行數(shù)額巨大的交易，而且絕大多數(shù)的交易并不采用現(xiàn)貨交易，這樣極易產(chǎn)生信用風(fēng)險。而且期貨具有杠桿效應(yīng)，它可以通過小額保證金來獲取大額的收益，反之，如果市場出現(xiàn)相反的走勢，那么企業(yè)的損失也是巨大。其主要的風(fēng)險有六類。 3.1.1價格風(fēng)險 價格風(fēng)險，指衍生工具價格變動對交易者產(chǎn)生不利形勢的風(fēng)險

48、。衍生工具的風(fēng)險集中表現(xiàn)為價格風(fēng)險，從理論上說，無論衍生工具價格如何變動，衍生工具與其基礎(chǔ)資產(chǎn)的損益相抵，不應(yīng)當(dāng)存在市場風(fēng)險。但是，實際操作時，完全的風(fēng)險對沖很難以實現(xiàn)。因此，價格風(fēng)險就隨之產(chǎn)生。根據(jù)衍生工具價格變動的不同原因，可以將價格風(fēng)險分為四種：1、利率風(fēng)險，由于利率變化而引起損失的可能性；2、匯率風(fēng)險，由于匯率的不利變動而引起損失的可能性；3、權(quán)益風(fēng)險，市場總的股票價格變動或單只股票價格變動所帶來的風(fēng)險；4、商品風(fēng)險，由于商品價格的不利變動所帶來的風(fēng)險。 3.1.2信用風(fēng)險 信用風(fēng)險，又稱違約風(fēng)險，指由衍生工具合約的某一方當(dāng)事人違約所引起的風(fēng)險，它主要表現(xiàn)在場外交易市場上。在場外交

49、易市場中，由于交易對手是分散的，信息是不對稱的，并且信用風(fēng)險是時間和基礎(chǔ)資產(chǎn)價格這兩個變量的函數(shù)，而許多基礎(chǔ)資產(chǎn)價格的變化是隨機過程。因此衍生工具的信用風(fēng)險比傳統(tǒng)的信用風(fēng)險更復(fù)雜，并且更難以觀察和預(yù)測。信用風(fēng)險隨時可能發(fā)生。 3.1.3操作風(fēng)險 操作風(fēng)險，操作風(fēng)險是由于認為錯誤（有意或無意）、技術(shù)問題或控制系統(tǒng)缺陷引發(fā)的風(fēng)險。巴林銀行因新加坡期貨部經(jīng)理兼交易員里森為彌補損失，通過做假賬來做一些未經(jīng)授權(quán)的交易而倒閉。大和銀行也是由于紐約分行內(nèi)部業(yè)務(wù)負責(zé)人件業(yè)務(wù)員在長達11年時間里違章買賣美國國債及其期貨、期權(quán)造成11.32億的巨額損失。由此可以看出控制系統(tǒng)的疏漏而造成的災(zāi)難。 3.1.4“

50、泡沫”風(fēng)險 金融衍生工具是由一些金融商品衍生而成的，其價格應(yīng)由基礎(chǔ)商品價格來決定，但當(dāng)今國際金融市場上，金融衍生工具的價格與其基礎(chǔ)資產(chǎn)價格相脫離的現(xiàn)象越來越嚴重，并形成了金融衍生工具的虛擬性，這種虛擬性往往會造成表面繁榮的假象，即“經(jīng)濟泡沫”（金融泡沫）。“泡沫”一旦破裂，會導(dǎo)致金融危機的發(fā)生。據(jù)報道，幾年來，美國空投資本的膨脹主要就是以金融衍生工具的形式出現(xiàn)的，有人指責(zé)金融衍生工具是金融泡沫的制造者。 3.1.5投機性風(fēng)險 由于金融衍生工具“杠桿性原理”，其收益會借助“杠桿”的力量而成倍放大，因而驅(qū)使一些投機者往往為追求高利益而忽略了高風(fēng)險的存在，投機意識膨脹，從事于巨額交易。

51、豈不知一旦失敗，也會因為“杠桿原理”造成巨額損失。如上海玩過證券公司在1995年3月27日臨收市前8分鐘進行的巨額國債期貨交易中損失了20億，從此宣告一個“證券王國”的覆滅。 3.1.6法律風(fēng)險 是指金融衍生工具合約的條款在法律上有缺陷，不具備法律效力原因無法履約，或者由于稅制、破產(chǎn)制度方面的改變等法律上的原因而帶來的風(fēng)險。法律風(fēng)險在金融衍生工具交易中可能出現(xiàn)。這是因為，金融衍生工具是新的金融工具，而且層出不窮，產(chǎn)生糾紛時，常常會出現(xiàn)無法可依和無先例可循的情況。加之，大量的金融衍生工具的交易是全球花的，真正要對其實施有效監(jiān)管，必須由各國貨幣當(dāng)局參與對金融衍生工具的法律管制和國際協(xié)調(diào)。 3

52、.2金融衍生工具的帶來新的風(fēng)險 雖然傳統(tǒng)金融工具的風(fēng)險也表現(xiàn)為上述方面，但金融衍生工具的風(fēng)險更加 3.2.1金融衍生工具的雙重虛擬性帶來風(fēng)險的雙重性 虛擬性是指證券所具有的獨立于現(xiàn)實資本運行之外，卻能給證券持有者帶來一定收入的特性。金融衍生工具的虛擬性表現(xiàn)在一方面金融衍生工具是虛擬資本，本身并沒有什么價值，另一方面其產(chǎn)生的原生基礎(chǔ)工具也是如股票、債券之類的虛擬資本，因此具有虛擬資本的雙重性。金融衍生工具的虛擬性所產(chǎn)生的后果是，衍生金融市場的規(guī)模會大大超過原生基礎(chǔ)市場的規(guī)模，甚至遠遠脫離原生基礎(chǔ)市場，造成資本市場畸形繁榮，形成泡沫。這種虛擬的雙重性導(dǎo)致金融衍生工具的風(fēng)險除了包含自身運作過程

53、各因素所形成的風(fēng)險外，還容納了由傳統(tǒng)金融工具轉(zhuǎn)移過來的風(fēng)險。金融衍生工具的價格受制于傳統(tǒng)金融工具價格的變動，因而傳統(tǒng)金融工具的價格變化必然會導(dǎo)致金融衍生工具的價格變化，如股票指數(shù)的變動影響股票指數(shù)期貨的價格，權(quán)證價格跟隨標(biāo)的股票的股價波動。假設(shè)金融衍生工具所具有的總體風(fēng)險為G（R），產(chǎn)生于金融衍生市場的各種風(fēng)險集合為F（R），由傳統(tǒng)金融工具轉(zhuǎn)移至金融衍生工具的風(fēng)險為T（R），則三者的關(guān)系可表示為：G（R）= F（R）+T（R）。這一關(guān)系充分體現(xiàn)了金融衍生工具的雙重風(fēng)險性這一特點。 3.2.2金融衍生工具的復(fù)雜性導(dǎo)致風(fēng)險的隱蔽性 金融衍生工具在設(shè)計和創(chuàng)新上具有很強的靈活性，既可以通過對原生性

54、金融工具和金融衍生工具的組合，又可以將各種衍生工具再進行組合，還可以根據(jù)各種參與者所要求時間、杠桿比率、風(fēng)險等級，價格等參數(shù)重新予以設(shè)計。這些組合技術(shù)使得金融衍生工具紛繁復(fù)雜、一方面導(dǎo)致大量金融衍生的新產(chǎn)品難為一般投資者所理解，難以明確風(fēng)險所在，另一方面導(dǎo)致參與金融衍生工具交易的企業(yè)在財務(wù)上記錄這些交易時存在較大的難度。在新會計準則實施以前，金融衍生產(chǎn)品交易屬于表外項目，在交易結(jié)果發(fā)生之前，交易雙方的資產(chǎn)負債表中沒有衍生工具交易的記錄，財務(wù)報表不會反映潛在的盈虧狀況，其風(fēng)險具有完全隱蔽性。針對這一情況，我國在全面借鑒IAS32、IAS39 的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國實際，出臺了《金融工具確認和計量》、

55、《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》、《套期保值》和《金融工具列報》等金融工具會計準則。這四項準則的核心是將金融衍生工具納入表內(nèi)核算并按公允價值計量，相關(guān)公允價值變動計入當(dāng)期損益或所有者權(quán)益。新會計準則解決了衍生金融交易不能進行會計核算的難題，但是由于金融衍生工具交易具有高度技術(shù)性、復(fù)雜性的特點，會計核算方法和監(jiān)管仍然不能對金融衍生工具潛在風(fēng)險進行充分的反映和有效的管理。而且新會計準則實施起來有一個過程，因此在目前來說，金融衍生工具的復(fù)雜性依然導(dǎo)致風(fēng)險的部分隱蔽性，一旦經(jīng)營失誤，其帶來的惡果往往是爆發(fā)性和不可逆轉(zhuǎn)的。 3.2.3金融衍生工具交易的杠桿性引致風(fēng)險的杠桿效應(yīng) 杠桿性是指金融衍生產(chǎn)品交易以原生金融產(chǎn)

56、品的價格為基礎(chǔ)，在交易時不必交納標(biāo)的資產(chǎn)的全部價值，而只需繳存一定比例的保證金，可以起到以小搏大的作用。金融衍生工具在運作時就采用財務(wù)杠桿方式，即采用交納保證金的方式進入市場交易。這樣市場的參與者只需動用少量資金，即可控制資金量巨大的交易合約。一般來說，交易者只須預(yù)先交納5%至10%的保證金，便可以在以后的一個確定時期實際交割時做100%的交易。如我國的股指期貨模擬交易的保證金比例為10％，黃金期貨交易的保證金比例為7％到9％。財務(wù)杠桿作用無疑可顯著提高資金利用率和經(jīng)濟效益，但是另一方面也不可避免地帶來巨大風(fēng)險。而且由于企業(yè)稽核和監(jiān)督機制的乏力，使其表面的資金流動與潛在的盈虧相差很遠，往往損益

57、是其投入資金的數(shù)十倍甚至更多，呈現(xiàn)出巨大的風(fēng)險杠桿效應(yīng)。近年來，一些國際大機構(gòu)在衍生工具的交易方面失利，很大程度上與這種杠桿“放大”作用有關(guān)。 3.3由于沒有很好的風(fēng)險控制而導(dǎo)致金融衍生工具的風(fēng)險產(chǎn)生的原因 3.3.1衍生工具價格是基礎(chǔ)價格變動的函數(shù) 因此，金融衍生工具較傳統(tǒng)金融工具對挨個變動更為敏感，風(fēng)險系數(shù)比傳統(tǒng)市場大。 3.3.2“以小搏大”的投機性 從資金投入角度看，金融衍生工具交易帶有明顯的杠桿性效應(yīng)，如只需交付部分保證金就可以從事巨額交易，以買賣合同對沖來代替實物交割等，從而使金融衍生工具交易倍受投機者的青睞。我們知道，投機最簡單的概念就是冒風(fēng)險，而蘊育這一風(fēng)險的土壤正是

58、金融衍生工具本身。 3.3.3內(nèi)部控制薄弱 對交易員缺乏有效的監(jiān)督，是造成衍生工具風(fēng)險的一個重要原因。例如，巴林銀行覆滅就是由于內(nèi)部風(fēng)險管理混亂所導(dǎo)致的。首先，巴林銀行內(nèi)部缺乏基本的風(fēng)險防范機制，里森一人身兼清算和交易兩職，缺乏制衡，很容易通過改寫交易記錄來掩蓋風(fēng)險或虧損。同時，巴林銀行也缺一個獨立的風(fēng)險控制檢查部門對里森的所為進行監(jiān)控。 3.3.4監(jiān)管滯后是造成風(fēng)險損失的誘因 目前人們越來越認識到，風(fēng)險只是意味著帶來損失的可能性，而真正造成金融衍生工具交易風(fēng)險損失的重要原因，則源于監(jiān)管的嚴重滯后。這種滯后也表現(xiàn)在多方面，第一，對金融衍生工具來說缺乏一個健全的金融市場體系。例如目前許多

59、金融衍生工具都難以作為長期投資工具，或者即使成為長期投資者的資產(chǎn)，其流動性也極差都說明了這一點。第二，對金融衍生工具交易來說，至今還未形成一個公認有效的監(jiān)管體系。一個良好的監(jiān)管體系，既應(yīng)包括金融機構(gòu)的自律性監(jiān)管體系，二者不可偏廢。但相比之下，后者更顯得更重要。 4. 對我國發(fā)展金融衍生工具業(yè)務(wù)及風(fēng)險控制的啟示 4.1現(xiàn)狀分析（客觀現(xiàn)實的判斷） 4.1.1與美國金融衍生工具市場的發(fā)展歷史相對比，我國金融衍生工具的現(xiàn)狀 與其相比，我國的金融衍生工具的發(fā)展主要如下： 1、與美國相比，我國的金融衍生工具的起步較晚 附注：20世紀80年代的里程碑轉(zhuǎn)折是指1981年IBM和世界銀行簽訂

60、了一單場外的外匯互換，不是在交易所之內(nèi)做這樣一個金融衍生工具，是在場外做的。 美國的房地產(chǎn)抵押貸款證券化市場就在80年代開始的，先是由房利美開始的做的一單，之后華爾街學(xué)會怎么做了，所羅門兄弟開始帶有由投行來把這個房地產(chǎn)按揭的現(xiàn)金流都買來，然后打包、切割、銷售，同時在上面增加復(fù)雜度，創(chuàng)新，那么這就引起了房地產(chǎn)的資產(chǎn)抵押證券化的這樣一系列的創(chuàng)新。 美國的金融衍生工具的發(fā)展較早，主要如上圖。此外，其在我國開始發(fā)展金融衍生工具時，已經(jīng)發(fā)展的比較成熟。以下是它在我國發(fā)展金融衍生工具前的一些金融衍生工具發(fā)展史，將與我國的從1993年開始直到2006年的金融衍生工具的發(fā)展史形成對比，可以看出我國金融衍

61、生工具的起步較晚。 表一：美國1922年到1993年金融衍生工具的發(fā)展 美 國 例如1922年在芝加哥問世的災(zāi)害期貨和期權(quán)對傳統(tǒng)的災(zāi)害保險的競爭，雖然使用這些金融衍生工具得到的賠償額可能不如災(zāi)害保險獲得的賠付多，但由于新辦法不存在道德風(fēng)險問題，這使得交易成本大幅降低。 美國從1933年到1999年，實行了長達66年的金融業(yè)分業(yè)體制，實際上美國的金融機構(gòu)一天也沒有停止創(chuàng)新活動，特別是80年代之后，金融衍生工具大發(fā)展，各金融機構(gòu)業(yè)務(wù)互相交叉，互相滲透不斷增加。 對沖基金概述對沖基金的概念首創(chuàng)于金融衍生工具產(chǎn)生之初，一般的說法，１９４９年美國新聞記者ＡｌｅｘａｎｄｅｒＷｉｎｓｌｏｗＪｏｎ

62、ｅｓ創(chuàng)立了第一家對沖基金。 1970年代以來，金融衍生工具交易己經(jīng)成為許多金融中介機構(gòu)的主要業(yè)務(wù)活動和主要利潤來源。 金融衍生工具的市場發(fā)展態(tài)勢衍生工具是在金融風(fēng)險日益復(fù)雜的條件下，為滿足經(jīng)濟主體有效管理風(fēng)險的要求而產(chǎn)生和發(fā)展起來的，這種金融風(fēng)險增加的國際制度背景變化主要體現(xiàn)在１９７３年以美元為中心的固定匯率制度為浮動匯率制度所替代。 1975年 5月 1日開始實施的股票交易手續(xù)費自由化標(biāo)志著美國證券市場進入自由化改革階段 這一改革推動了券商在后來的資產(chǎn)管理證券化與金融衍生工具 網(wǎng)上交易等領(lǐng)域的金融創(chuàng)新 其結(jié)果是推動金融業(yè)走向融合。 自1982年第一張股票指數(shù)期貨合約在美國堪薩斯期貨交

63、易所誕生以來，發(fā)展速度驚人，現(xiàn)以成為僅次于利率期貨的第二大金融衍生工具。 美國早在 1984年就開始研究金融衍生工具市場監(jiān)管的問題，隨著近年來一系列與金融衍生工具交易聯(lián)系在一起的觸目驚心的事件的發(fā)生，人們對金融衍生工具市場的高風(fēng)險及其對于國際金融市場穩(wěn)定的潛在威脅有了越來越深刻的認識，加強對金融衍生工具的風(fēng)險控制和監(jiān)管已越來越成為國際金融界和各國監(jiān)管當(dāng)局的共識。而在１９８４年末，金融衍生工具交易量達到２００萬億美元。 相比美國的１９８７年股災(zāi)和“９·１１事件”前后的股市大波動，正是因為有了金融期貨，才使得整個金融體系更加安全穩(wěn)健。 １９９０年美國一家很大的地區(qū)性銀行新英格蘭銀行面臨著１１

64、億美元的房地產(chǎn)貸款呆帳的損失，使該銀行應(yīng)付其高達３６０億美元頭寸的金融衍生工具交易陷入了困境。 1993年 7月，由前美聯(lián)儲主席沃爾克主持的一個研究機構(gòu)提出了監(jiān) 管金融衍生工具的四項原則。 表二：中國1993到2006年金融衍生工具的發(fā)展情況 中 國 我國于90年代，開始發(fā)展衍生品市場。自1993年以來，我國金融衍生工具業(yè)務(wù)中普遍出現(xiàn)一個“亂”字，如：假證券回腳’帳外經(jīng)營與違規(guī)經(jīng)營”亂炒外匯”等一系列事件的發(fā)生，實際上反映了金融市場的無法可依和執(zhí)法不嚴，市場的參與者缺乏嚴謹?shù)姆梢?guī)范與引導(dǎo)。最后，大量的金融衍生工具的品種被取消。 1994年內(nèi)地兩家大型進出口公司因參與高風(fēng)險的金融

65、衍生工具交易，分別損失了1億美元和5000萬美元。 1995年，發(fā)生了上海中信、中國石化聯(lián)合公司參加境外外匯期貨交易損失慘重的事件，金融衍生工具交易一度處于低潮。 有資料表明，2000年我國券商利潤來源及構(gòu)成中，經(jīng)紀業(yè)務(wù)、新股發(fā)行和自營業(yè)務(wù)三大傳統(tǒng)型業(yè)務(wù)分別占65％10％和20％而企業(yè)并購、重組等策略性業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理、投資咨詢、金融衍生工具的創(chuàng)新及交易等延伸型業(yè)務(wù)較少甚至是空白。 2001年7月中國人民銀行發(fā)布實施的《商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》將財務(wù)顧問、銀團貸款、項目融資、基金托管和金融衍生工具交易等投資銀行業(yè)務(wù)作為中間業(yè)務(wù)列入商業(yè)銀行的合法經(jīng)營范圍之內(nèi)。 2001年6月,

66、人民銀行頒布《商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》明確商業(yè)銀行可以開辦代理證券、財務(wù)顧問、項目融資、銀團貸款安排、基金托管和金融衍生工具交易等投資銀行業(yè)務(wù),為商業(yè)銀行開展投行業(yè)務(wù)提供了明確的政策依據(jù),留下了較大的政策空間。 2001年，管理層可能會加快研究金融衍生工具的出臺，例如股指期貨、類似香港盈富基金的可以在市場中交易的開放式基金等。 2002年寶鋼集團再次開始大膽嘗試通過與國內(nèi)外銀行的合作，利用金融衍生工具對外匯負債和資產(chǎn)進行規(guī)避風(fēng)險的操作。 2004 年 2 月 4 日,中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會發(fā)布了中國第一部專門針對金融衍生工具的法規(guī)—金融機構(gòu)金融衍生工具交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》并從 2004年 3 月 1 日起正式施行,這必將推動我國金融衍生市場的發(fā)展。 在2004年3月之前，我國對金融衍生工具交易的監(jiān)管沒有統(tǒng)一的監(jiān)管機構(gòu)，在中央是由中國人民銀行與國家外匯管理局、中國證券監(jiān)督管理委員會進行合作監(jiān)管。 2004年11月底，中航油新加坡公司爆出炒油巨虧5．54億美元的丑聞，這一事件在中央正大力支持國企實施“走出去”戰(zhàn)略的當(dāng)口，尤其是在國內(nèi)正鼓勵以金融衍生工具創(chuàng)新發(fā)展資本市場