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1、4.1 期權(quán)類(lèi)衍生金融工具概述,By: 吳義能,第四章 期貨類(lèi)衍生金融工具,一、期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)現(xiàn)現(xiàn)狀,1期權(quán)的產(chǎn)生 （1）古希臘的哲學(xué)家Thales的與農(nóng)戶的橄欖油期權(quán)性質(zhì)的交易 （2）圣經(jīng)中有包含合約的期權(quán)交易記載 （3）正式產(chǎn)生的標(biāo)志：1630年代荷蘭“郁金香熱”中的郁金香期權(quán) 資料: 那時(shí)的郁金香以格令(0.065克)單位計(jì)價(jià),1636年前后,有一個(gè)叫Semper Augustus的郁金香,只有200格令,最低價(jià)卻有2200美元.,1635年，花農(nóng)每培育一個(gè)新品種，的價(jià)值可能是下列物品的價(jià)值總和：4噸小麥、8噸黑麥、4頭公牛、8頭壯豬、12只肥羊、2大桶優(yōu)質(zhì)葡萄酒、4噸啤酒、2噸黃油、10
2、00磅奶酪、一套高級(jí)服裝、一張附帶全部床上用品的大床和一只銀制的高腳酒杯。在今天，這些物件的價(jià)值應(yīng)該可以超過(guò)4萬(wàn)美元！ 1636年，這些交易所還為投機(jī)者開(kāi)設(shè)了郁金香期權(quán)合同交易。期權(quán)合同只是一種保證金信用交易，它可以讓更多的低收入者有機(jī)會(huì)進(jìn)入郁金香市場(chǎng)參與投機(jī)，而且保證金信用交易“以小搏大”的特點(diǎn)讓郁金香投機(jī)更加瘋狂。于是，郁金香價(jià)格更加無(wú)限制地持續(xù)上漲。現(xiàn)貨交易的習(xí)慣被拋棄，球莖不進(jìn)行貨物交割之前不需要實(shí)際支付貨款，這進(jìn)一步加劇了投機(jī)。比如，過(guò)去1000美元投機(jī)郁金香現(xiàn)貨，月收益可達(dá)2萬(wàn)美元，但現(xiàn)在通過(guò)期權(quán)的保證金信用交易，1000美元的投資可以變成月收益10萬(wàn)美元！然而，期權(quán)又是一柄雙刃劍
3、。郁金香價(jià)格一旦下跌，甚至哪怕只是輕微下跌，期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者的投資都可能化為烏有，甚至還可能欠債。不過(guò)，此時(shí)在人們的頭腦中，無(wú)不堅(jiān)信郁金香的價(jià)格只會(huì)不斷地上漲。 ----節(jié)選自張廷偉經(jīng)濟(jì)的壞脾氣 1737年，一棵名貴的“永遠(yuǎn)的奧古斯都（ Semper Augustus ） 被一個(gè)外來(lái)的水手當(dāng)洋蔥頭吃掉了。此事件點(diǎn)燃了泡沫破滅的導(dǎo)火索。,2.期權(quán)被禁,在英國(guó)被禁止300年； 在歐洲和日本，期貨與期權(quán)交易多次被禁； 在美國(guó)南北戰(zhàn)爭(zhēng)之后，一種類(lèi)似于期權(quán)的 “特惠權(quán)”交易在場(chǎng)外流行起來(lái)：現(xiàn)在的期權(quán)價(jià)格是以固定的執(zhí)行價(jià)格為基準(zhǔn)而報(bào)價(jià)的。那時(shí)，“特惠權(quán)交易”所有合約的價(jià)格都是固定的，每股價(jià)格都是1美元，而執(zhí)行價(jià)
4、格將根據(jù)當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)狀況進(jìn)行調(diào)整。進(jìn)一步說(shuō)，執(zhí)行價(jià)格是以與相應(yīng)股票現(xiàn)貨價(jià)格的價(jià)差來(lái)表示的。美國(guó)從1936年開(kāi)始禁止了農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易（當(dāng)時(shí)期權(quán)的概念還停留于農(nóng)產(chǎn)品上）。因?yàn)楫?dāng)時(shí)的期權(quán)存在兩個(gè)大問(wèn)題：其一是深度虛值，騙外行人；其二是期權(quán)的賣(mài)方收了期權(quán)費(fèi)之后就逃之夭夭，形成騙局。 1970年代早期，一些所謂的“世界性商品”，如白糖、可可、白銀和膠合板的市場(chǎng)波動(dòng)性俱增。由于1936年的商品交易所條例禁止的是各種列舉的農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易，不包括這些商品類(lèi)別，所以，這些商品的期權(quán)交易又私下開(kāi)展起來(lái)。但是期權(quán)的賣(mài)多多是收錢(qián)走人，根本不想承擔(dān)義務(wù)。,3.現(xiàn)代期權(quán)的形成 芝加哥期權(quán)交易所和定價(jià)模型,1960年代
5、末，CBOT規(guī)劃部副總裁約瑟夫蘇利文提出規(guī)范期權(quán)交易的關(guān)鍵兩點(diǎn)：第一，當(dāng)時(shí)的期權(quán)存在太多的變量。為了糾正這種情況，他假定期權(quán)只含有執(zhí)行價(jià)格、到期日、合約大小和其他幾個(gè)相關(guān)的參數(shù)。第二，他建議成立期權(quán)保證金制度和清算公司，以保證交易能立即成交。 這可以叫做場(chǎng)內(nèi)化與規(guī)范化。 1973年，發(fā)表了“布萊克斯科爾斯模式”論文。這個(gè)定價(jià)公式的成功應(yīng)用，為期權(quán)市場(chǎng)定價(jià)奠定了理論基石。期權(quán)的價(jià)格不再憑主觀猜想。 總之，場(chǎng)內(nèi)化與規(guī)范化和定價(jià)的確定，是現(xiàn)代期權(quán)產(chǎn)生的基礎(chǔ)。,3. 現(xiàn)代期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展,（1）1973年4月，芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）正式成立(標(biāo)志著期權(quán)交易進(jìn)入了標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化的全新發(fā)展階段); （
6、2）1982年，芝加哥期貨交易所（CBOT）推出了長(zhǎng)期國(guó)債期貨的期權(quán)交易; （3）1984年到1986年間，CBOT先后推出了大豆、玉米和小麥等品種的期貨期權(quán); （4）全球有影響的期權(quán)市場(chǎng)還有歐洲期貨交易所（Eurex）、倫敦國(guó)際金融期貨期權(quán)交易所（Liffe）、香港交易所（Hkex）、韓國(guó)期貨交易所（Kofex）等。 （5）21世紀(jì)全球期權(quán)市場(chǎng)概況,4 美國(guó)政府對(duì)期權(quán)的監(jiān)管制度, 為客戶提供風(fēng)險(xiǎn)揭示和期權(quán)交易機(jī)制 嚴(yán)防經(jīng)紀(jì)人哄騙客戶參與期權(quán)交易 推銷(xiāo)期權(quán)的推介材料要經(jīng)嚴(yán)格審查 對(duì)深虛值期權(quán)嚴(yán)格規(guī)定 對(duì)到期的實(shí)值期權(quán)自動(dòng)執(zhí)行,圖4.1 2001-2004年全球期貨與期權(quán)交易量對(duì)比,圖2 200
7、4年全球期貨與期權(quán)分資產(chǎn)成交情況,二、期權(quán)的基本概念,期權(quán)又稱選擇權(quán)，是指投資者可以在一定時(shí)期內(nèi)，以事先確定好的價(jià)格(稱協(xié)定價(jià)格、敲定價(jià)、約定價(jià))，向期權(quán)的賣(mài)方買(mǎi)入或賣(mài)出一定數(shù)量的某種“商品”。 期權(quán)的交易對(duì)象是某項(xiàng)權(quán)利，選擇權(quán)的購(gòu)得者根據(jù)未來(lái)價(jià)格的變動(dòng)可以行使權(quán)力，也可以放棄權(quán)利，但當(dāng)選擇權(quán)行使時(shí)，賣(mài)出選擇權(quán)的一方必須履約。,二、期權(quán)的基本概念,期權(quán)又稱選擇權(quán)，是指投資者可以在一定時(shí)期內(nèi)，以事先確定好的價(jià)格(稱協(xié)定價(jià)格、敲定價(jià)、約定價(jià))，向期權(quán)的賣(mài)方買(mǎi)入或賣(mài)出一定數(shù)量的某種“商品”。 期權(quán)的交易對(duì)象是某項(xiàng)權(quán)利，選擇權(quán)的購(gòu)得者根據(jù)未來(lái)價(jià)格的變動(dòng)可以行使權(quán)力，也可以放棄權(quán)利，但當(dāng)選擇權(quán)行使時(shí)，賣(mài)
8、出選擇權(quán)的一方必須履約。 一個(gè)簡(jiǎn)單的小例子:,,,,(1) 期權(quán)費(fèi)(premium) 即期權(quán)的價(jià)格. 相當(dāng)于買(mǎi)保險(xiǎn)時(shí)的付的保險(xiǎn)費(fèi).(實(shí)際上英文都是一個(gè)單詞) (2) 執(zhí)行價(jià)格 (strike price or exercise price,簡(jiǎn)稱strike): 又稱履約價(jià)格或協(xié)定價(jià)格 (3) 履約保證金(Performance Margin, 簡(jiǎn)稱margin) (4) 履行和指派(exercised 該公司執(zhí)行期權(quán)，按協(xié)定價(jià)格1英鎊1.7美元購(gòu)買(mǎi)英鎊，即只需要支付: 1.25萬(wàn) 1.7=21250 美元, 再加上期權(quán)費(fèi)125美元,實(shí)際比市場(chǎng)匯率少支付: 21875-21250-125=500
9、 (美元) (2)英鎊貶值至1英鎊=1.65美元，該公司可放棄執(zhí)行期權(quán)，而按市場(chǎng)匯率購(gòu)進(jìn)英鎊，需要: 1.25萬(wàn)1.65=20625(美元)，加上期權(quán)費(fèi)125美元，總共只需20750美, 相對(duì)于三個(gè)月前的匯率而言,還是節(jié)省了: 1.25l.7-20750=500(美元) (3)英鎊匯率保持不變，美國(guó)公司可執(zhí)行期權(quán)，也可不執(zhí)行期權(quán)，直接按市場(chǎng)匯率購(gòu)買(mǎi)英鎊，其最大的損失就是期權(quán)費(fèi)125美元，沒(méi)有道受任何匯率變動(dòng)的損失。,2. 投機(jī)功能(下頁(yè)),,例4.6：某商人預(yù)期兩個(gè)月后瑞士法郎對(duì)美元的匯率將上升，于是按協(xié)定匯率1美元1.7瑞士法郎購(gòu)買(mǎi)兩份瑞士法郎美式買(mǎi)權(quán)(金額總共125萬(wàn)瑞士法郎)。期權(quán)價(jià)格為
10、每瑞士法郎0.01美元；該商人共支付期權(quán)費(fèi)1250美元。這樣他獲得在未來(lái)的兩個(gè)月內(nèi)隨時(shí)以協(xié)定匯率購(gòu)買(mǎi)瑞士法郎的權(quán)利。兩個(gè)月后，如果瑞士法郎的匯率(1)沒(méi)有變; (2)下跌; (3)升到1美元=1.6瑞士法郎,問(wèn):該商人在這三種情況下能獲得多少投機(jī)收益? 解: (1) (2) 如果兩個(gè)月后.瑞士法郎的匯率沒(méi)有變化或下跌，該商人則可放棄執(zhí)行期權(quán)，損失的僅為期權(quán)費(fèi)l 250美元。 (3) 瑞士法郎升到1美元=1.6瑞士法郎時(shí),，他即執(zhí)行瑞士法郎買(mǎi)權(quán)，以1美元1.7瑞士法郎的匯率購(gòu)買(mǎi)12.5萬(wàn)瑞十法郎，支付: 12.5萬(wàn)1.7 = 73529(美元) 然后再按上升了的外匯市場(chǎng)瑞士法郎匯率賣(mài)出瑞士法郎，收人: 12.5l.6=78125(美元)，除去期枚費(fèi)和執(zhí)行瑞士法郎買(mǎi)權(quán)合向的成本，凈獲利: 78125-73529-1250=3346(美元)。,3. 價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能,(1)期權(quán)交易的透明度高 期權(quán)市場(chǎng)遵從公開(kāi)、公平、公正的“三公”原則 (2)期權(quán)交易的市場(chǎng)流動(dòng)性強(qiáng) (3)期權(quán)交易的信息質(zhì)量高。 (4)期權(quán)價(jià)格的公開(kāi)性。 (5)期權(quán)價(jià)格的預(yù)期件和連續(xù)性。,
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