備用財務(wù)管理價值觀念(工管).ppt

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1、3章 財務(wù)管理基本觀念,今天的1元錢，利率為1%時，100年后其本利和為2.7元；但當(dāng)利率為15%時，100年后其本利和為1174313元； 1億元本金，借款利率為10%，則閑置一年的代價為1000萬元，每月83.3萬元，每天27777元，每小時1157元，每分鐘19元。,第1節(jié) 時間價值,,時間價值的概念 時間價值的計算 時間價值計算中幾個特殊問題,西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論,馬克思資本論,,時間價值理論,時間利息,,,流動偏好,節(jié)欲論,時間價值就是對貨幣所有者推遲消費(fèi)的報酬,三個問題,所有貨幣都有時間價值嗎,時間和耐心都不能創(chuàng)造價值，其真正來源是工人創(chuàng)造的剩余價值,只有把貨幣作為資金投入到生產(chǎn)經(jīng)營活動

2、才能產(chǎn)生時間價值,物質(zhì)形態(tài)的資金都具有時間價值,只有貨幣資金才具有時間價值嗎？,時間價值真的是時間創(chuàng)造的嗎？,,時間價值的含義,金融市場利率 市場利率純粹利率通貨膨脹附加率 風(fēng)險附加率,時間價值,,扣除風(fēng)險附加和通貨膨脹附加后的報酬率，它代表的是資金的社會平均利潤，其大小主要取決于貨幣的供求關(guān)系。,相對數(shù)：時間價值率---不含風(fēng)險報酬和通貨膨脹附加率的平均資金利潤率,,絕對數(shù)：時間價值額，相當(dāng)于資金在生產(chǎn)過程中帶來的真實增值額；即一定量資金在不同時點(diǎn)上的價值量差額；,資 金 總 額,,=,銀行存款利率 銀行貸款利率 債券利率 股票的股息率,是否是時間價值,同期國庫券利率,本節(jié)習(xí)題以此為

3、假設(shè),在沒有特別說明 風(fēng)險附加和通貨膨脹附加時， 認(rèn)為這二者均為0，則此時的利 率就可以看作是純粹的時間，,在現(xiàn)實生活中， 純粹的時間價值 是不存在的；,,二、時間價值的計算,基本概念,計息方式,單利SI,復(fù)利CI,現(xiàn)值PV,終值FV,年金A,默認(rèn)方式,,年金Annuity,后付年金,每期期末收付的等額款項系列，也叫普通年金,先付年金,每期期初收付的等額款項系列，也叫即付年金,延期年金,距今若干期后發(fā)生的每期期末等額的收(付)款項,永續(xù)年金,無限期的每期期末等額的收(付)款項,Annuity Due,Perpetual Annuity,Deferred Annuity,Ordinary Ann

4、uity,復(fù)利終值與現(xiàn)值的計算,符號說明： PV本金(現(xiàn)值)； i利率； I 利息； FVn本利和(終值)； n時間； A年金值；,單利法的利息 與終值,已知本金為PV，利率為i，存期為n 第一年末終值FV1=PV+PV I =PV(1+i) 第二年末終值FV2=FV1+FV1i =FV1(1+i)=PV(1+i)2 第三年末終值FV3=FV2+FV2i =FV2(1+i)=PV(1+i)3 第n年末終值FVn=PV(1+i) n,復(fù)利法的利息與終值,,,FVIFi,n 復(fù)利終值系數(shù),,,PVIFi,n 復(fù)利現(xiàn)值系數(shù),利率越高，終值越大，現(xiàn)值越??； 期限越長，終值越大，現(xiàn)值越

5、小,,1元錢的不同表現(xiàn),本金相同、利息率相同時，采用不同的方法，時間越長，終（現(xiàn)）值的差別越明顯,1 普通年金,,,,,,,,,,,,,,,,,0 1 2 3,,￥100 ￥100 ￥100,,,期末 第1期,期末 第2期,今天,,相 等 每期現(xiàn)金流量,,,,期末 第3期,,,年金終值公式推導(dǎo) 年金終值FVAn的公式為： FVAn=A(1+i)n-1+A(1+i)n-2 +...+A(1+i)1+A(1+i)0 (公式1) 等式兩邊同乘(1+i)，則有： FVAn(1+i)=A(1+i)n+A(1+i)n-1+...+A(1+i)2+A(

6、1+i)1 (公式2) 公式(2)公式(1)：,,,年金終值系數(shù) FVIFAi,n,,例：某公司計劃在8年后改造廠房，預(yù)計需要400萬元，假設(shè)銀行存款利率為4%，該公司在這8年中每年年末要存入多少萬元才能滿足改造廠房的資金需要？,,年金現(xiàn)值公式推導(dǎo) PVA的公式 PVAn = A/(1+i)1 + A/(1+i)2 + ... + A/(1+i)n (公式1) 兩邊同時乘以(1i)，則有， PVAn(1+i)=A/(1+i)0+A/(1+i)1+...+A/(1+i)n-1 (公式2) 公式2減去公式1，得到，,,,,年金現(xiàn)值系數(shù) PVIFAi,n,,例：某公司預(yù)計在8年中，從一名顧客處收取

7、6,000的汽車貸款還款，貸款利率為6%，這筆貸款的現(xiàn)值是多少？即該顧客借了多少資金？,,2 先付年金,先付年金是指每期期初有等額的收付款項的年金，又稱預(yù)付年金。,,A,（1）先付年金終值,FVAn=A(1+i)n-1+A(1+i)n-2+...+A(1+i)1+A(1+i)0 (公式1) FVADn=A(1+i)n+A(1+i)n-1+...+A(1+i)2+A(1+i)1 (公式2) 公式1為普通年金終值的計算式 公式2為先付年金終值的計算式 公式1左右兩邊同時乘以(1i)就等于公式2，即 FVADn = FVA n (1+i),,【例題】某公司租賃寫字樓，每年年初支付租金1000元

8、，年利率為7%，該公司計劃租賃3年，需支付的租金為多少？ 如果直接按照復(fù)利終值的辦法求解： FVAD3=1000(1.07)3+1000(1.07)2+1000(1.07)1 = 1225 + 1145 + 1070 = 3440 能夠直接把3個1000元的租金相加嗎？？？？,但是借助于普通年金終值系數(shù)和查表來計算，則要簡便一些。立式如下： FVADn = (A FVIFAi,n)(1+i) FVAD3 = 1000 FVIFA7%,31.07 = 1000 3.2151.07 = 3440,快捷,（2）先付年金現(xiàn)值,公式推導(dǎo) PVAn = A/(1+i)1 + A/(1

9、+i)2+ ... + A/(1+i)n (公式1) PVADn =A/(1+i)0 + A/(1+i)1 +... + A/(1+i)n-1 (公式2) 公式1左右兩邊同時乘以(1i)就等于公式2 PVADn = PVA n (1+i),,【例題】某人分期付款購買手機(jī)，每年年初支付1000元，3年還款期，假設(shè)銀行借款利率為7%，該項分期付款如果現(xiàn)在一次性支付，需支付現(xiàn)金是多少？ PVADn = (A PVIFAi,n)(1+i) PVAD3 = (1000 PVIFA7%,3)1.07 = (1000 2.624)1.07 = 2808,3 遞延年金,【例題】某項目投資后要

10、隔3年才會產(chǎn)生收益，具體就是從第3年開始，連續(xù)3年末都會有400元的回報，如果這個項目合理的收益率為10%，則該項目的價值是多少？,方法一：二次貼現(xiàn)法,基本公式 PV0=(APVIFAi,n)(PVIFi,m) n指的是年金期數(shù)；m指年金缺損期數(shù)或遞延期數(shù)。 第一次貼現(xiàn)出來的現(xiàn)值在哪個時間點(diǎn)上？此時，缺損期數(shù)或者遞延的期數(shù)是幾？,方法二：湊年金法,根據(jù)年金的缺損情況進(jìn)行修補(bǔ) 先計算出沒有延期，即m+n期的普通年金現(xiàn)值 再減去補(bǔ)充進(jìn)去的m期的普通年金現(xiàn)值，我們可以把這種方法叫做“湊年金法”。 PV0=APVIFAi,m+nAPVIFAi,m n指是年金期數(shù)；m年金缺損期數(shù)或遞延期數(shù)。,4 永續(xù)年

11、金,永續(xù)年金是指無限期支付的年金，如優(yōu)先股股利。 永續(xù)年金沒有終止時間，因此沒有終值，只有現(xiàn)值。 永續(xù)年金可視為普通年金的特殊形式，即期限趨于無窮的普通年金。其現(xiàn)值的計算公式可由普通年金現(xiàn)值公式求極限得出。,普通年金現(xiàn)值計算公式為： 當(dāng)期數(shù)n趨近于無窮大的時候，該公式分子式的第二項趨近于0，自然，我們就得到了永續(xù)年金的現(xiàn)值計算公式：,,,符號說明,,,,,,PVIFi,n,FVIFAi,n,(P/F,i,n),FVIFi,n,(F/P,i,n),(F/A,i,n),(P/A,i,n),PVIFAi,n,三 時間價值的特殊問題,1. 復(fù)利計息頻數(shù) 復(fù)利計息頻數(shù)是指利息在一年中復(fù)利多少次。 沒有

12、特別說明時，往往假定利息是每年支付一次的。因為在這樣的假設(shè)下，最容易理解貨幣的時間價值。 在實際理財中，常出現(xiàn)計息期以半年、季度、月，甚至以天為期間的計息期，相應(yīng)復(fù)利計息頻數(shù)為每年2次、4次、12次、360次。如貸款買房，按月計息，每年計息為12個次。,給出年利率和計息頻數(shù)后，則計息期數(shù)和計息利率可如下折算： i為年利率，m為每年的計息頻數(shù)，n為年數(shù)。 相應(yīng)的終值和現(xiàn)值的計算分別參照同類計算公式，只不過時間和利率參數(shù)發(fā)生了改變，變成了r和t。,,【例】存入銀行1 000元，年利率為12%，期限3年，試計算按年、半年、季、月的復(fù)利終值。 按年復(fù)利的終值一年復(fù)利一次 按半年復(fù)利的終值一年復(fù)利兩

13、次 按季復(fù)利的終值一年復(fù)利4次,,,,按月復(fù)利的終值一年復(fù)利12次 從計算可知 一年中計息次數(shù)越多，其終值就越大。 反過來可推導(dǎo)出，一年中計息次數(shù)越多，其現(xiàn)值越小。,2 求解折現(xiàn)率、利息率,例：某人現(xiàn)在向銀行存入7000元，按復(fù)利計算，在利率為多少時，才能在以后的8年內(nèi)每年得到1000元？,因此判斷利率應(yīng)在3%4%之間， 用內(nèi)插法或插值法計算折現(xiàn)率、利息率,由題意知：7000=1000PVIFAi,8 則：F= PVIFAi,8=7， 查“年金現(xiàn)值系數(shù)表”， 當(dāng)利率i1=3%，系數(shù)F1是7.0197 當(dāng)利率i2=4%，系數(shù)F2是6.4632,加法公式,減法公式,3 求解折現(xiàn)期,,加法公式,減

14、法公式,2節(jié) 風(fēng)險報酬,風(fēng)險報酬的概念 風(fēng)險報酬的計量 證券投資組合的風(fēng)險報酬,一、風(fēng)險報酬的概念,（一）風(fēng)險 （二）報酬 （三）風(fēng)險與報酬的關(guān)系 （四）風(fēng)險報酬的概念,1萬元投資的結(jié)果,投資決策類型,確定性決策,風(fēng)險性決策,不確定性決策,已知確定結(jié)果,可估計各種可能結(jié)果及其概率,不清楚未來可能的結(jié)果或概率,,廣 義 風(fēng) 險,風(fēng)險的定義,企業(yè)在各項財務(wù)活動中，由于各種難以預(yù)料或無法控制的因素作用使企業(yè)的實際收益與預(yù)計收益發(fā)生背離，從而蒙受經(jīng)濟(jì)損失的可能性。,簡言之，風(fēng)險是無法達(dá)到預(yù)期報酬的可能性。,投資預(yù)期收益變動性越大，投資風(fēng)險就越大。,風(fēng)險的分類與特點(diǎn),風(fēng)險的分類,客觀性,風(fēng)險的特點(diǎn),內(nèi)部

15、風(fēng)險,外部風(fēng)險,期限性,雙重性,報酬的定義,報酬，指投資者投資所得到的回報。,收入？收益？,儲蓄的報酬：利息 購買債券的報酬：利息及買賣價差 投資股票的報酬：股利及買賣價差,轉(zhuǎn)讓資本所獲得的價差收益,絕對報酬收益性收益+資本利得收益,,按表示方法的不同 絕對報酬用金額表示，絕對數(shù) 相對報酬用百分?jǐn)?shù)表示，相對數(shù),持有資本所獲得的經(jīng)常性收益,,兩種收益的風(fēng)險不同，稅收待遇也不同,,,相對報酬是指用相對數(shù)投資報酬率表示的投資報酬。它是絕對報酬與初始投資額的比率。,,,資本利得收益,預(yù)期報酬越大，開始冒險,風(fēng)險與報酬的關(guān)系,1000,0,2000,3000,4000,1000,拋硬幣,不拋硬幣,正

16、面,反面,0,0,0,1000,1000,1000,,風(fēng)險越大的項目，投資者要求的報酬率越高；報酬率越高的項目往往蘊(yùn)含的風(fēng)險也越大。,預(yù)期報酬相同，回避風(fēng)險,風(fēng)險報酬的概念,風(fēng)險報酬是指投資者因冒風(fēng)險而獲得的 額外收益，是對投資者承擔(dān)了風(fēng)險而額外 進(jìn)行的補(bǔ)償。,如時間價值一樣，“額外補(bǔ)償” 可以是絕對數(shù)風(fēng)險報酬額， 也可以是相對數(shù)風(fēng)險報酬率。,相對于沒有風(fēng)險時的收益而言,,風(fēng)險的度量方法依風(fēng)險性質(zhì)不同而不同,獨(dú)立風(fēng)險,當(dāng)投資者僅持有一種 資產(chǎn)而不是與其它資產(chǎn) 構(gòu)成投資組合時，就會 產(chǎn)生這種風(fēng)險,風(fēng)險報酬的計量也因此而不同,投資組合風(fēng)險,當(dāng)投資者持有多種資產(chǎn) 共同構(gòu)成的投資組合 而非僅僅一種單獨(dú)

17、的 資產(chǎn)時所產(chǎn)生的風(fēng)險,（一）獨(dú)立風(fēng)險,1.獨(dú)立風(fēng)險度量 可以使用統(tǒng)計學(xué)中的方差、標(biāo)準(zhǔn)差、標(biāo)準(zhǔn)差率來衡量獨(dú)立風(fēng)險。 國庫券收益的概率分布,,期望報酬率的計算,期望報酬是指，若進(jìn)行投資，估計所能賺取的報酬，它是各種可能結(jié)果的概率加權(quán)平均。,Pg56表31,電子商務(wù)公司收益的概率分布,,標(biāo)準(zhǔn)差表示風(fēng)險,顯然，電子商務(wù)公司的收益標(biāo)準(zhǔn)差126要比國庫券大得多。,,,漢威太陽能公司的投資風(fēng)險是最小的嗎？,誰的投資風(fēng)險更大些,,,標(biāo)準(zhǔn)差率V表示風(fēng)險,風(fēng)險比較的規(guī)則：,標(biāo)準(zhǔn)差率是資產(chǎn)收益的標(biāo)準(zhǔn)差與其期望報酬的比值,,期望報酬相同的項目，其風(fēng)險的大小可以直接比較標(biāo)準(zhǔn)差，標(biāo)準(zhǔn)差越大風(fēng)險越大。,標(biāo)準(zhǔn)差率是用于比較

18、期望報酬不同的公司風(fēng)險差異的一個指標(biāo)，標(biāo)準(zhǔn)差率越大，資產(chǎn)風(fēng)險越大。,誰的風(fēng)險最大,誰的風(fēng)險最小,標(biāo)準(zhǔn)差越大風(fēng)險就越大嗎？,風(fēng)險報酬率RR,風(fēng)險價值系數(shù),風(fēng)險價值系數(shù)b的大小，由投資者根據(jù)經(jīng)驗，并結(jié)合其他因素加以確定。,根據(jù)以往同類項目的有關(guān)數(shù)據(jù)確定,例如：某企業(yè)進(jìn)行某項投資，其同類項目的投資報酬率為10%，無風(fēng)險收益率為6%，標(biāo)準(zhǔn)離差率為50%。根據(jù)公式計算如下： 風(fēng)險報酬系數(shù) b= （10%6%）/50% = 8%,由企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)或企業(yè)組織有關(guān)專家確定,,這時，b的確定在很大程度上 取決于企業(yè)對風(fēng)險的態(tài)度,敢于冒險的企業(yè)，往往把b估計得,而穩(wěn)健的企業(yè)，則往往把b定得,低些,高些,由國家有關(guān)部門

19、組織專家確定,國家財政、銀行、證券等管理部門可以組織有關(guān)方面的專家，根據(jù)各行業(yè)的條件和有關(guān)因素，確定各行業(yè)的風(fēng)險加權(quán)系數(shù)。這種風(fēng)險報酬系數(shù)的國家參數(shù)由有關(guān)部門定期頒布，供投資者參考。,2、項目的獨(dú)立風(fēng)險報酬,投資報酬率=無風(fēng)險報酬率風(fēng)險報酬率,時間價值率通貨膨脹率,風(fēng)險報酬率可借助于資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差率V來計算,投資報酬率K =Rf +RR,= Rf + bV,Rf無風(fēng)險報酬率，V標(biāo)準(zhǔn)差率，b風(fēng)險報酬系數(shù)。,K =Rf +bV,必要報酬率,（二） 投資組合風(fēng)險,實際操作中，大部分金融資產(chǎn)都不是單獨(dú)持有的。 法律要求銀行、退休基金、保險公司、共同基金或其他的金融機(jī)構(gòu)必須持有多樣化的證券組合。 即使是個

20、人投資者至少那些所持有證券占其總財富的絕大部分的人們通常將持有證券組合，而不是單一一家公司的股票。,三、證券投資組合的風(fēng)險報酬,1、投資組合的期望報酬 是投資組合中單只股票的預(yù)期收益的簡單加權(quán)平均。每只股票的權(quán)重等于其在證券組合中所占的比例。,,投資組合的風(fēng)險也是組合中構(gòu)成元素風(fēng)險的加權(quán)平均嗎？,2、投資組合的風(fēng)險,（1）投資組合與風(fēng)險分散 投資組合風(fēng)險p通常不是組合中單個證券標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均； 證券組合的風(fēng)險通常要小于單只股票的加權(quán)平均。 理論上，條件合適，用標(biāo)準(zhǔn)差衡量的風(fēng)險較大的兩種股票相組合，可以獲得完全無風(fēng)險的投資組合。（如圖36、表35）,表35,,,,圖36,投資組合風(fēng)險p通常不是

21、組合中單個證券標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均；,證券組合的風(fēng)險通常要 小于單只股票的加權(quán)平均,理論上，可以獲得 完全無風(fēng)險的 投資組合。,,相關(guān)性與風(fēng)險分散,,相關(guān)性用相關(guān)系數(shù)r來測量。上例中 W和M是完全負(fù)相關(guān)的，即r,1,組合中的股票如果是完全正相關(guān)（r1）， 多樣化 的利于降低風(fēng)險嗎？,不能,在兩種極端狀況之間，將兩只股票 組成投資組合將減少投資組合的風(fēng)險， 但不能消除單只證券所固有的風(fēng)險。,若是多種證券組合呢？,在典型的情況下，單只股票之間是正相關(guān)的，但是相關(guān)系數(shù)小于1，所以我們可以消除一部分而不是全部的風(fēng)險,股票加入到組合中所能夠 減少的風(fēng)險程度取決于股票的相關(guān)程度,正相關(guān)系數(shù)越小，加入股票后組合

22、中的多樣化效果,越明顯,若能找到一組負(fù)相關(guān)的股票，可以消除所有的風(fēng)險,同一個行業(yè)中的股票相關(guān)系數(shù)要大于不同行業(yè)的股票。 為了最小化風(fēng)險,證券組合應(yīng)實行跨行業(yè)多元化。,跨地區(qū)、跨國經(jīng)營？,多樣性與風(fēng)險分散,通常，證券組合的風(fēng)險將隨著組合中股票數(shù)目的增加而,如果我們包含足夠多的股票，是否可以完全消除風(fēng)險呢？,減少,股票間“大趨勢相同，小趨勢有異”，所以組合中始終有一部分風(fēng)險無法分散。 見下圖：投資組合的總風(fēng)險構(gòu)成圖 思考，為什么會是這樣一種結(jié)果？,,,,,,,證券組合風(fēng)險隨著組合中包含的證券 只數(shù)增大而減小，直到接近某一個固定值,公司特別風(fēng)險或者非系統(tǒng)風(fēng)險，可以通過 投資組合進(jìn)行分散，因此叫可分散

23、風(fēng)險,市場風(fēng)險或者系統(tǒng)風(fēng)險，不能通過 投資組合進(jìn)行分散，因此叫不可分散風(fēng)險 其風(fēng)險程度可以用貝塔系數(shù)來衡量,28%,,非常大的證券組合仍具有大量的風(fēng)險， 但與將全部資金投資于單一股票比， 組合的風(fēng)險要小得多,,公司特別風(fēng)險,市場風(fēng)險,是由公司所獨(dú)有的事件 所引起的風(fēng)險。,發(fā)生基本是隨機(jī)的， 它們對證券組合的 影響可以通過 多樣化來消除。,是由影響大部分公司的 因素所帶來的風(fēng)險。,大部分股票均受到這些因素的 影響，所以市場風(fēng)險無法通過 證券組合的多樣化來消除。,不可分散風(fēng)險,股票的收益（價格走勢）有共同特征 大部分股票在經(jīng)濟(jì)繁榮的時候表現(xiàn)良好，在經(jīng)濟(jì)衰退的時候表現(xiàn)不佳。 股票的收益（價格走勢）之

24、間的也存在差異 價格走向有時相反； 走向相同時，幅度很少相同。,（3）值表示系統(tǒng)風(fēng)險,只要證券只數(shù)足夠多，公司特別風(fēng)險是可以分散完的，剩下的只有不可分散風(fēng)險。 股票對市場波動的敏感度被稱作系數(shù)。,一些股票的系數(shù)估計表,,2.29,花旗集團(tuán),,,,,,,,,,,,,,,,股票的系數(shù)并非常數(shù),股票的系數(shù)實際上并不是不變的。 當(dāng)公司通過改變資產(chǎn)的組合以及改變債券融資比例等方式都會影響到系數(shù)。公司值的改變也可以因外部因素而導(dǎo)致，如行業(yè)內(nèi)的劇烈競爭或者母公司的倒閉。當(dāng)公司值改變時，公司股票的價格會發(fā)生變化，同時也會影響到它股票的投資收益率。,（4）證券組合的系數(shù),證券組合的系數(shù)是構(gòu)成該組合的單只股票的系

25、數(shù)的加權(quán)平均。,,【例子】投資者持有價值105000元的證券組合，該組合包含3只股票，每只股票投資額各占1/3，相應(yīng)的系數(shù)為0.7、1.0、0.5。則該證券組合的系數(shù)為多少？,,3、證券投資組合的風(fēng)險報酬,投資者進(jìn)行證券組合投資與進(jìn)行單項投資一樣，都要求對承擔(dān)的風(fēng)險進(jìn)行補(bǔ)償，股票的風(fēng)險越大，要求的報酬率就越高。但是，與單項投資不同，證券組合投資要求補(bǔ)償?shù)闹皇遣豢煞稚L(fēng)險，而不要求對可分散風(fēng)險進(jìn)行補(bǔ)償。,？？？,若可分散風(fēng)險的補(bǔ)償存在，那么善于科學(xué)地進(jìn)行投資組合的投資者將購買這部分股票，獲取包括可分散風(fēng)險在內(nèi)的風(fēng)險報酬補(bǔ)償，從而這些股票的價值會提升，市場上表現(xiàn)為供不應(yīng)求，價格將被抬高。,后跟進(jìn)的

26、投資者投資成本提高，其預(yù)期 報酬率將會下降，直到不再存在對可分散 風(fēng)險進(jìn)行補(bǔ)償為止。這樣，證券投資組合 只反映不能分散的風(fēng)險。,因此，證券組合的風(fēng)險報酬是投資者因承擔(dān)不可分散風(fēng)險而要求的、超過時間價值的那部分額外報酬。,如何來計算?,證券組合的風(fēng)險報酬率； 證券組合的系數(shù)； 證券市場上所有證券平均的風(fēng)險報酬率，也稱市場風(fēng)險報酬率。,由于難以直接測算Rm，但：,投資報酬率=無風(fēng)險報酬率風(fēng)險報酬率,即：Km=RfRm,所以：Rm = Km-Rf,證券組合的風(fēng)險報酬率,證券組合的必要報酬率,根據(jù)報酬率的構(gòu)成： 投資報酬率=無風(fēng)險報酬率風(fēng)險報酬率 我們知道，證券組合投資所要求的報酬率也包括兩部分，無

27、風(fēng)險報酬率和有風(fēng)險的報酬率。,單一證券投資要求的報酬率,按報酬率的構(gòu)成，也包括無風(fēng)險報酬和有風(fēng)險報酬，而且，單一證券投資要承擔(dān)公司特別風(fēng)險，因而要用 來衡量。 但在完善市場條件下，單一證券投資也只承擔(dān)市場風(fēng)險。因為：完善市場條件下信息完全公開、無稅收、無交易費(fèi)用、也無操縱價格的大機(jī)構(gòu)投資者，這些會使得股票差異慢慢消失。其原理同證券投資組合分散全部可分散風(fēng)險的推理一樣。,4、風(fēng)險與收益的關(guān)系資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）,資本資產(chǎn)定價模型是用于確定資產(chǎn)的必要報酬率的模型。 它認(rèn)為，任何資產(chǎn)的收益率必須等于無風(fēng)險收益率加上反映資產(chǎn)不可分散風(fēng)險的風(fēng)險補(bǔ)償。,,【例子】某證券的系數(shù)為1.2，無風(fēng)險收益率

28、估計為5%，市場平均的收益率估計為12%，則該證券的必要報酬率為多少？,,,股票的風(fēng)險越高，其必要的收益率報酬率也越高。 但是，風(fēng)險補(bǔ)償只是針對無法被多樣化消除的系統(tǒng)風(fēng)險而言的。 如果風(fēng)險溢價存在于那些高度可分散風(fēng)險的股票中，那么采取合理多樣化措施的投資者將開始購買這些證券，同時抬高價格，最終（均衡）的預(yù)期收益只反映非多樣化的市場風(fēng)險。,證券市場線SML,證券市場線是資本資產(chǎn)定價模型的函數(shù)曲線。,風(fēng)險與報酬之間的關(guān)系并非一成不變的，它會受到諸多因素的影響,通貨膨脹沖擊,,,,,風(fēng)險偏好改變的沖擊,注意,必要報酬率：Required rate of return 期望報酬率：Expected r

29、ate of return 實際報酬率：真實報酬率,投資組合優(yōu)化策略,在報酬率不變的情況下尋求必要報酬率最低即風(fēng)險最低的組合，或者在風(fēng)險一定時尋求期望報酬率最高的組合。這個過程我們稱為投資組合的優(yōu)化。 1、保守的投資組合策略。 2、適中的投資組合策略。 3、冒進(jìn)的投資組合策略。,證券投資組合的具體方法,投資組合的三分法 定式法 選擇不同的行業(yè)、區(qū)域和市場的證券進(jìn)行投資組合 選擇不同期限的投資進(jìn)行組合。,單純對股票投資,1、均損法。 2、三成（30%）漲跌法。,第三節(jié) 證券估價,估價的相關(guān)價值觀念,項目價值、證券價值、公司價值 清算價值與可持續(xù)經(jīng)營價值 歷史成本、市場價值、公允價值,折現(xiàn)現(xiàn)金流量

30、法的基本原理,證券的價值等于其未來期望現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。,,估價原理,1、將來的現(xiàn)金流量決定證券的價格； 2、預(yù)期現(xiàn)金流量反映證券在未來的收益能力，貼現(xiàn)率則反映被評估現(xiàn)金流量的風(fēng)險，預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險高貼現(xiàn)率就高，風(fēng)險低貼現(xiàn)率也低。 3、證券的價格與證券收益能力與風(fēng)險程度緊密相關(guān)，其他不變的情況下，證券價格與收益能力成正向變動，與風(fēng)險成反向變動。,一、債券估價,1 、債券投資的特點(diǎn)：,投資的收益穩(wěn)定,投資風(fēng)險較小,沒有經(jīng)營管理權(quán),購買力風(fēng)險較大,,,優(yōu) 點(diǎn),缺 點(diǎn),2、債券估價模型,（1）影響債券投資現(xiàn)金流量的幾個因素 面值：還本依據(jù)、計息依據(jù) 票面利率：計息依據(jù) （剩余）期限：剩余=將來 債券

31、類別：還本付息的方式 一次還本付息 一次還本付息債券 分期付息一次還本附息票債券 不計利息到期還本貼現(xiàn)債券、零息債券,表41債券現(xiàn)金流量一覽表,附后息票債券現(xiàn)金流量圖,,,,V0,一般情況下的債券(附息票債券）估價過程示意圖,（2）附息票債券的估價,,***千萬不要記公式，要記現(xiàn)金流量的特征。（下同）,【例子】某尚未發(fā)行的債券 A ，面值為￥1,000 ，票面利息率為 8%， 期限 30年，投資者要求的報酬率為10%。該附息票債券的內(nèi)在價值為多少?,V= ￥80 PVIFA10%, 30+ ￥1,000 PVIF10%, 30 = ￥80 9.427 + ￥1,000 0.0

32、57 = ￥754.16 + ￥57.00 = ￥811.16,一次還本付息債券現(xiàn)金流量圖,,,N*I,F,中國式債券(一次還本付息債券）估價過程示意圖,,V0,,（3）一次還本付息債券的估價,,【例子】某尚未發(fā)行的債券B，面值為￥1,000，票面利息率為8%，存續(xù)期30年，適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率為10%。該一次還本付息債券的內(nèi)在價值為多少? V=（￥80 30 + ￥1,000）PVIF10%, 30 = ￥3,400 0.057 = ￥193.8,零息債券的現(xiàn)金流量,,,F,2,0,3,n-1,n,1,零息債券(貼現(xiàn)息債券）估價過程示意圖,,V0,,,,,,,,（4）零息債券的估價,零息債券在

33、到期前的各個期間都不向持有人支付利息，而是以大大低于面值的價格出售。 投資者可以在零息債投資中獲得稅收優(yōu)惠。,,【例子】債券C面值為￥1,000 ，期限30年。適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率為10%，該零息債券的內(nèi)在價值是多少? V= ￥1,000 PVIF10%, 30 = ￥1,000 0.057= ￥57.00,（5）永續(xù)債券的估價,永續(xù)債券 ，是沒有到期日的債券 是附息票債券的一個特例，只付息不還本。 參照永續(xù)年金現(xiàn)值計算。,,債券D面值￥1,000 ，票面利率8% ，適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率為 10%。該永續(xù)債券的內(nèi)在價值是多少? I = ￥1,000 ( 8%) = ￥80 kd = 10% V = I

34、/ kd 簡化式 = ￥80 / 10% = ￥800,（6）一年付息兩次的債券估價,,,某尚未發(fā)行的債券 A ，面值為￥1,000 ，票面利息率為 8%， 期限 30年，投資者要求的報酬率為10%。若該債券是一年付息兩次的債券，則該附息票債券的內(nèi)在價值為多少? V= ￥80/2 PVIFA5%, 60+ ￥1,000 PVIF5%, 60 = ￥80/2 18.9293 + ￥1,000 0.0535 = ￥810.67 而一年付息一次時，價格為￥811.16。這里，前半部分，利息貼現(xiàn)，現(xiàn)值增加了3.02元，但是本金的貼現(xiàn)現(xiàn)值卻降低了3.5元，所以，一年付息兩次后，債券的價格卻降低了。,

35、二、優(yōu)先股估價,優(yōu)先股是在股利支付和財產(chǎn)請求權(quán)上優(yōu)于普通股的一種股票。與普通股相同，優(yōu)先服的每股也代表持有者對公司的部分所有權(quán)，但與普通股不同的是優(yōu)先服持有人通常沒有投票表決權(quán)。 優(yōu)先股也具有債券的一些特征，比如每期股息固定不變。由于在發(fā)行時優(yōu)先股不規(guī)定到期日，這樣，我們在對優(yōu)先股估價的時候，可以完全參照永續(xù)年金來進(jìn)行估價。,,【例子】M公司發(fā)行在外的優(yōu)先股的股利率為9%，面值為100元，投資者的預(yù)期報酬率為14%，那么每股該優(yōu)先股的內(nèi)在價值為多少？ V（1009%）/14%64.29（元）,三、普通股估價,1 、普通股投資的特點(diǎn)：,投資收益高,購買力風(fēng)險較小,剩余財產(chǎn) 要求權(quán)最后。,投資收益

36、不穩(wěn)定,,,優(yōu) 點(diǎn),缺 點(diǎn),2、普通股的現(xiàn)金流量,,,,,,,V0,D1,Dn-1,Dn,D3,D2,P,一般股票的估價過程示意圖,,3、普通股估價模型,短期持有,永續(xù)持有股票的估價模型,常見股利估價模型零成長模型,即作為投資者，每年收到的現(xiàn)金股利相等，都為D1。美國電報電話公司從1922年一直到1958年12月的36年中，每年支付的現(xiàn)金股利都是9美元。 由于持股時間是永遠(yuǎn)，這時候股東未來的收益就是每年年末會收到的金額相等的股利，其現(xiàn)值就是永續(xù)年金的現(xiàn)值。,,股利估價模型固定成長模型,,,股票預(yù)期的成長率為8%并永遠(yuǎn)保持，每股股票剛剛領(lǐng)取了￥3.24 的股利，該普通股合適的必要報酬率為15%，

37、該普通股內(nèi)在價值是多少? D1=￥3.24( 1+ 0.08 ) =￥3.50 V = D1/( ke - g ) =￥3.50/( 0.15- .08 ) = ￥50 對于處在成熟期的公司而言，永久增長模型常常是合理的。,小小案例,ABC公司計劃利用一筆長期資金投資購買股票，現(xiàn)有甲公司和乙公司的股票可供選擇。已知甲公司股票現(xiàn)行市價為每股10元，上年每股股利為0.3元，預(yù)計以后每年以3%的增長率增長。乙公司股票現(xiàn)行市價為每股4元，上年每股股利為0.4元，股利分配政策將一貫堅持固定股利政策。ABC公司所要求的投資必要報酬率為8%。要求：（1）利用股利估價模型，分別計算甲、乙公司股票價值。

38、（2）請?zhí)鍭BC公司作出股票投資,PE定價法及其內(nèi)涵,市盈率可以反映投資者將要為每元報告利潤付出多少。 通過對市盈率的考慮，可以了解市場價格與報告盈利之間的關(guān)系，從而能簡便地對企業(yè)的價值予以估計。在存在著大量可以比較企業(yè)且市場可正確定價的情況下，這種估價方法的優(yōu)勢尤其明顯。,,市盈率被較常用于估價是因為：第一，它反映了普通股票市場價格與企業(yè)報告盈利之間的相關(guān)關(guān)系。第二，對于絕大多數(shù)股票而言，市盈率計算簡單，獲取渠道較多，便于比較。第三，市盈率包含的內(nèi)容較充實，可以包含企業(yè)經(jīng)營的如下一些特征：風(fēng)險、增長、當(dāng)期盈利與期望未來盈利的差異、不同的會計政策等等。,某公司的股票剛剛上市交易，需要用相對定價

39、法對股權(quán)資本價值進(jìn)行估價，該企業(yè)當(dāng)期盈利為920 萬元，經(jīng)過對同行業(yè)企業(yè)市盈率的分析與計算可知同行業(yè)企業(yè)的市盈率的平均值為18，則該企業(yè)的股權(quán)資本價值就為： 股權(quán)資本價值=92018=16560（萬元）,事實上，不可能有兩個企業(yè)的各種狀況完全相同。因此，盡管以市盈率來估價企業(yè)的價值具有簡單易行的特點(diǎn)，但也存在著一些局限不容忽視。比如，在市場高估與低估企業(yè)股票的情況下，市盈率就不能準(zhǔn)確地反映企業(yè)價值的大小。,從基本面數(shù)據(jù)來估計P/E比率,假定公司穩(wěn)定增長是成立的，PB比率與公司基本面之間的關(guān)系。 穩(wěn)定公司是指增長率比整個國民經(jīng)濟(jì)的名義增長率要低或大致相當(dāng)?shù)墓尽?,四、股利估價模型階段性成長模型

40、,永遠(yuǎn)保持一個成長速度，并不現(xiàn)實,,【例子】股票GP 頭3年預(yù)期成長率為16%，此后降為8%直到永遠(yuǎn)。每股股票不久才領(lǐng)取了上年度的￥3.24股利。該股票適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率為15%。該股票的內(nèi)在價值是多少?,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,V3.27+3.30+3.33+51.32=61.22(元),,普通股估價其他方法,自由現(xiàn)金流量定價法 股利貼現(xiàn)模型適用于經(jīng)常派發(fā)現(xiàn)金股利的公司的股票估價，當(dāng)一個公司經(jīng)常不派發(fā)股利時，可以使用自由現(xiàn)金流量模型來估價。 自由現(xiàn)金流量模型分為兩種，一種是股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型，另一種是公司自由現(xiàn)金流量模型。它們的現(xiàn)金流量構(gòu)成上也有所差異，所使用的貼現(xiàn)率也不同。,公司

41、自由現(xiàn)金流量模型,公司自由現(xiàn)金流量CFt，即t時期公司的預(yù)期現(xiàn)金流量，是指在支付了經(jīng)營費(fèi)用和所得稅后，向普通股與優(yōu)先股股東、債權(quán)人這些公司權(quán)利要求者支付現(xiàn)金之前的全部現(xiàn)金流量，即滿足企業(yè)需要后的剩余，這個需要包括長期資產(chǎn)購置需要和營運(yùn)資本需要兩部分。WACC，即加權(quán)平均資本成本 。,,公司自由現(xiàn)金流量息前稅后利潤折舊與攤銷資本支出營運(yùn)資本增量 運(yùn)用該方法進(jìn)行股權(quán)價值評估需要先根據(jù)公司公司自由現(xiàn)金流量和以公司加權(quán)平均資本成本為貼現(xiàn)率計算出公司整體價值，再減去非普通股權(quán)益和債務(wù)的市場價值即可。它的優(yōu)點(diǎn)在于其是債務(wù)償還前的現(xiàn)金流量，所以在估價時不需要考慮與債務(wù)相關(guān)的現(xiàn)金流量，較為簡便。,股權(quán)自由現(xiàn)金

42、流量模型,CFt即t時期預(yù)期股權(quán)自由現(xiàn)金流量，Ke是普通股權(quán)益的成本；股權(quán)自由現(xiàn)金流量，是指企業(yè)履行了所有財務(wù)責(zé)任和滿足了再投資需要以后的現(xiàn)金流量凈額。即使這部分現(xiàn)金流量全部支付給普通股股東也不會危及目標(biāo)企業(yè)的生存和發(fā)展。,,股權(quán)自由現(xiàn)金流量=息前稅后利潤+折舊與攤銷營運(yùn)資本增量資本支出債權(quán)人現(xiàn)金流量,相對定價法（Relative valuation）,以盈利為基礎(chǔ)的估價法（Earnings-based approaches）資產(chǎn)的價值或者企業(yè)的價值得自于可比較資產(chǎn)或企業(yè)的定價 相對估價法，主要通過擬估值公司的某一變量乘以估值乘數(shù)來進(jìn)行估值。通俗的說，也就是通過尋找并確定可比較資產(chǎn)，根據(jù)某個共

43、同的變量，如收入、現(xiàn)金流量、賬面價值或者銷售收入，通過可比較資產(chǎn)的價值來估計標(biāo)的資產(chǎn)的價值。,使用EPS作共同變量的市盈率估價法（PE）， 使用帳面凈值作為共同變量的市凈率估價法(PB)， 使用銷售收入作為共同變量的市價銷售額估價法（PS）等。,PE定價法及其內(nèi)涵,市盈率可以反映投資者將要為每元報告利潤付出多少。 通過對市盈率的考慮，可以了解市場價格與報告盈利之間的關(guān)系，從而能簡便地對企業(yè)的價值予以估計。在存在著大量可以比較企業(yè)且市場可正確定價的情況下，這種估價方法的優(yōu)勢尤其明顯。,,某公司的股票剛剛上市交易，需要用相對定價法對股權(quán)資本價值進(jìn)行估價，該企業(yè)當(dāng)期盈利為920 萬元，經(jīng)過對同行業(yè)企

44、業(yè)市盈率的分析與計算可知同行業(yè)企業(yè)的市盈率的平均值為18，則該企業(yè)的股權(quán)資本價值就為： 股權(quán)資本價值=92018=16560（萬元）,事實上，不可能有兩個企業(yè)的各種狀況完全相同。因此，盡管以市盈率來估價企業(yè)的價值具有簡單易行的特點(diǎn)，但也存在著一些局限不容忽視。比如，在市場高估與低估企業(yè)股票的情況下，市盈率就不能準(zhǔn)確地反映企業(yè)價值的大小。,本章小結(jié),近代理財學(xué)的一個重要結(jié)論是：資產(chǎn)的內(nèi)在價值是其未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，利潤最終必須通過收入現(xiàn)金來實現(xiàn)。 現(xiàn)金流被形象地描述這公司的生命血液，良好的現(xiàn)金流能讓一個公司克服暫時的財務(wù)困境，而長期負(fù)的現(xiàn)金流則會讓一個經(jīng)營狀況良好的公司走向清算。即：一個虧損公司

45、可能再盈利，而一個缺乏現(xiàn)金的公司走向清算。,習(xí)題,5、某公司于2000年10月10日以每股85元的價格購買A公司股票共計85000元，2001年2月該公司每股獲現(xiàn)金股利5.4元；2001年3月5日，該公司以每股98元的價格將A公司股票全部售出。則該批股票的投資收益率為多少？ ,6、某公司擬購買一張面額為1000元的債券，其票面利率為10%，每年付息，5年后到期。公司要求的報酬率為12%，問該公司何時可以買進(jìn)該債券? 若實際購買價格為950元，問該債券的到期收益率為多少？,,7、持有某公司優(yōu)先股，每年末可以分得10美元的股息，若該公司優(yōu)先股的適用折現(xiàn)率為10%，那么他的優(yōu)先股公平價格為多少？ 永續(xù)年金現(xiàn)值求解常用于股票估價、企業(yè)價值評估。,4,,（元）,5,6,7,