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1、第 17章 固定匯率和外匯干預(yù) Slide 18-2 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 本章結(jié)構(gòu) 為什么研究固定匯率 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 中央銀行怎樣固定匯率 固定匯率下的穩(wěn)定政策 國際收支危機和資本抽逃 有管理的浮動與沖銷干預(yù) Slide 18-3 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 世界貨幣體系中的儲備貨幣 金本位制 提要 附錄 資產(chǎn)不完全替代情況下的外匯市場均衡 附錄 國際收支的貨幣分析法 附錄 國際收支危機的時點 本章結(jié)構(gòu) Slide 18-4 Copyright 2003 Pearson Edu
2、cation, Inc. 內(nèi)容介紹 本章我們將研究各國中央銀行如何干涉外匯市場 以穩(wěn)定匯率，并討論在固定匯率條件下，宏觀經(jīng) 濟政策如何運作 本章還將幫助我們理解在有管理的浮動匯率體系 下，中央銀行的外匯干預(yù)對匯率決定的作用 Slide 18-5 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 為什么研究固定匯率 有管理的浮動 工業(yè)化國家貨幣的美元匯率雖然現(xiàn)在不由政府固定， 但也不會任其完全自由浮動。對固定匯率的理解能 夠使我們深入洞察浮動匯率制下外匯干預(yù)的影響 區(qū)域性貨幣協(xié)定 匯率聯(lián)盟的成員國之間維持固定匯率 Slide 18-6 Copyright 2003 P
3、earson Education, Inc. 發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)型國家 許多發(fā)展中國家都試圖釘住某些貨幣 過去的教訓(xùn)對未來的啟示 在歷史上許多時期，實行固定匯率是一種標(biāo)準(zhǔn)做法。 對固定匯率的了解可以使我們更好的比較它與浮動 匯率的優(yōu)劣 為什么研究固定匯率 Slide 18-7 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 中央銀行的資產(chǎn)負債表與貨幣供給 資產(chǎn) 國外資產(chǎn)：主要包括中央銀行持有的外幣債券 國內(nèi)資產(chǎn)：指中央銀行持有的要求本國居民和國內(nèi) 機構(gòu)在未來予以償付的債權(quán)。主要包括國內(nèi)政府債 券和對國內(nèi)私人銀行的貸款 負債 私人銀行存款 通貨
4、Slide 18-8 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 總資產(chǎn) =總負債 +凈資產(chǎn)值 資產(chǎn)凈值假設(shè)不變。這時，中央銀行資產(chǎn)方的變化 會自動地引起負債方的等量變動 中央銀行資產(chǎn)的變化將引致本國貨幣供給的變動 中央銀行的任何資產(chǎn)的購入都會自動導(dǎo)致本國貨幣 供給的增加 中央銀行的任何資產(chǎn)的售出都會自動導(dǎo)致本國貨幣 供給的減少 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 Slide 18-9 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 外匯干預(yù)與貨幣供給 出售國外資產(chǎn) :資產(chǎn)減少的同時，負債也 減少同樣數(shù)量，這正是央行干
5、預(yù)外匯市 場而從流通領(lǐng)域退出的貨幣 購買國外資產(chǎn)結(jié)果正相反 Slide 18-10 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 沖銷操作 沖銷性外匯干預(yù)：是指央行有時進行的數(shù)量相 等但方向相反的國外和國內(nèi)資產(chǎn)交易，以抵消 外匯交易對國內(nèi)貨幣供給的影響 如：出售國外資產(chǎn)的同時，購買國內(nèi)資產(chǎn) 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 Slide 18-11 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 表： 100元外匯干預(yù)的影響：總結(jié) 國內(nèi)中央銀行 的操作 對國內(nèi)貨幣供 給的影響 對中央銀行國 內(nèi)資產(chǎn)的影響 對中央銀行國 外
6、資產(chǎn)的影響 購買外匯，但 不沖銷 +100 0 +100 購買外匯，并 進行沖銷 0 -100 +100 出售外匯，但 不沖銷 -100 0 -100 出售外匯，并 進行沖銷 0 +100 -100 Slide 18-12 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 中央銀行干預(yù)與貨幣供給 國際收支與貨幣供給 在實踐中，一個適度的國際收支失衡對本國和外國 的貨幣供給的影響程度是不確定的。這是因為： 國際收支調(diào)整的負擔(dān)如何在央行之間進行分配并不 確定 央行可能進行沖銷操作來抵消儲備變動對貨幣供給 的影響 有些央行的交易會間接的幫助其他國家彌補國際收 支赤字 Sl
7、ide 18-13 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 中央銀行怎樣固定匯率 固定匯率下的外匯市場均衡 為了確保匯率永久固定在 E0時的外匯市場均衡， 中央銀行必須使本國利率 R=外國利率 R* Slide 18-14 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 中央銀行怎樣固定匯率 固定匯率下的貨幣市場均衡 為了使本國利率保持在 R*水平上，必須 使本國貨幣實際總需求 =實際總供給，即： MS/P=L(R*,Y) 可確定貨幣供給量 MS Slide 18-15 Copyright 2003 Pearson Educa
8、tion, Inc. 圖解分析 中央銀行怎樣固定匯率 實際本國貨幣總量 本國利率 , R 匯率 , E 0 E0 外幣存款的本幣收益 R*+(E0-E)/E M1/P M2/P 1 3 2 1 3 R* 實際貨幣供給 實際貨幣需求， L(R,Y1) L(R,Y2) Slide 18-16 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 固定匯率下的穩(wěn)定政策 貨幣政策 央行的貨幣政策工 具僅能影響國際儲 備，無力對該國經(jīng) 濟的貨幣供給或產(chǎn) 出產(chǎn)生影響。即， 固定匯率使央行失 去了運用貨幣政策 穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的能 力。 匯率， E 產(chǎn)出， Y Y1 Y2 Slide 1
9、8-17 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 財政政策 與貨幣政策不同，固 定匯率制下的財政政 策可以用來影響產(chǎn)出。 而且，它比在浮動匯 率制下更加有效 固定匯率下的穩(wěn)定政策 匯率， E 產(chǎn)出， Y Y2 Y1 Y3 Slide 18-18 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 匯率變動 本幣幣值下調(diào)：央行提高了外幣的本幣價格 本幣幣值上調(diào)：央行降低了外幣的本幣價格 央行必須承諾愿意按新匯率進行不限數(shù)量的本 幣及外幣交易 固定匯率下的穩(wěn)定政策 Slide 18-19 Copyright 2003 Pearson
10、Education, Inc. 幣值下調(diào)引起了產(chǎn)出增 加，官方儲備增加和貨 幣供給的擴張 固定匯率下的穩(wěn)定政策 匯率， E 產(chǎn)出， Y Y1 Y2 Slide 18-20 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 固定匯率下的穩(wěn)定政策 實行本幣貶值的原因： 盡管缺乏有效的貨幣政策，幣值下調(diào)可以成 為政府克服本國失業(yè)的工具 幣值下調(diào)可以改善經(jīng)常項目的收支情況 幣值下調(diào)可以影響中央銀行的外匯儲備 Slide 18-21 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 固定匯率下的穩(wěn)定政策 財政政策的調(diào)整與匯率變動 財政擴張使產(chǎn)出增加
11、，進而會由于 P的上升， 使實際匯率升值（即 EP*/P下降） 長期中，貶值政策是中性的，就是說，它對經(jīng) 濟長期均衡的惟一影響是所有名義價格和國內(nèi) 貨幣供給成比例的上升 Slide 18-22 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 匯率行將發(fā)生變化的市場預(yù)期可以導(dǎo)致國際收支 危機，即對未來匯率預(yù)期的變化導(dǎo)致官方外匯儲 備的急劇變化 國際收支危機和資本抽逃 Slide 18-23 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 當(dāng)市場將匯率水平推至 E1時，中央銀行為了保持匯率在 E0固定不變，必須運用其儲備 來彌補私人資本的
12、流出并減少貨幣供給同時提高國內(nèi)的利率 國際收支危機和資本抽逃 實際本國貨幣總量 本國利率 , R 匯率 , E 0 E0 R*+(E0-E)/E M1/P M2/P 1 1 2 R* 實際貨幣供給 L(R,Y) R*+(E1-E)/E 2 R*+(E1-E0)/E0 Slide 18-24 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 國際收支危機和資本抽逃 對未來貶值的預(yù)期引起了國際收支危機，危機表 現(xiàn)為儲備的急劇減少和本國利率水平高于世界利 率水平 基于貶值恐慌的儲備流失常常被稱為資本抽逃， 這是由于國際收支帳戶上有關(guān)的借方項目上有私 人資本流出 Slide
13、 18-25 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 有管理的浮動與沖銷干預(yù) 資產(chǎn)完全替代和沖銷干預(yù)的無效性 在固定匯率制下，貨幣政策的無效性意味著沖銷操 作必然是自相矛盾的，從而是失敗的 資產(chǎn)的完全替代：只有本幣與外幣債券的預(yù)期收益一 樣時，外匯市場才會均衡 資產(chǎn)的不完全替代：均衡時資產(chǎn)的預(yù)期收益率不同 Slide 18-26 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 有管理的浮動與沖銷干預(yù) 資產(chǎn)不完全替代情況下的外匯市場均衡 不完全替代時 ，外匯市場均衡要求國內(nèi)利率等于 外幣債券的本幣預(yù)期收益率加上一個風(fēng)險升水 ，
14、即： R=R*+(Ee-E)/E+ 當(dāng)公眾可持有的本國政府債券存量上升時，國內(nèi)資 產(chǎn)的風(fēng)險升水上升；當(dāng)中央銀行持有的國內(nèi)資產(chǎn)上 升時，風(fēng)險升水下降 風(fēng)險升水與本國政府債券存量 B減去中央銀行持有 的國內(nèi)資產(chǎn) A的差成正比例： = (B-A) Slide 18-27 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 資產(chǎn)不完全替代情況下沖銷干預(yù)的影響 在資產(chǎn)不完全替代的情況下，通過購買外匯進 行沖銷干預(yù)也會引起本幣貶值。這說明當(dāng)中央 銀行改變貨幣供給以實現(xiàn)充分就業(yè)等國內(nèi)目標(biāo) 時，它也能通過沖銷性干預(yù)來保持匯率穩(wěn)定 有管理的浮動與沖銷干預(yù) Slide 18-28 Cop
15、yright 2003 Pearson Education, Inc. 有管理的浮動與沖銷干預(yù) 沖銷干預(yù)發(fā)揮作用的證據(jù) 對于沖銷性干預(yù)對匯率是否有確定性影 響尚缺乏充分證據(jù)的情況下，持懷疑的 態(tài)度可能是很自然的 Slide 18-29 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 干預(yù)的信號效應(yīng) 如果市場參與者并不能確定宏觀經(jīng)濟政策的未來走向， 沖銷性干預(yù)可能給與這樣一種信號，即中央銀行期望 （或愿意）匯率朝哪個方向變動。這一信號能夠改變 市場對未來的預(yù)期，甚至在不同幣種的債券可以完全 替代時也會立即引起匯率的變動 政府有時為了獲得某種暫時利益也可能利用信號效應(yīng)
16、， 即使它本來沒有通過貨幣政策或財政政策來改變長期 匯率的打算。如果政府在其政策聲明之后不采取具體 措施，這些信號很快就會變得無效 有管理的浮動與沖銷干預(yù) Slide 18-30 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 儲備貨幣本位制的運行機制 在美元本位制下，每一家的中央銀行都通過在外匯 市場以本幣兌換美元資產(chǎn)來固定其本幣的美元匯率 頻繁的入市干預(yù)意味著每家中央銀行在手頭上都必 須保持充足的美元儲備，用以應(yīng)付外匯市場上可能 出現(xiàn)的本幣過度供給 由于每種貨幣的美元價格都由其中央銀行固定了， 所以除美元之外的任何兩種貨幣之間的匯率也會通 過外匯市場上的套匯行
17、為自動地固定下來 世界貨幣體系中的儲備貨幣 Slide 18-31 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 儲備貨幣發(fā)行國的特殊地位 在儲備貨幣本位制中，儲備貨幣的發(fā)行國具有特殊 地位，因為它無須干預(yù)外匯市場。但它能達到用貨 幣政策維持經(jīng)濟穩(wěn)定的目的 在儲備貨幣發(fā)行國購買本國資產(chǎn)之后，世界總產(chǎn)出 以及各國國內(nèi)產(chǎn)出都會增加。所以它不但能影響本 國的經(jīng)濟，還能影響外國經(jīng)濟。而其他國家中央銀 行被迫放棄將貨幣政策作為謀求經(jīng)濟穩(wěn)定的工具， 而代之以“進口 ”儲備貨幣發(fā)行國的貨幣政策 世界貨幣體系中的儲備貨幣 Slide 18-32 Copyright 2003 P
18、earson Education, Inc. 金本位制 金本位制的內(nèi)在機制 金本位制下，各國都把本國貨幣與黃金掛鉤， 官方國際儲備主要采取黃金的形式 金本位制的規(guī)則要求每個國家都允許黃金不受 任何阻礙地自由進出口 通過這種安排，金本位制就像儲備貨幣本位制 一樣，也形成了各種貨幣之間的固定匯率 Slide 18-33 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 金本位制 金本位制下對稱的貨幣調(diào)整 金本位制下，國際貨幣調(diào)整具有對稱的 性質(zhì)。當(dāng)一國失去其儲備并導(dǎo)致貨幣供 給收縮時，其他國家將相應(yīng)獲得儲備并 且貨幣供給擴張 Slide 18-34 Copyright
19、2003 Pearson Education, Inc. 金本位制的優(yōu)缺點 優(yōu)點： 對稱性 天然地能夠?qū)χ醒脬y行通過擴張性貨 幣政策引起國內(nèi)物價水平上漲的做法 予以限制 金本位制 Slide 18-35 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 金本位制 缺點： 金本位大大限制了使用貨幣政策對付失業(yè)的能力 只有當(dāng)黃金與其他產(chǎn)品和服務(wù)的相對價格是穩(wěn)定的， 將貨幣與黃金掛鉤的做法才能確?？傮w價格水平的 穩(wěn)定，而黃金相對價格的變化所引致的價格水平的 波動之大令人吃驚 基于黃金本位的國際支付體系有很多問題 金本位制給了主要的黃金產(chǎn)出國，如俄國和南非， 以通過出售黃金
20、來影響世界宏觀經(jīng)濟狀況的巨大能 力 Slide 18-36 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 金本位制 金匯兌本位制 中央銀行的儲備由黃金和具有固定黃金 價格的貨幣組成，每一家中央銀行都將 其匯率釘住具有固定黃金價格的貨幣 Slide 18-37 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 提要 中央銀行對外匯市場的干預(yù)與本國貨幣供給之間 存在著直接的聯(lián)系 如果中央銀行愿意以某一種匯率無限量地兌換本 幣與外國資產(chǎn)，它就可以將本幣的匯率固定在這 一水平上 實行固定匯率迫使中央銀行放棄了運用貨幣政策 來穩(wěn)定經(jīng)濟的能力 與
21、貨幣政策不同，財政政策在固定匯率制下比在 浮動匯率制下對產(chǎn)出具有更大的影響 Slide 18-38 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 提要 當(dāng)市場參與者預(yù)期中央銀行將改變當(dāng)前匯率水平 時，國際收支危機就出現(xiàn)了 有管理的浮動體制允許中央銀行在一定程度上保 持控制本國貨幣供給的能力，但要以匯率不穩(wěn)定 為代價 儲備貨幣本位制下的固定匯率制意味著儲備貨幣 發(fā)行國與非發(fā)行國地位的明顯不對稱 在金本位制下，所有國家固定其貨幣的黃金價格， 由此避免了儲備貨幣本位制下的天然的不對稱性， 并能抑制各國貨幣供給的增長 Slide 18-39 Copyright 2003
22、 Pearson Education, Inc. 附錄 資產(chǎn)不完全替代情況下的 外匯市場均衡 2 1 1 2 國內(nèi)債券供給 國內(nèi)債券需求 ,Bd B-A1 B-A2 國內(nèi)債券數(shù)量 國內(nèi)債券的風(fēng)險溢價， =R-R*-(Ee-E)/E (A2A1) 私人部門持有的本國債券的供給增加時，本幣資產(chǎn)的風(fēng)險 生水會隨之上升 Slide 18-40 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 附錄 國際收支的貨幣分析法 貨幣分析法的重要貢獻是強調(diào)在許多情況下國際 收支問題直接起因于貨幣市場非均衡，因此依靠 貨幣政策來解決問題是最適宜的 Slide 18-41 Copyright 2003 Pearson Education, Inc. 附錄 國際收支危機的時點 0 影子浮動匯率， Est 匯率， E 時間 EsT EsT EsT=E0 T T T 外匯儲備， F* 剩余儲備， F*t F*t (上升 ) 投資性 沖擊造 成的儲 備下降
固定匯率和外匯干預(yù)
