《公司金融》資本預(yù)算

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1、Click to edit Master title style,,Click to edit Master text styles,,Second level,,Third level,,Fourth level,,Fifth level,,*,,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,,單擊此處編輯母版文本樣式,,第二級,,第三級,,第四級,,第五級,,*,,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,,單擊此處編輯母版文本樣式,,第二級,,第三級,,第四級,,第五級,,*,,*,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,,第四章,《,資本預(yù)算,》,組員：聞娜、王明珠、王靜怡,主講人：孫小婉,2014214016,2024/11

2、/27,,,,,,,,1,2,3,4,5,投資決策指標(biāo),相互競爭的項目,資本預(yù)算方案比較,項目現(xiàn)金流分析,序貫決策和決策樹,應(yīng)對項目不確定性,目錄,一、投資決策指標(biāo),凈現(xiàn)值,內(nèi)涵報酬率,盈利指數(shù)法,項目回收期,折現(xiàn)項目回收期,,2024/11/27,,,1.,回收期法,,,表,1,項目,A,、,B,、,C,的預(yù)期現(xiàn)金流量（單 位：美元）,,問題,1,：回收期內(nèi)現(xiàn)金流量的時間序列,—,項目,A,和,B,的比較 問題,2,：關(guān)于回收期以后的現(xiàn)金支付,—,項目,B,和,C,的比較 問題,3,：回收期法決策依據(jù)的主觀臆斷,,問題,4,：項目規(guī)模是否有影響,年份,A,B,C,0,-100

3、,-100,-100,1,20,50,50,2,30,30,30,3,50,20,20,4,60,60,60 000,回收期（年數(shù)）,3,3,3,回收期法在管理中的應(yīng)用和評價,1.,優(yōu)勢,2.,缺點,3.,小結(jié)：,,回收期法不如凈現(xiàn)值法好，它存在很多概念性的錯誤。回收期決策標(biāo)準(zhǔn)確定的主觀臆斷、無視回收期后的現(xiàn)金流量，都可能導(dǎo)致愚蠢的錯誤。然而，由于該方法相對簡單，常常被用來篩選大量的小型投資項目。,,,2.,折現(xiàn)回收期法（修正回收期）,折現(xiàn)回收期法（,discounted payback period method,）先對現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，然后求出達(dá)到初始投資所需要的折現(xiàn)現(xiàn)金流量的時限長短。

4、 假設(shè)折現(xiàn)率為,10,％，項目的現(xiàn)金流量為（,-100,美元，,50,美元，,50,美元，,20,美元），那么該投資的回收期為,2,年。,,,折現(xiàn)現(xiàn)金流：（,-100,美元，,50,美元,/1.1,，,50,美元,/1.12,，,20,美元,/1.13,）,=,（,-100,美元，,45.45,美元，,41.32,美元，,15.03,美元）,,折現(xiàn)回收期法的評價,,,,折現(xiàn)回收期法仍然存在類似于回收期法的許多嚴(yán)重的缺陷。和回收期法一樣，折現(xiàn)回收期法首先要求“變”出一個參照回收期，與此同時還忽略了回收期之后所有的現(xiàn)金流量。 折現(xiàn)回收期法有些類似于凈現(xiàn)值法，但它只是回收期法與凈現(xiàn)值法二者

5、之間并不很明智的折中方法。,,,3.,凈現(xiàn)值,,Alpha,公司現(xiàn)在計劃投資一個,100,美元的零風(fēng)險項目。該項目只在第,1,期獲得,107,美元的現(xiàn)金流量，而且沒有其他的收入。公司的,折現(xiàn)率,為,6,％。該項目的凈現(xiàn)值：,0.94,美元,= ?100,美元,+107,美元,/1.06,如果第二期現(xiàn)金流量為,200,美元呢？第三期？第四期？第,n,期？,,如何畫圖？,,凈現(xiàn)值法則（,NPV rule,）,,考慮,Alpha,公司管理層可以采用的兩種策略，具體如下：,1,．用現(xiàn)金,100,美元投資此項目，而,107,美元在這一期后用于支付股利。,2,．放棄此項目，把,100,美元作為當(dāng)期的股利

6、支付給股東。一年后獲得,106,美元。接受凈現(xiàn)值為正的項目將使股東受益。,,,接受凈現(xiàn)值大于,0,的項目，拒絕凈現(xiàn)值為負(fù)的項目。,,凈現(xiàn)值法的特點：,,1,．凈現(xiàn)值使用了現(xiàn)金流量；,2,．凈現(xiàn)值包含了項目的全部現(xiàn)金流量；,3,．凈現(xiàn)值對現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理的折現(xiàn)，,,即時間價值。,,,4.,盈利指數(shù)法,盈利,指數(shù) （,profitability index,）：初始投資以后所有預(yù)期,未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值。,,,例,:Hiram Finnegan,公司有以下兩個投資機會，,r=12,％：,,表,2,項目,現(xiàn)金流量（百萬美元）,,,折現(xiàn)率為,12%時初始投資產(chǎn)生的后續(xù)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值（

7、百萬美元）,盈利指數(shù),凈現(xiàn)值（百萬美元）,,C,0,C,1,C,2,,,,1,-20,70,10,70.5,3.53,50.5,2,-10,15,40,45.3,4.53,35.3,,盈利指數(shù)的計算,NCF: PI:,（,1,）獨立項目,:,對于獨立項目，若,PI>1,，可以接受；若,PI<1,，必須放棄?！跋鄬χ笜?biāo)” （,2,）互斥項目：同內(nèi)部收益率一樣，,PI,忽略了規(guī)模的差異，和內(nèi)部收益率法一樣。,1.,可以用增量分析法進(jìn)行調(diào)整。,2.,只能選用“絕對指標(biāo)”,,（,3,）資本配置與“不可分割性”： 資本配置：當(dāng)資金不足以支付所有凈現(xiàn)值為正的項目時的情況。,,設(shè)折現(xiàn)

8、率為,R,，那么項目的凈現(xiàn)值可以表示為：,,那么折現(xiàn)率是多少時，項目的凈現(xiàn)值才為,0?,試錯法：假設(shè)折現(xiàn)率是,0.O8,，可以得到：,,由于凈現(xiàn)值為正，再試一個稍大的折現(xiàn)率,O.12,，可以得到：,,,,,凈現(xiàn)值為負(fù)，降低折現(xiàn)率至,0.10,，得到：,,5.,內(nèi)部收益率法,內(nèi)部收益率的基本法則（,basic IRR rule,）： 若內(nèi)部收益率大于折現(xiàn)率，項目可以接受；若內(nèi)部收益率小于折現(xiàn)率，項目不能接受。通常，內(nèi)部收益率越大越好。,,例：（試錯法）,,表,3,,折現(xiàn)率（,%）,凈現(xiàn)值（美元）,20,10.65,30,-18.39,r=23.37,％時，,NPV=0,。即,IRR=23

9、.37,％。,r=20,％時，,NPV>0,,可以接受,;r=30,％時，,NPV<0,,拒絕。,,圖,2,：內(nèi)部收益率對項目投資決策的意義,,IRR,與,NPV,的一致性：折現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時，凈現(xiàn)值為正；折現(xiàn)率大于內(nèi)部收益率時，凈現(xiàn)值為負(fù)。,五、內(nèi)部收益率法存在的問題,1,．獨立項目與互斥項目,,,表,4,內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值,時期,項目,A,,,項目,B,,,項目,C,,,,0,1,2,0,1,2,0,1,2,現(xiàn)金流量（美元）,-100,130,,100,-130,,-100,230,-132,IRR,（,%,）,30,,,30,,,10,與,20,,,NPV@10%,（美元）,18.

10、2,,,-18.2,,,0,,,允許的市場利率（,%,）,<30,,,>30,,,（,10,20,）,,,融資還是投資,投資型,,,融資型,,,混合型,,,,圖,1,項目,A,、,B,、,C,的凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率,,問題,1,：投資還是融資 對于融資項目（相反）：當(dāng)內(nèi)部收益率小于折現(xiàn)率時，可以接受該項目；若內(nèi)部收益率大于折現(xiàn)率，不能接受該項目。 問題,2,：多個收益率 項目,C,的現(xiàn)金流量為：（,-100,美元，,230,美元，,-132,美元）,“,非常規(guī)現(xiàn)金流量,”,。若現(xiàn)金流方向改變了,K,次，那么最多可以有,K,個合理的內(nèi)部報酬率。,此時，不能簡單地使用內(nèi)部收益率法。,,小結(jié),

11、當(dāng)然，不必過于擔(dān)憂多個收益率，畢竟可以依靠凈現(xiàn)值法則。,,,表,5,,注：不管是哪種情況，凈現(xiàn)值法的投資法則都是一致的。,,現(xiàn)金流量,IRR,個數(shù),IRR,法則,NPV,法則,首期為負(fù)，其余,,為正,1,若,IRR>R,，則接受,,若,IRR0,，則接受,,若,NPV<0,，則放棄,首期為正，其余,,為負(fù),1,若,IRRR,，則放棄,若,NPV>0,，則接受,,若,NPV<0,，則放棄,首期之后，部分,,為正，部分為負(fù),可能大于,1,IRR,無效,若,NPV>0,，則接受,,若,NPV<0,，則放棄,,規(guī)模問題 現(xiàn)在有兩個互相排

12、斥的投資機會供大家選擇。投資機會,1——,現(xiàn)在你給我,1,美元，下課時我還給你,1.50,美元。投資機會,2——,現(xiàn)在你給我,10,美元，下課時我還給你,11,美元。只能選擇其中的一個投資機會，并且每個投資機會都不能重復(fù)選擇。,,表,6,,,課初現(xiàn)金流量,課末現(xiàn)金流量,NPV,IRR（%）,投資機會,1,-1,+1.50,0.50,50,投資機會,2,-10,+11.00,1.00,10,增量現(xiàn)金流量,,,沉沒成本（,sunk costs,）：是指已經(jīng)發(fā)生的成本。過去發(fā)生的。它不因接受或摒棄某個項目的決策而改變。,,,機會成本（,opportunity costs,）：,,副效應(yīng)：新增項目對

13、公司原有其他項目可能產(chǎn)生副效應(yīng)。侵蝕效應(yīng)（,erosion,）和協(xié)同效應(yīng)（,synergy,）。,,,成本分?jǐn)偅和ǔ碇v,,,一項費用的受益方為很多項目。會計上通過成本分?jǐn)倎韺⒃撡M用分?jǐn)偟阶罱K的每個不同的項目中。但是，在投資預(yù)算中成本分?jǐn)傊荒苁钱?dāng)該現(xiàn)金流出作為一個項目的增量現(xiàn)金流時，才能計入該項目中。,,,【,例,5-2】NPV,和,IRR,假設(shè)斯坦利,·,杰弗和謝利,·,蘭辛剛購買了,interstellar,的版權(quán)。他們不清楚制作這部影片應(yīng)該使用多大的預(yù)算比較合適，預(yù)計現(xiàn)金流量為（百萬）：,,表,7,,,由于項目的風(fēng)險比較高，折現(xiàn)率設(shè)定為,25,％。謝利認(rèn)為應(yīng)該斥巨資，因為其凈現(xiàn)值比較高。

14、斯坦利的觀點是小預(yù)算比較夸算，因為其內(nèi)部收益率相對較高。誰對呢,?,,,第,0期現(xiàn)金流量,第,1期現(xiàn)金流量,NPV@25%,IRR（%）,小預(yù)算,-10,40,22,300,大預(yù)算,-25,65,27,160,,增量內(nèi)部收益率 采納大預(yù)算放棄小預(yù)算所增加的現(xiàn)金流量為：,,,表,7,,即增量現(xiàn)金流量為第,0,期,-1500,萬美元，第,1,期,2500,萬美元。謝利計算的增量內(nèi)部收益率為：方程中的內(nèi)部收益率等于,66.67,％。這就是,增量內(nèi)部收益率,（,incremental IRR,）。它是選擇大預(yù)算所增加的那部分投資的內(nèi)部收益率。,,,第,0期現(xiàn)金流量,第,1期現(xiàn)金流量,增量現(xiàn)金

15、流量,-25-（-10）=-15,65-40=25,,另外，可以計算出增量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值：,,,,互斥項目決策方法： （,1,）比較凈現(xiàn)值； （,2,）計算增量凈現(xiàn)值； （,3,）比較增量內(nèi)部收益率與折現(xiàn)率。,,時間序列問題 例 互斥項目 表,8,,年份,現(xiàn)金流量,,,,NPV,,,,,0,1,2,3,@0%,@10%,@15%,IRR（%）,項目,A,-10 000,10 000,1 000,1 000,2 000,669,109,16.04,項目,B,-10 000,1 000,1 000,12 000,4 000,751,-484,12.94,,圖,2,互

16、斥項目的凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率,,三種方法來選擇最優(yōu)項目： （,1,）若折現(xiàn)率低于,10.55,％，選擇,B,，因為項目,B,有較高的,NPV,；若折現(xiàn)率大于,10.55,％，選擇,A,，因為項目,A,有較高的,NPV,（,2,）對比增量內(nèi)部收益率與折現(xiàn)率。,,,,表,9,,,通過該表可以發(fā)現(xiàn)增量內(nèi)部收益率為,10.55,％。即折現(xiàn)率為,10.55,％時，增量投資的凈現(xiàn)值為,0,。,,年份,0,1,2,3,增量內(nèi)部收益率,@0%,@10%,@15%,B-A,0,-9 000,0,11 000,10.55%,2 000,83,-593,,4,．內(nèi)部收益率法的存在理由,,通貨膨脹和資本預(yù)算,一般

17、地，實際利率和名義利率之間的關(guān)系可以表示如下：,1+,名義利率,=,（,1+,實際利率）,×,（,1+,通貨膨脹率）,,整理后可得：,,,近似計算公式：,實際利率,≈,名義利率－通貨膨脹率,,,通脹通常會對投資項目的價值有負(fù)相應(yīng)，對于,T,長，折舊年份長的項目則更明顯。比如通脹率上升，,稅盾,的現(xiàn)值就降低了，折舊費不隨通脹增加而增加，即折舊費被低估，利潤被夸大，企業(yè)因此繳納了更多的稅款，實際現(xiàn)金流減少。,,（一）敏感性分析 敏感性分析（,sensitivity analysis,）：用來檢測某一特定凈現(xiàn)值計算對特定假設(shè)條件變化的敏感度。,Solar Electronics Corporat

18、ion,（,SEC,）最近開發(fā)了以太陽能為動力的噴氣式發(fā)動機技術(shù)，并且想要進(jìn)行大規(guī)模生產(chǎn)。初始（第,1,年）投資為,150000,萬美元，在未來,5,年內(nèi)進(jìn)行生產(chǎn)與銷售,,表,10,投入,第,1,年,第,2,～,6,年,收入,,變動成本,,固定成本,,折舊,,稅前利潤,,稅收（,t,c,=0.34,）,,凈利潤,,現(xiàn)金流收入,,初始投資,,,,,,,,,-1 500,6 000,,3 000,,1 791,,300,,909,,309,,600,,900,,表,7-2 SEC,公司對太陽能飛機的不同變量的估計,,（單位：百萬美元）,,表,11,,變量,悲觀估計,正常估計,樂觀估計,市場容量（

19、每年）,,市場份額（,%,）,,銷售單價,,變動成本（每架飛機）,,固定成本（每年）,,投資,5 000,,20,,1.9,,1.2,,1 891,,1 900,10 000,,30,,2,,1,,1 791,,1 500,20 000,,50,,2.2,,0.8,,1 741,,1 000,,噴氣式發(fā)動機的單位變動成本為,100,萬美元，年固定成本為,17.91,億美元，則成本分解為：,,,,,,標(biāo)準(zhǔn)的敏感性分析，是假定其他變量處于正常估計值，計算某一變量的三種不同狀態(tài)下可能估計出的,NPV,。,,敏感性分析的評價,,表,7-3,對太陽能飛機在第,1,期的,NPV,所做的敏感性分析（單位：

20、百萬美元）,,表,12,變量,悲觀估計,正常估計,樂觀估計,市場容量（每年）,,市場份額,,銷售單價,,變動成本（每架飛機）,,固定成本（每年）,,投資,-1 802,,-696,,853,,189,,1 295,,1 208,1 517,,1 517,,1 517,,1 517,,1 517,,1 517,8 154,,5 942,,2 844,,2 844,,1 628,,1 903,敏感性分析假定一個變量變動而其他變量則維持原來的狀態(tài)，即其他變量為正常估計值。例如，如果,-18.02,億美元的,NPV,是在市場容量悲觀估計值為,50,億美元時出現(xiàn)的；而此時表,7-2,中的其他變量則處于正

21、常估計狀態(tài)。,,,,,,（二）場景分析 經(jīng)理通常采用場景分析（,scenario analysis,）來消除這一敏感性分析所存在的 問題的影響。場景分析是一種變異的敏感性分析。簡單地說，這種方法考察一些可能出現(xiàn)的不同場景，每種場景綜合了各種變量的影響。,,敏感性分析和場景分析的,評價,,,二、蒙特卡羅模擬,,三、實物期權(quán) 在對項目資本預(yù)算進(jìn)行估價時，,NPV,分析法較其他方法有一定的優(yōu)勢。然而，,NPV,分析法忽略了企業(yè)在接受項目后可以進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整的可能性。這個調(diào)整被稱為實物期權(quán)。從這個角度來看，,NPV,分析法低估了項目真實的價值。,,,,,,圖,3,電影產(chǎn)業(yè)中的放棄期權(quán),

22、,索尼公司退出日本掌上電腦（,PDA,）市場。,,,（三）擇機期權(quán) 人們經(jīng)常會尋找一些閑置很多年的城市土地，購買這些土地后再出售。為什么人們要花錢購買沒有收入來源的土地呢,?,假設(shè)土地最佳的利用是作為辦公大樓。大樓總的建筑成本估計為,100,萬美元。目前扣除所有費用，每年永續(xù)的凈租金估計為,90 000,美元，折現(xiàn)率為,10%,，那么這座大樓可以帶來的,NPV,將為：,-1 000 000,美元,+90 000,美元／,0.10=-100 000,美元,,因為該,NPV,為負(fù)的，人們目前可能不會想要建造大樓。 地產(chǎn)所有者的擇機期權(quán)：雖然他現(xiàn)在不想蓋房，但是他在租金穩(wěn)定上漲時會選

23、擇蓋房。,,,圖,4,閑置土地的決策樹,,,四、決策樹,Solar Electronic Corporation,（,SEC,）以太陽能為動力的噴氣式發(fā)動機項目。,SEC,計劃第一年投資,15,億美元，并期望接下去的,5,年中，每年獲得,9,億美元，則計算得,NPV,為,15,．,17,億美元，所以企業(yè)可能希望開展這個項目。第,0,年，工程部開發(fā)了以太陽能為動力的噴氣式發(fā)動機技術(shù)，但并未進(jìn)行市場試測。市場部門建議,SEC,可以生產(chǎn)一些這種發(fā)動機，對其進(jìn)行市場測試。企劃部估計這一初步階段大約需要,1,年，費用需要,1,億美元，進(jìn)行包括 產(chǎn)品展示、市場推廣以及操作指導(dǎo)等活動。 此外，部門認(rèn)為這次

24、市場測試的成功概率為,75%,。在試測完畢后，,SEC,確定要大規(guī)模生產(chǎn)，必要的投資為,15,億美元。,,,SEC,面臨以下兩個抉擇：第一，是否對太陽能噴氣式發(fā)動機進(jìn)行試驗和開發(fā)；第二，如果測試成功，是否根據(jù)市場測試結(jié)果批準(zhǔn)大規(guī)模生產(chǎn)投資。決策樹對這兩個問題的回答是一個逆向的順序。,,圖,5,,,假設(shè)試驗成功（概率,75%,）,。,產(chǎn)生的,NPV,為：,,市場測試的決策,,在時點為,1,時，收益的期望值為：,,,把收益期望值折現(xiàn)到期初為：,謝謝！,,組員：聞娜、王明珠、王靜怡,主講人：孫小婉,2014214016,,謝謝觀看,/,歡迎下載,BY FAITH I MEAN A VISION OF

25、 GOOD ONE CHERISHES AND THE ENTHUSIASM THAT PUSHES ONE TO SEEK ITS FULFILLMENT REGARDLESS OF OBSTACLES. BY FAITH I BY FAITH,內(nèi)容總結(jié),第四章《資本預(yù)算》。組員：聞娜、王明珠、王靜怡。2022/4/24。然而，由于該方法相對簡單，常常被用來篩選大量的小型投資項目。折現(xiàn)回收期法有些類似于凈現(xiàn)值法，但它只是回收期法與凈現(xiàn)值法二者之間并不很明智的折中方法。該項目只在第1期獲得107美元的現(xiàn)金流量，而且沒有其他的收入。折現(xiàn)率為12%時初始投資產(chǎn)生的后續(xù)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值（百萬美元）。r=23.37％時，NPV=0。小結(jié)當(dāng)然，不必過于擔(dān)憂多個收益率，畢竟可以依靠凈現(xiàn)值法則。為正，部分為負(fù)。投資機會2——現(xiàn)在你給我10美元，下課時我還給你11美元。沉沒成本（sunk costs）：是指已經(jīng)發(fā)生的成本。副效應(yīng)：新增項目對公司原有其他項目可能產(chǎn)生副效應(yīng)。會計上通過成本分?jǐn)倎韺⒃撡M用分?jǐn)偟阶罱K的每個不同的項目中。它是選擇大預(yù)算所增加的那部分投資的內(nèi)部收益率。敏感性分析假定一個變量變動而其他變量則維持原來的狀態(tài)，即其他變量為正常估計值。場景分析是一種變異的敏感性分析,