固定匯率與浮動(dòng)匯率之比較.ppt

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人民幣匯率改革背景下,固定匯率與浮動(dòng)匯率的比較,理論上的比較,匯率制度的選擇——一個(gè)爭(zhēng)論不休的話題匯率制度應(yīng)該一個(gè)不斷地變遷地過程影響匯率制度的幾個(gè)因素,匯率制度的選擇——一個(gè)爭(zhēng)論不休的話題,20世紀(jì)50年代：kindleberger一派極力推崇固定匯率制，認(rèn)為浮動(dòng)匯率制造成了匯率的不穩(wěn)定。friedman一派則持相反意見，認(rèn)為：“浮動(dòng)匯率不必是不穩(wěn)定的匯率，即使匯率不穩(wěn)定，也主要是因?yàn)橹鲗?dǎo)國際貿(mào)易的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不穩(wěn)定。固定匯率盡管名義上是穩(wěn)定的，但它可能使經(jīng)濟(jì)中的其他因素的不穩(wěn)定性變得持久而強(qiáng)化?！?20世紀(jì)60年代Mundell(1961)提出“最優(yōu)貨幣區(qū)”（OCA）理論。20世紀(jì)70年代麥金農(nóng)和肖分別提出“金融抑制論”和“金融深化論”；經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始關(guān)注發(fā)展中國家的匯率制度，提出“經(jīng)濟(jì)論”和“依附論”。20世紀(jì)80年代以后“蘇東劇變”之后，轉(zhuǎn)型國家經(jīng)濟(jì)制度、產(chǎn)權(quán)制度的變革與選擇，特別是90年代以后，新興市場(chǎng)貨幣危機(jī)、歐元誕生等事件使得匯率制度再度成為研究的熱點(diǎn)。,匯率制度是不斷變遷的過程,以前的許多學(xué)者依據(jù)有限影響因素得出的匯率制度的研究結(jié)論可能是合理的，但是從動(dòng)態(tài)的觀點(diǎn)來看，多因素的差異性與變動(dòng)性決定了他們的研究結(jié)論常常是存在問題的。影響匯率制度的因素復(fù)雜多樣，而這些因素又隨著政治、經(jīng)濟(jì)和金融等因素的發(fā)展變化而不斷地變化，因而作為這些因素綜合作用的結(jié)果——匯率制度也應(yīng)該不斷地變遷。,從中期和短期來看，一個(gè)國家的匯率制度應(yīng)該取決于一個(gè)國家的具體情況，它不僅取決于傳統(tǒng)的最優(yōu)貨幣區(qū)因素（如經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征），而且取決于政治經(jīng)濟(jì)因素（如政治不穩(wěn)定和通貨膨脹誘因）和恐懼浮動(dòng)因素（如本幣定制債務(wù)）等。此外，像其他經(jīng)濟(jì)政策一樣，一國匯率的變遷和選擇還可能反應(yīng)著政策決策者和公眾的偏好。,從長(zhǎng)期來看，由于影響匯率制度的因素是不斷變化的，所以國家對(duì)于自身匯率制度的抉擇并非是一勞永逸的，沒有單一的匯率制度適合同一時(shí)期的所有國家或者同一國家的所有時(shí)期，各國都會(huì)自愿或非自愿的依據(jù)不同時(shí)期的不同情況對(duì)自己國家的匯率制度做出調(diào)整。特定的匯率制度可能只適合特定國家在特定時(shí)期，特定社會(huì)歷史條件下的需要。,影響匯率制度的幾個(gè)因素,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征政策配合經(jīng)濟(jì)沖擊政府信譽(yù)BBC規(guī)則價(jià)格確定,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,Heller于1978年提出了“經(jīng)濟(jì)論”，認(rèn)為一國匯率制度的選擇主要取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征因素，如經(jīng)濟(jì)規(guī)模、經(jīng)濟(jì)開放程度、進(jìn)出口貿(mào)易的商品結(jié)構(gòu)與地域分布、相對(duì)通貨膨脹率以及同國際金融市場(chǎng)一體化的程度等。一些發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了“依附論”，認(rèn)為發(fā)展中國家匯率制度的選擇取決于其經(jīng)濟(jì)、政治等對(duì)外依賴關(guān)系，至于采用何種貨幣作為錨貨幣，取決于該國對(duì)外經(jīng)濟(jì)、政治關(guān)系的集中程度。,長(zhǎng)期,固定或盯住匯率制度經(jīng)濟(jì)規(guī)模小，金融市場(chǎng)發(fā)育不完全經(jīng)濟(jì)開發(fā)程度低，政策相似性高人均GDP低，進(jìn)出口價(jià)格彈性低,浮動(dòng)匯率制度經(jīng)濟(jì)規(guī)模小，金融市場(chǎng)發(fā)育不完全經(jīng)濟(jì)開發(fā)程度高，政策相似性低人均GDP高，進(jìn)出口價(jià)格彈性高,中期,固定或盯住匯率制度貿(mào)易集中度高，生產(chǎn)要素流動(dòng)性低貿(mào)易產(chǎn)品多樣化程度低，通貨膨脹率相近金融市場(chǎng)一體化程度低，資本流動(dòng)受限制外債貨幣錯(cuò)配程度高，本幣國際借債能力低政治穩(wěn)定,浮動(dòng)匯率制度貿(mào)易分布分散化，生產(chǎn)要素流動(dòng)性高貿(mào)易產(chǎn)品多樣化程度高，通貨膨脹率差異大金融市場(chǎng)一體化程度高，資本流動(dòng)頻繁外債貨幣錯(cuò)配程度低，本幣國際借債能力高政治不穩(wěn)定,短期,固定或盯住匯率制度低通貨膨脹國際儲(chǔ)備充足,浮動(dòng)匯率制度高通貨膨脹國際儲(chǔ)備少,隨機(jī)因素,固定或盯住匯率制度經(jīng)濟(jì)波動(dòng)主要來自國內(nèi)，低貿(mào)易條件變動(dòng)高產(chǎn)出變動(dòng)，貨幣沖擊占主導(dǎo)地位,浮動(dòng)匯率制度經(jīng)濟(jì)波動(dòng)主要來自國外，高貿(mào)易條件變動(dòng)低產(chǎn)出變動(dòng)，實(shí)際沖擊占主導(dǎo)地位,政策配合,Fleming和Mundell于60年代提出了F－M模型。假定前提：（1）開放經(jīng)濟(jì)條件下經(jīng)常帳戶，資本帳戶開放；（2）國內(nèi)外所有貨幣、證券資產(chǎn)充分替代，即資本自由流動(dòng)；（3）國內(nèi)產(chǎn)出供給富有彈性；（4）小國開放模型。,研究表明，在給定前提下，固定匯率制度下財(cái)政政策有效，貨幣政策無效；而浮動(dòng)匯率制度下財(cái)政政策無效，貨幣政策有效。M-F模型實(shí)際上已經(jīng)蘊(yùn)涵著“三元悖論”（trilemma）,即資本自由流動(dòng)、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨(dú)立性之間存在著“不可能三角”（impossibletriangle）。,經(jīng)濟(jì)沖擊,20世紀(jì)90年代以后，在經(jīng)濟(jì)全球化、金融市場(chǎng)一體化的背景下，經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)一國的匯率制度的影響越來越明顯。,如果經(jīng)濟(jì)沖擊來自貨幣因素，比如貨幣需求的變化和影響、價(jià)格水平的沖擊，那么就應(yīng)偏向固定匯率，因?yàn)樗猩唐泛头?wù)成比例的變動(dòng)不會(huì)改變它們的相對(duì)價(jià)格，使用匯率變動(dòng)作為改變支出的政策是不必要的；如果經(jīng)濟(jì)沖擊來自實(shí)際因素，比如偏好的改變或者影響國內(nèi)商品與進(jìn)口商品相對(duì)價(jià)格的技術(shù)變化，那么更加靈活的匯率制度是合意的，因?yàn)橄鄬?duì)價(jià)格的頻繁變動(dòng)使得有必要使用匯率作為政策工具對(duì)實(shí)際沖擊做出反應(yīng)。,央行沒有激勵(lì)創(chuàng)造意外通貨膨脹,,,,,在模型之外依據(jù)其他決定因素來選擇匯率制度,,,,匯率制度取決于不同匯率制度下?lián)p失大小的比較,浮動(dòng)匯率更可取,盯住匯率制度更可取,實(shí)際沖擊,貨幣沖擊,0,央行有激勵(lì)創(chuàng)造意外通貨膨脹,,,,,在模型之外依據(jù)其他決定因素來選擇匯率制度,,,,匯率制度取決于不同匯率制度下?lián)p失大小的比較,浮動(dòng)匯率更可取,盯住匯率制度更可取,實(shí)際沖擊,貨幣沖擊,0,政府信譽(yù),1994年12月墨西哥比索危機(jī)中，幾乎沒有證據(jù)能把比索貶值的預(yù)期歸因于經(jīng)濟(jì)基本面因素影響到的信譽(yù)的演進(jìn)；相反，市場(chǎng)似乎嚴(yán)重低估了比索貶值得風(fēng)險(xiǎn)，盡管存在著早期預(yù)警信號(hào)，諸如實(shí)際匯率升值和經(jīng)常帳戶惡化的跡象，但是直到當(dāng)局宣布比索貶值15%之后，市場(chǎng)信心似乎才崩潰。由此可見，中間匯率制度缺乏需要的政府信譽(yù)來保證。,對(duì)于至少享有適度的貨幣穩(wěn)定和政府信譽(yù)的國家，嚴(yán)格盯住顯得過于限制，而傳統(tǒng)盯住又過于風(fēng)險(xiǎn)，適宜的選擇是浮動(dòng)匯率制度。當(dāng)政府信譽(yù)存在問題時(shí)，盯住匯率比浮動(dòng)匯率更好；當(dāng)政府信譽(yù)不是問題，實(shí)際沖擊占據(jù)主導(dǎo)地位時(shí)，則浮動(dòng)匯率制度可能更好。,BBC規(guī)則,20世紀(jì)80年代初，浮動(dòng)貨幣之間反復(fù)出現(xiàn)的主要匯率失調(diào)使人們深信，問題不是出在浮動(dòng)匯率被管理的方式，而是出在浮動(dòng)匯率不被管理時(shí)，市場(chǎng)并沒有力量將匯率推向均衡。1998年東亞新興市場(chǎng)匯率制度危機(jī)后，沿著爬行盯住和目標(biāo)區(qū)理論路徑，經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了以爬行帶（crawlingbands）取代爬行盯住和匯率目標(biāo)區(qū)。Dornbusch和Park（1999）將爬行盯住、目標(biāo)區(qū)和爬行帶統(tǒng)稱為“BBC規(guī)則”（theBBCrules）。,Williamson(2000)從防范危機(jī)的角度出發(fā)，認(rèn)為：角點(diǎn)匯率制度（貨幣局和浮動(dòng)匯率）同樣可能形成危機(jī)；參照匯率最不受沖擊影響，但可能出現(xiàn)匯率失調(diào)；BBC規(guī)則易受沖擊影響，但政府干預(yù)可以使匯率保持在匯率帶以內(nèi)；監(jiān)控匯率帶具有兩者的優(yōu)點(diǎn)，當(dāng)局沒有義務(wù)捍衛(wèi)匯率帶，但同時(shí)卻暗含著一種假定行動(dòng)來防止匯率偏離均衡匯率；管理浮動(dòng)則存在兩大缺陷：一是缺乏透明，二是沒有預(yù)期的中心匯率。據(jù)此，其主張監(jiān)控匯率帶。,但是，也有一些學(xué)者認(rèn)為，匯率目標(biāo)區(qū)雖然可以減少央行承受單方面博弈的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，排除極端的匯率波動(dòng)，但是匯率目標(biāo)區(qū)仍然只能夠推遲匯率遭受攻擊時(shí)的時(shí)間，但是卻無法避免之，當(dāng)匯率達(dá)到目標(biāo)區(qū)的界線時(shí)，便面臨與固定匯率同樣的問題。,價(jià)格確定,Friedman(1953)極力主張浮動(dòng)匯率，認(rèn)為從長(zhǎng)期來看，匯率制度沒有顯著的實(shí)際效果，因?yàn)閰R率制度最終是貨幣制度的選擇。而貨幣制度在長(zhǎng)期內(nèi)對(duì)實(shí)際變量并不重要，只是在短期內(nèi)顯得重要。因此，他主張浮動(dòng)匯率作為取得國際相對(duì)價(jià)格快速變化的一種手段。但是，F(xiàn)riedman所處的年代很少有資本流動(dòng)，浮動(dòng)匯率經(jīng)常保持經(jīng)常帳戶零差額，隔絕了外國沖擊的傳遞途徑。,Mundell后來證實(shí)在存在資本流動(dòng)的情況下，浮動(dòng)匯率的隔離特性縮減，因而固定匯率和浮動(dòng)匯率孰優(yōu)孰劣變得更加復(fù)雜。在Friedman和Mundell的論文中都假定生產(chǎn)者以本幣確定價(jià)格，當(dāng)匯率變化時(shí)商品價(jià)格沒有調(diào)整，因而在他們的模型中一價(jià)定律有效。但是實(shí)際上，假定一價(jià)定律有效是有問題的。統(tǒng)計(jì)表明，墨西哥消費(fèi)品顯著偏離一價(jià)定律。所以，可能的替代選擇是假定企業(yè)以消費(fèi)者貨幣確定價(jià)格。,Engel在此基礎(chǔ)上認(rèn)為，匯率制度關(guān)鍵取決于名義價(jià)格在短期內(nèi)如何使匯率變動(dòng)做出反應(yīng)。通過模型研究，他得出以下四個(gè)結(jié)論：（1）匯率制度的穩(wěn)定特性和匯率制度對(duì)經(jīng)濟(jì)效率水平的影響取決于價(jià)格確定的類型。而且，價(jià)格確定行為的類型與金融市場(chǎng)的完全程度是相互影響的。（2）如果一國對(duì)于本幣狀況幾乎沒有控制，那么持久固定匯率更可能是合意的。,（3）資本流動(dòng)程度對(duì)于匯率制度的重要性取決于產(chǎn)品如何定價(jià)。雖然固定匯率可能減少或者消除國家間特有的風(fēng)險(xiǎn)，但是該國總的風(fēng)險(xiǎn)可能不受影響或者增加。（4）如果存在貨幣傳遞途徑輸入價(jià)格，當(dāng)僅僅有貨幣沖擊時(shí)，浮動(dòng)匯率存在自動(dòng)穩(wěn)定的特性。匯率傳遞到最終產(chǎn)品價(jià)格越少，固定匯率越合意。,從前面的分析可以看到，在現(xiàn)實(shí)中，各國匯率制度都受到多種因素的影響，而這些因素的差異性決定了當(dāng)今世界上，多種匯率制度并存局面的出現(xiàn)，而且，隨著各國經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化和經(jīng)濟(jì)開放程度的不斷加大，決定一國匯率制度的多種因素的差異性仍會(huì)不斷地沖撞和耦合，因而，一個(gè)國家的匯率制度必然是其自身多種因素動(dòng)態(tài)博弈的結(jié)果。,我國人民幣匯率制度的現(xiàn)狀,我國實(shí)行實(shí)際上的固定匯率制度的緣由人民幣退出固定匯率制的理由分析浮動(dòng)匯率制度尚不適合我國國情,效率與穩(wěn)定的選擇,固定匯率是將一種貨幣兌換另一種或另幾種貨幣的比率保持了穩(wěn)定,使人們對(duì)某一種或某幾種貨幣以另一種貨幣表示的價(jià)格的預(yù)期變動(dòng)率為零，也就是說，固定匯率制度將所謂的“穩(wěn)定”發(fā)揮到了極限。浮動(dòng)匯率制度是將一種貨幣兌換其它貨幣的比率不加認(rèn)為的限制，將所謂的“效率”發(fā)揮到了極限。,效率與穩(wěn)定的選擇,“穩(wěn)定”是指作為貨幣價(jià)格的匯率保持相對(duì)固定而在消除預(yù)期不確定性方面所體現(xiàn)的價(jià)值；“效率”是指作為貨幣價(jià)格的匯率可以相對(duì)浮動(dòng)而在資源配置方面所發(fā)揮的作用?！靶省迸c”穩(wěn)定”之間存在存在相互替代、此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。,我國選擇固定匯率制度七點(diǎn)原因,貿(mào)易依存度以GDP衡量的國家經(jīng)濟(jì)規(guī)模貿(mào)易伙伴的集中程度市場(chǎng)化程度宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性微觀主體的成熟程度金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r,,盡管我國國民生產(chǎn)總值較大，貿(mào)易依存度也不算太高，但是因?yàn)槲覈M(jìn)出口產(chǎn)品的價(jià)格彈性不對(duì)稱、貿(mào)易伙伴較為集中、市場(chǎng)化程度也有待提高。同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期具有一定程度的不穩(wěn)定性，微觀主體的成熟程度不夠，以及金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r不夠理想。所以我國目前實(shí)行的實(shí)際上是盯住美元的固定匯率制度是一種客觀要求，是一種穩(wěn)定性大于效率性的客觀要求。,