固定匯率與浮動匯率之比較.ppt

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人民幣匯率改革背景下,固定匯率與浮動匯率的比較,理論上的比較,匯率制度的選擇——一個爭論不休的話題匯率制度應(yīng)該一個不斷地變遷地過程影響匯率制度的幾個因素,匯率制度的選擇——一個爭論不休的話題,20世紀(jì)50年代：kindleberger一派極力推崇固定匯率制，認(rèn)為浮動匯率制造成了匯率的不穩(wěn)定。friedman一派則持相反意見，認(rèn)為：“浮動匯率不必是不穩(wěn)定的匯率，即使匯率不穩(wěn)定，也主要是因?yàn)橹鲗?dǎo)國際貿(mào)易的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不穩(wěn)定。固定匯率盡管名義上是穩(wěn)定的，但它可能使經(jīng)濟(jì)中的其他因素的不穩(wěn)定性變得持久而強(qiáng)化?！?20世紀(jì)60年代Mundell(1961)提出“最優(yōu)貨幣區(qū)”（OCA）理論。20世紀(jì)70年代麥金農(nóng)和肖分別提出“金融抑制論”和“金融深化論”；經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始關(guān)注發(fā)展中國家的匯率制度，提出“經(jīng)濟(jì)論”和“依附論”。20世紀(jì)80年代以后“蘇東劇變”之后，轉(zhuǎn)型國家經(jīng)濟(jì)制度、產(chǎn)權(quán)制度的變革與選擇，特別是90年代以后，新興市場貨幣危機(jī)、歐元誕生等事件使得匯率制度再度成為研究的熱點(diǎn)。,匯率制度是不斷變遷的過程,以前的許多學(xué)者依據(jù)有限影響因素得出的匯率制度的研究結(jié)論可能是合理的，但是從動態(tài)的觀點(diǎn)來看，多因素的差異性與變動性決定了他們的研究結(jié)論常常是存在問題的。影響匯率制度的因素復(fù)雜多樣，而這些因素又隨著政治、經(jīng)濟(jì)和金融等因素的發(fā)展變化而不斷地變化，因而作為這些因素綜合作用的結(jié)果——匯率制度也應(yīng)該不斷地變遷。,從中期和短期來看，一個國家的匯率制度應(yīng)該取決于一個國家的具體情況，它不僅取決于傳統(tǒng)的最優(yōu)貨幣區(qū)因素（如經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征），而且取決于政治經(jīng)濟(jì)因素（如政治不穩(wěn)定和通貨膨脹誘因）和恐懼浮動因素（如本幣定制債務(wù)）等。此外，像其他經(jīng)濟(jì)政策一樣，一國匯率的變遷和選擇還可能反應(yīng)著政策決策者和公眾的偏好。,從長期來看，由于影響匯率制度的因素是不斷變化的，所以國家對于自身匯率制度的抉擇并非是一勞永逸的，沒有單一的匯率制度適合同一時期的所有國家或者同一國家的所有時期，各國都會自愿或非自愿的依據(jù)不同時期的不同情況對自己國家的匯率制度做出調(diào)整。特定的匯率制度可能只適合特定國家在特定時期，特定社會歷史條件下的需要。,影響匯率制度的幾個因素,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征政策配合經(jīng)濟(jì)沖擊政府信譽(yù)BBC規(guī)則價格確定,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,Heller于1978年提出了“經(jīng)濟(jì)論”，認(rèn)為一國匯率制度的選擇主要取決于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征因素，如經(jīng)濟(jì)規(guī)模、經(jīng)濟(jì)開放程度、進(jìn)出口貿(mào)易的商品結(jié)構(gòu)與地域分布、相對通貨膨脹率以及同國際金融市場一體化的程度等。一些發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了“依附論”，認(rèn)為發(fā)展中國家匯率制度的選擇取決于其經(jīng)濟(jì)、政治等對外依賴關(guān)系，至于采用何種貨幣作為錨貨幣，取決于該國對外經(jīng)濟(jì)、政治關(guān)系的集中程度。,長期,固定或盯住匯率制度經(jīng)濟(jì)規(guī)模小，金融市場發(fā)育不完全經(jīng)濟(jì)開發(fā)程度低，政策相似性高人均GDP低，進(jìn)出口價格彈性低,浮動匯率制度經(jīng)濟(jì)規(guī)模小，金融市場發(fā)育不完全經(jīng)濟(jì)開發(fā)程度高，政策相似性低人均GDP高，進(jìn)出口價格彈性高,中期,固定或盯住匯率制度貿(mào)易集中度高，生產(chǎn)要素流動性低貿(mào)易產(chǎn)品多樣化程度低，通貨膨脹率相近金融市場一體化程度低，資本流動受限制外債貨幣錯配程度高，本幣國際借債能力低政治穩(wěn)定,浮動匯率制度貿(mào)易分布分散化，生產(chǎn)要素流動性高貿(mào)易產(chǎn)品多樣化程度高，通貨膨脹率差異大金融市場一體化程度高，資本流動頻繁外債貨幣錯配程度低，本幣國際借債能力高政治不穩(wěn)定,短期,固定或盯住匯率制度低通貨膨脹國際儲備充足,浮動匯率制度高通貨膨脹國際儲備少,隨機(jī)因素,固定或盯住匯率制度經(jīng)濟(jì)波動主要來自國內(nèi)，低貿(mào)易條件變動高產(chǎn)出變動，貨幣沖擊占主導(dǎo)地位,浮動匯率制度經(jīng)濟(jì)波動主要來自國外，高貿(mào)易條件變動低產(chǎn)出變動，實(shí)際沖擊占主導(dǎo)地位,政策配合,Fleming和Mundell于60年代提出了F－M模型。假定前提：（1）開放經(jīng)濟(jì)條件下經(jīng)常帳戶，資本帳戶開放；（2）國內(nèi)外所有貨幣、證券資產(chǎn)充分替代，即資本自由流動；（3）國內(nèi)產(chǎn)出供給富有彈性；（4）小國開放模型。,研究表明，在給定前提下，固定匯率制度下財(cái)政政策有效，貨幣政策無效；而浮動匯率制度下財(cái)政政策無效，貨幣政策有效。M-F模型實(shí)際上已經(jīng)蘊(yùn)涵著“三元悖論”（trilemma）,即資本自由流動、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨(dú)立性之間存在著“不可能三角”（impossibletriangle）。,經(jīng)濟(jì)沖擊,20世紀(jì)90年代以后，在經(jīng)濟(jì)全球化、金融市場一體化的背景下，經(jīng)濟(jì)沖擊對一國的匯率制度的影響越來越明顯。,如果經(jīng)濟(jì)沖擊來自貨幣因素，比如貨幣需求的變化和影響、價格水平的沖擊，那么就應(yīng)偏向固定匯率，因?yàn)樗猩唐泛头?wù)成比例的變動不會改變它們的相對價格，使用匯率變動作為改變支出的政策是不必要的；如果經(jīng)濟(jì)沖擊來自實(shí)際因素，比如偏好的改變或者影響國內(nèi)商品與進(jìn)口商品相對價格的技術(shù)變化，那么更加靈活的匯率制度是合意的，因?yàn)橄鄬r格的頻繁變動使得有必要使用匯率作為政策工具對實(shí)際沖擊做出反應(yīng)。,央行沒有激勵創(chuàng)造意外通貨膨脹,,,,,在模型之外依據(jù)其他決定因素來選擇匯率制度,,,,匯率制度取決于不同匯率制度下?lián)p失大小的比較,浮動匯率更可取,盯住匯率制度更可取,實(shí)際沖擊,貨幣沖擊,0,央行有激勵創(chuàng)造意外通貨膨脹,,,,,在模型之外依據(jù)其他決定因素來選擇匯率制度,,,,匯率制度取決于不同匯率制度下?lián)p失大小的比較,浮動匯率更可取,盯住匯率制度更可取,實(shí)際沖擊,貨幣沖擊,0,政府信譽(yù),1994年12月墨西哥比索危機(jī)中，幾乎沒有證據(jù)能把比索貶值的預(yù)期歸因于經(jīng)濟(jì)基本面因素影響到的信譽(yù)的演進(jìn)；相反，市場似乎嚴(yán)重低估了比索貶值得風(fēng)險，盡管存在著早期預(yù)警信號，諸如實(shí)際匯率升值和經(jīng)常帳戶惡化的跡象，但是直到當(dāng)局宣布比索貶值15%之后，市場信心似乎才崩潰。由此可見，中間匯率制度缺乏需要的政府信譽(yù)來保證。,對于至少享有適度的貨幣穩(wěn)定和政府信譽(yù)的國家，嚴(yán)格盯住顯得過于限制，而傳統(tǒng)盯住又過于風(fēng)險，適宜的選擇是浮動匯率制度。當(dāng)政府信譽(yù)存在問題時，盯住匯率比浮動匯率更好；當(dāng)政府信譽(yù)不是問題，實(shí)際沖擊占據(jù)主導(dǎo)地位時，則浮動匯率制度可能更好。,BBC規(guī)則,20世紀(jì)80年代初，浮動貨幣之間反復(fù)出現(xiàn)的主要匯率失調(diào)使人們深信，問題不是出在浮動匯率被管理的方式，而是出在浮動匯率不被管理時，市場并沒有力量將匯率推向均衡。1998年東亞新興市場匯率制度危機(jī)后，沿著爬行盯住和目標(biāo)區(qū)理論路徑，經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了以爬行帶（crawlingbands）取代爬行盯住和匯率目標(biāo)區(qū)。Dornbusch和Park（1999）將爬行盯住、目標(biāo)區(qū)和爬行帶統(tǒng)稱為“BBC規(guī)則”（theBBCrules）。,Williamson(2000)從防范危機(jī)的角度出發(fā)，認(rèn)為：角點(diǎn)匯率制度（貨幣局和浮動匯率）同樣可能形成危機(jī)；參照匯率最不受沖擊影響，但可能出現(xiàn)匯率失調(diào)；BBC規(guī)則易受沖擊影響，但政府干預(yù)可以使匯率保持在匯率帶以內(nèi)；監(jiān)控匯率帶具有兩者的優(yōu)點(diǎn)，當(dāng)局沒有義務(wù)捍衛(wèi)匯率帶，但同時卻暗含著一種假定行動來防止匯率偏離均衡匯率；管理浮動則存在兩大缺陷：一是缺乏透明，二是沒有預(yù)期的中心匯率。據(jù)此，其主張監(jiān)控匯率帶。,但是，也有一些學(xué)者認(rèn)為，匯率目標(biāo)區(qū)雖然可以減少央行承受單方面博弈的風(fēng)險，同時，排除極端的匯率波動，但是匯率目標(biāo)區(qū)仍然只能夠推遲匯率遭受攻擊時的時間，但是卻無法避免之，當(dāng)匯率達(dá)到目標(biāo)區(qū)的界線時，便面臨與固定匯率同樣的問題。,價格確定,Friedman(1953)極力主張浮動匯率，認(rèn)為從長期來看，匯率制度沒有顯著的實(shí)際效果，因?yàn)閰R率制度最終是貨幣制度的選擇。而貨幣制度在長期內(nèi)對實(shí)際變量并不重要，只是在短期內(nèi)顯得重要。因此，他主張浮動匯率作為取得國際相對價格快速變化的一種手段。但是，F(xiàn)riedman所處的年代很少有資本流動，浮動匯率經(jīng)常保持經(jīng)常帳戶零差額，隔絕了外國沖擊的傳遞途徑。,Mundell后來證實(shí)在存在資本流動的情況下，浮動匯率的隔離特性縮減，因而固定匯率和浮動匯率孰優(yōu)孰劣變得更加復(fù)雜。在Friedman和Mundell的論文中都假定生產(chǎn)者以本幣確定價格，當(dāng)匯率變化時商品價格沒有調(diào)整，因而在他們的模型中一價定律有效。但是實(shí)際上，假定一價定律有效是有問題的。統(tǒng)計(jì)表明，墨西哥消費(fèi)品顯著偏離一價定律。所以，可能的替代選擇是假定企業(yè)以消費(fèi)者貨幣確定價格。,Engel在此基礎(chǔ)上認(rèn)為，匯率制度關(guān)鍵取決于名義價格在短期內(nèi)如何使匯率變動做出反應(yīng)。通過模型研究，他得出以下四個結(jié)論：（1）匯率制度的穩(wěn)定特性和匯率制度對經(jīng)濟(jì)效率水平的影響取決于價格確定的類型。而且，價格確定行為的類型與金融市場的完全程度是相互影響的。（2）如果一國對于本幣狀況幾乎沒有控制，那么持久固定匯率更可能是合意的。,（3）資本流動程度對于匯率制度的重要性取決于產(chǎn)品如何定價。雖然固定匯率可能減少或者消除國家間特有的風(fēng)險，但是該國總的風(fēng)險可能不受影響或者增加。（4）如果存在貨幣傳遞途徑輸入價格，當(dāng)僅僅有貨幣沖擊時，浮動匯率存在自動穩(wěn)定的特性。匯率傳遞到最終產(chǎn)品價格越少，固定匯率越合意。,從前面的分析可以看到，在現(xiàn)實(shí)中，各國匯率制度都受到多種因素的影響，而這些因素的差異性決定了當(dāng)今世界上，多種匯率制度并存局面的出現(xiàn)，而且，隨著各國經(jīng)濟(jì)市場化和經(jīng)濟(jì)開放程度的不斷加大，決定一國匯率制度的多種因素的差異性仍會不斷地沖撞和耦合，因而，一個國家的匯率制度必然是其自身多種因素動態(tài)博弈的結(jié)果。,我國人民幣匯率制度的現(xiàn)狀,我國實(shí)行實(shí)際上的固定匯率制度的緣由人民幣退出固定匯率制的理由分析浮動匯率制度尚不適合我國國情,效率與穩(wěn)定的選擇,固定匯率是將一種貨幣兌換另一種或另幾種貨幣的比率保持了穩(wěn)定,使人們對某一種或某幾種貨幣以另一種貨幣表示的價格的預(yù)期變動率為零，也就是說，固定匯率制度將所謂的“穩(wěn)定”發(fā)揮到了極限。浮動匯率制度是將一種貨幣兌換其它貨幣的比率不加認(rèn)為的限制，將所謂的“效率”發(fā)揮到了極限。,效率與穩(wěn)定的選擇,“穩(wěn)定”是指作為貨幣價格的匯率保持相對固定而在消除預(yù)期不確定性方面所體現(xiàn)的價值；“效率”是指作為貨幣價格的匯率可以相對浮動而在資源配置方面所發(fā)揮的作用?！靶省迸c”穩(wěn)定”之間存在存在相互替代、此消彼長的關(guān)系。,我國選擇固定匯率制度七點(diǎn)原因,貿(mào)易依存度以GDP衡量的國家經(jīng)濟(jì)規(guī)模貿(mào)易伙伴的集中程度市場化程度宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性微觀主體的成熟程度金融市場的發(fā)展?fàn)顩r,,盡管我國國民生產(chǎn)總值較大，貿(mào)易依存度也不算太高，但是因?yàn)槲覈M(jìn)出口產(chǎn)品的價格彈性不對稱、貿(mào)易伙伴較為集中、市場化程度也有待提高。同時，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期具有一定程度的不穩(wěn)定性，微觀主體的成熟程度不夠，以及金融市場的發(fā)展?fàn)顩r不夠理想。所以我國目前實(shí)行的實(shí)際上是盯住美元的固定匯率制度是一種客觀要求，是一種穩(wěn)定性大于效率性的客觀要求。,